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導 讀
人在江湖飄，哪能不挨刀。最重要的是，大家共事，一定要人情歸人情，生意歸生意。親兄弟，明算賬，父子也是單單清。
但是樂普租賃和雅聯百得，一個是樂普醫療孫公司，一個是子公司，雙方鬧到法庭上，非要致對方於死地，還是讓人感覺“活久見”。
雙方打得頭破血流，樂普醫療不去充當調停者角色，又在幹什麼呢？原來，這似乎正是它佈下的圈套。
作者：申小宗
來源：銠財-銠財研究院
北京時間5月14日5時，MSCI公告稱，將指數裡的中國大盤A股納入因子從5%提高至10%。納入26只中國A股至MSCI中國指數，樂普（北京）醫療器械股份有限公司（以下簡稱“樂普醫療”）身處其中。
令人玩味的是，如此利好消息，並未反饋到樂普醫療股價上。當天，樂普醫療開盤價24.99元，收盤價24.81元，跌幅2.38%。
這讓很多投資者感到十分失望，在東方財富網股吧中，股友“會飛的龍貓Aimee”表示：“樂普醫療上漲真的好難，今天以為會漲的。”股友“onUnll”說：“這貨誰買誰賠錢。”
股友的話看似偏激，實則有一定道理，從4月4日以來，樂普醫療股價持續下滑，5月14日當天更是創下新低，消耗了一眾投資者的投資熱情。
如此矛盾中，樂普醫療的投資價值究竟如何呢？
一手好牌打爛
分析之前，有必要先看看樂普醫療的發展歷史。
樂普醫療，創立於1999年，從2002年開始進入艱苦奮鬥期，具有代表性成就的是，《冠狀動脈支架輸送系統》被認定為北京市高新技術成果轉化項目，介入醫療核心產品高技術產業化項目，列入國家發改委高技術產業化示範工程專項計劃。
2006年開始，樂普醫療進入快速成長期。
2006年，“血管內藥物（雷帕黴素）洗脫支架系統”成功上市，並獲得北京市高新成果轉化項目，被認定為國家重點新產品。
2009年，樂普醫療成功在深圳證券交易所A股創業板上市。其主營業務確定為“醫療器械業務（含心臟病治療產品、新型介入診療業務、體外診斷試劑和醫療產品代理配送）、藥品業務、移動醫療及醫療服務、海外業務。”
上市之後，成功進階知名公司的同時，樂普醫療開始出現一些變化。
相比之前的大搞研發創新，樂普醫療畫風突變:將更多的精力放在資本運作上。首先於2010年，在國內併購了衛金帆醫學、北京思達，參股秦明醫學儀器，進軍心臟瓣膜與診療設備市場。後又在2011年，併購控股荷蘭COMED B.V. 公司。
粗略統計，從2010年到2019年，樂普醫療在併購上出手30餘次，取得約30家公司股權，交易總作價超過60億元。
一路買買買，大舉併購，給樂普醫療帶來了業績增長，通過打造心血管產業領域構建起醫療健康全產業鏈平臺。樂普醫療在2014年至2018年，分別實現營業收入16.69億元、27.69億元、34.68億元、45.38億元、63.6億元，淨利潤分別實現4.23億元、5.21億元、6.79億元、8.99億元、12.2億元。
不過，壞處似乎更多些。
首先，樂普醫療的大肆併購，給公司帶來高負債和高商譽風險。數據顯示，樂普醫療2013年至2018年，負債總額分別為2.34億元、5.37億元、23.91億元、34.87億元、57.63億元和85.25億元。在2015年一度同比猛增345%，而在2009年，樂普醫療的負債不足1億元，8年時間負債增長超80倍！
同時，樂普醫療的商譽額也在不斷增長。
數據顯示，2015-2017年，樂普商譽佔總資產的比重分別為23.27%、21.78%、16.91%。
對比來看，在醫療器械領域競爭力強勁的魚躍醫療，2015-2017年，商譽佔總資產的比重分別為2.73%、1.38%、11.18%。
2017年年報顯示，因荷蘭子公司Comed B.V戰略協同效果未達預期，樂普醫療對其計提商譽全額減值，損失金額1858.52萬元。
2018年，樂普醫療對收購明盛達、北京永正等三公司計提長期股權投資減值和商譽減值損失共計1.28億元，佔當期利潤總額的比例達8.6%。
2018年樂普醫療商譽減值損失4591.84萬元，同比大幅增長59%。
值得注意的是，樂普醫療大舉收購行為，還給主營產品帶來負面影響。
2018年底，《4+7城市藥品集中採購文件》發佈，確定了31個藥品將進行帶量採購試點，試點地區包括北京、天津、上海、重慶、瀋陽、大連、廈門、廣州、深圳、成都、西安11個城市。
這是業界的一件大事，如果能夠入選，則可輕鬆進入全國的三分之一市場，不僅銷售無憂，還將省去大筆營銷費用。
遺憾的是，樂普醫療參與競標的兩個產品——氯吡格雷和阿託伐他汀，均未入選。而這兩款藥物，是樂普醫療收入增長的主要驅動力之一。
此次未中標，意味著樂普醫療的這兩款藥品，無緣全國三分之一市場。因此，當結果公佈後，樂普醫療股價連續3天跌停，市值蒸發了160億元。
顯然，樂普醫療大舉併購，瘋狂買買買堆積出的大塊頭，外強中乾。面對一系列的衍生問題，樂普醫療著實是將一手好牌打壞了。未來成長性堪憂，也自然會引發外界對其投資價值的考量。
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陷入訴訟糾紛
壞影響不止與此，甚至更深層面的公司管理架構也受到危害。
數十個項目的高頻收購，超出了樂普醫療的運營承受能力。一通豪投後，如何發掘這些項目子公司的潛在價值，與母公司形成協同效應，成了更關鍵的問題。
顯然，樂普醫療沒有這樣的耐心、能力似乎也已超限。不少高價收購的項目，在其接手後鮮有起色，一些竟還大不如前，甚至生不如死。
這樣的評價，沒有偏頗。收購其他公司後，樂普醫療放任不管，任其自生自滅的案例，似乎也有跡可循。比如樂普醫療控股孫公司，告子公司一事。
事件的經過是這樣的：2014年，樂普醫療以1.54億元的價格，收購雅聯百得42%的股權。
投資雅聯百得後，樂普醫療對雅聯百得1.5億元的銀行貸款進行了擔保，並透過控股的孫公司樂普租賃，以“融資租賃”的方式，對雅聯百得進行資金方面支持。
2015年12月31日，樂普醫療控股孫公司——樂普租賃，與雅聯百得簽訂了融資租賃合同，約定將部分醫療設備租賃給雅聯百得。合同金額1097.56萬元，租期3年。
合同簽訂後，雅聯百得同意樂普租賃直接扣除其中的手續費和保證金。同日，樂普租賃將900萬元合同餘額一次性支付給雅聯百得。
2017年12月28日，雙方同意，該合同展期6個月，至2018年6月27日終止。
但是，到了2018年6月27日，雅聯百得依然有700多萬元租金未歸還給樂普租賃。
於是，2018年8月，樂普租賃向北京市昌平區人民法院提交了訴狀，申請財產保全，請求凍結雅聯百得、其董事長曹永峰存款2270萬元或查封、扣押同等價值的其他財產，這一訴訟請求被予以批准。
孫公司告子公司一事，太過奇葩，背後到底有何隱情？
梳理之下，樂普醫療與雅聯百得有這樣幾個矛盾點：
首先，在與樂普醫療合作之前，雅聯百得曾計劃在創業板單獨上市。樂普醫療注資後，雅聯百得繼續籌劃上市，但是這時發現一個巨大的障礙——2014年當年，樂普醫療除了投資雅聯百得，還收購了北京樂健醫療投資有限公司60%的股權。
而樂健醫療的主營業務之一，也是第三方醫學檢驗，這與雅聯百得形成了“同業競爭關係”，在這樣的情況下，雅聯百得IPO，顯然無法通過發審委審核。
雅聯百得董事長曹永峰向銠財表示，他與樂普醫療董事長蒲忠傑討論了多種解決方案，但最後都被否決了。
其次，從2016年開始，雅聯百得與樂普醫療達成一致後，開始大力開展自建獨立實驗室及共建實驗室的工作，因為自建實驗室投入非常大，所以公司出現了虧損。
於是在2017年10月，樂普醫療派出崔玉川擔任雅聯百得總經理。但是在1一個以後，崔玉川就回到了樂普醫療，同時帶走了雅聯百得的全套公章、證照。
失去了公章、證照，意味著斷了雅聯百得的發展之路。目前，雅聯百得已經無法開展新業務，員工走的走散的散，只剩下100多個員工。
更糟糕的是，2018年7月和8月，因未按時履行法律義務，雅聯百得分別被北京市大興區法院、東城區法院強制執行，曹永峰上了失信人名單。
知情人士認為，“蒲忠傑對雅聯百得收購後，得知雅聯百得獨立上市遇阻後，不是去積極解決同業競爭問題，而是棄之於不顧，反應了樂普醫療在戰略決策上、管理方式上存在嚴重問題。其一，蒲忠傑領導的管理層缺少科學決策的能力。當後續有資金方擬收購雅聯百得股份，但蒲忠傑拒絕在價格上做任何讓步，導致雅聯百得的進一步危機；其二，蒲忠傑缺少對被收購對象負責任的態度。後來其委派一名管理人員前往雅聯百得擔任總經理，僅一個月後，就把所有證照拿走，置雅聯百得的發展、員工利益於不顧，嚴重不負責任；其三，據曹永峰表示，當雅聯百得遇到危機後，曹永峰想跟蒲忠傑談談，蒲忠傑避而不見，這絕非一個上市公司董事長應有的管理水平和態度。”
陷阱迷局
由於雙方的矛盾已經無法調和，問題的焦點，又回到樂普租賃與雅聯百得訴訟一案。
幾個爭議點值得考量。
據雅聯百得代理律師、煒衡律師事務所合夥人郝亞超律師表示，訴訟雙方的合同是“名為融資實為借貸，合同中所列的大部分融資租賃標的物是不存在的”，樂普租賃已涉嫌“違規放貸”。
據郝亞超律師在一份“樂普融資租賃訴雅聯百得案代理詞”中表示，雙方簽訂的合同，性質是借款合同法律關係，而非融資租賃合同法律關係。
郝亞超律師認為，其一，雙方的真實意思表示就是借款、融資。該案中900萬元資金拆借，是原告母公司樂普（北京）醫療器械股份有限公司在2015年的公告中，承諾“向其收購的被告（原告母公司持有被告42.11%的股權）提供2.6億資金”的一部分資金。原告母公司一共向被告提供了大約五六千萬的資金，全部是以這種形式提供的。
其二，該案的融租租賃標的物只有部分是真實的，但即便這些真實的部分，也並非根據本《融資租賃合同》本意而進行，且未經過本《融資租賃合同》中約定的購買、返租等程序。
其三，該案以虛構租賃物方式進行“名為融資租賃實為借貸”，是由原告提議的。原告是專業的融資租賃公司，被告無法左右原告的經營，這些都是在原告安排下進行的，被告只是被動配合。
基於上述事實，郝亞超律師認為，原告違反了商務部《融資租賃企業監督管理辦法》第十條，違規向承租人發放貸款。故原告應當承擔相應行政責任，接受行政處罰。
目前，雙方的案件正在審理中。曹永峰表示，希望儘早與樂普租賃解決訴訟糾紛，與樂普醫療達成一致意見後，和它脫離關係。
“本來雅聯百得有著很好的發展前景，希望藉助樂普醫療實現迅速發展，沒想到公司被棄置一旁，自己就像一不小心掉到了精心佈置的陷阱中，我現在最大的愧疚是，對不起拿不到工資卻一直跟在他身邊的100多名員工。”曹永峰表示。
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踩雷君實生物？
很難想象，作為業內知名上市公司，孫公司告子公司這樣的奇葩事，會發生在樂普醫療身上。
不過，聚焦樂普醫療的收購表現，任性症不是一時發作。更深層的原因，是其堪憂的投資嚴謹度、缺乏專業的經營能力以及過分求快、過度逐利的浮躁心理。
比如近期，樂普醫療疑似踩雷君實生物，大舉拋售的行為，頗有點將收購公司棄置一旁的樣子。
不久前，樂普醫療發佈公告稱，通過全國中小企業股份轉讓系統以協議轉讓方式，出售其持有君實生物1100萬股股權，出售價格為23.80元/股，出售總金額近2.62億元。交易完成後，樂普醫療仍持有君實生物1100萬股股權。
資料顯示，樂普醫療曾在2016年8月參與君實生物的投資。當時樂普醫療合計以1.98億元通過認購和協議受讓方式獲得君實生物2200萬股份（佔發行後總股本的4%），認購和受讓價格均為9元/股。如今是君實生物新三板的第九大股東。
但是，君實生物持續處於虧損當中，且虧損不斷加劇。2016年、2017年和去年前三季度淨虧損分別約為1.35億元、3.17億元、4.35億元。
與之對應的，是研發投入不斷增長，前述期內分別達到1.18億元、2.67億元、3.49億元。
不過，相比虧損，君實生物的投資價值卻頗受投資者追捧，公司估值高達200億。
根據君實生物去年12月的發行公告，君實生物阿達木單抗的生物類似藥處於III期臨床試驗，預計2019年下半年提交新藥申請。還有3個單抗產品處於臨床I期，另有8項正在進行臨床前研究。這意味著，未來需要持續更多的資金投入，盈利遙遙無期。
以此來看，君實生物像極了當初的雅聯百得。
而樂普醫療拋售擁有的一半股權，似乎意味著樂普醫療失去了投資耐心。後續是否繼續幫助君實生物發展，也存在著較大不確定性。
責任去了哪
作為一家知名公眾公司，樂普醫療為何會有這麼多任性而為和不負責任呢？
這就需要提一提當家人。董事長蒲忠傑，在業內曾是一個響噹噹的人物，是2009年創業板首富，而且是全球醫械公司最低薪酬的CEO。
2018年，樂普醫療公司董事、監事、高級管理人員報酬合計2255萬元。其中，樂普醫療董事長、總經理、技術總監蒲忠傑，未在公司領取報酬，而是通過公司關聯方獲取報酬。
但是在2011年，蒲忠傑出現了一次凶狠的套現，一天減持樂普醫療1500萬股，套現3.7億元，成為創業板開市三年來單筆套現金額最大的公司高管，令投資者“狠狠”地記住了他的名字。
由此來看，低調示人的蒲忠傑胃口、野心都很大。
再來看樂普的收購路徑，似乎表明蒲忠傑想建立一個醫療健康全產業鏈生態。好在他不像賈躍亭一樣，只會講故事，做精美PPT。客觀而言，樂普醫療還是打造了一些核心驅動要素，但從收購之後行為來看，蒲忠傑顯然沒有精耕細作的實業初心，更像是熱衷玩投資概念，進行一次次短平快資本運作的投資客。
曹永峰通過與蒲忠傑接觸，發現他近年來過分熱衷於資本運作，而且收購的資產並非都是優良資產。這些任性不嚴謹的收購行為，為樂普及被收購方都帶來負面影響。同時，一些本來優質的項目也受到波及，擱置一旁不管不問，導致資源浪費、甚至埋下發展隱患。這樣的收購行為，更像是在向資本市場講故事。
在曹永峰看來，雅聯百得的遭遇不是個例，蒲忠傑收購的子公司四處漏風，蒲忠傑的大量資金精力牽扯其中，樂普醫療實際已處於強弩之末。甚至引發一系列的衍生連鎖風險，也未可知。
面對以上種種問題，銠財向樂普醫療董事長蒲忠傑、樂普醫療副總經理魏戰江發送郵件求證，截至發稿，並未收到回覆。
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警惕黑天鵝
如果事實果真如曹永峰所說，樂普醫療作為上市公司，一邊任性收購、一邊肆意擱置甚至毀掉一些優質項目。快進快出中，概念頻頻切換，一味忽悠投資者，來做多做虛股價。看似風光熱鬧，實則為企業埋下顆顆大雷，甚至有攪動行業黑天鵝的可能。
這樣的公司，核心價值在哪裡？
可以預見，這樣的把戲不可持續，最後一定是一個共輸的結局：
首先損害的就是廣大投資者的利益；其次損害了被收購公司的發展機會；還會嚴重拖累自身發展，上文提到的兩款主打產品未中標，即是力證；同時，更長遠的影響，也阻礙了整個行業的品質發展步伐。無論是一致性評價，還是帶量採購，國家引導藥企高質量發展的意圖明顯，精耕細作，提升患者就醫水平成了行業主目標。
很難想象，依靠資本大進大出、快速催肥的樂普醫療，能呈現出怎樣優質的醫療產品。比如，有知情人士稱，樂普醫療的“可降解支架”技術，在業界面臨著質疑。該技術據稱是被淘汰的技術，且目前並沒有被大醫院所採用。”
令人玩味的是，樂普醫療在2018年度社會責任報告中說：“樂普醫療1999年成立以來就專心致志做一件事，全心全意為心血管患者服務。
建立一個偉大的全方位為心血管患者服務的企業，是樂普人的歷史使命，力爭經過長期發展，我們能有能力服務中國的大多數心血管疾病患者。”
生死之事
這樣的服務論或責任論，正能量滿滿，也易獲得消費者、投資者、潛在合作者的價值認同。
不過，一切表象都沒那麼簡單。先賢王陽明提出的知行合一，綿延數百年依然很受用。考察一家企業的真正價值，不但要觀其言，更要觀其行。鑑於上述種種不靠譜行為，樂普醫療亦或創始人蒲忠傑實際已被打臉，其標榜的責任之路、產業初心更有相當長的路要走。
如何拋棄虛偽、任性，從迎合資本誘惑的陷阱中走出，進而找回實業初心、精耕細作，憑藉打磨出的核心競爭力呈現真正價值，這是一個嚴肅的思考題。如何取捨，決定著樂普醫療的發展根基，甚至更是一件生死之事。
嚴題之下，蒲忠傑會交出怎樣的答卷，銠財將持續關注。
本文為銠財原創
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