餘波未平，一波又起。做空機構渾水公司（Muddy Waters Research）對安踏體育的“狙擊”還在繼續。

7月11日，渾水發佈針對安踏體育做空報告的第三部分，主要質疑安踏體育旗下FILA（斐樂）品牌門店的數量。

對此，7月11日午間，安踏體育隨即對該份做空報告作出迴應，否認相關指控，認為有關指控並不準確，具有誤導性。

自7月8日拋出第一份做空報告以來，渾水和安踏便開始了一場“拉鋸戰”，前者的指控和後者的澄清“你來我往”。目前，渾水已經指出安踏多個方面的問題，除此次的FILA門店數量外，還包括祕密操控經銷商、內部人士剝奪上市公司資產等。

在多份澄清公告中，安踏方面均表示，公司股東應知悉相關指控為沽空機構的意見，而沽空機構利益一般而言與股東的利益可能並不一致，而且相關指控可能旨在蓄意打擊對公司及其管理層的信心並損害公司的聲譽。公司保留對Muddy Waters以及相關指控負責的人士採取法律行動的權利。

但不少投資人士認為，除了否認之外，安踏體育的多份澄清並未給出更多信息直接反擊渾水的指控。

劍鋒直指FILA

“當丁主席（安踏體育創始人兼董事長丁世忠）看到這份報告提到這一點時，他無疑會相當激動。當讀至本報告末，對安踏仍保持信心的投資者也應該如此（激動）。”在第三份報告中，渾水的開場白頗具挑釁意味。

這份報告中的主要目標FILA並非安踏的“親生子”，而是在1911年，由一對名叫斐樂的兄弟在意大利比耶拉小鎮創立。

2009年，安踏從百麗手中收購了這個帶著意大利血統的運動時尚品牌，當時，FILA還處於虧損狀態。

在安踏的經營下，FILA從一個“燙手山芋”成功逆襲。

但渾水在報告中直指，安踏在FILA的經營中存在問題。

首先，渾水公司在此次報告中直言安踏“自相矛盾”。其表示，7月8日的第一份報告詳盡探討了蘇偉卿作為安踏內部人士，控制著安踏體育在北京的主要分銷商北京吉元盛寶國際貿易有限公司及另外兩家分銷商。但是安踏否認自己控制北京吉元盛寶的這一事實，並表示蘇偉卿以及其他的代理人是獨立的第三方，擁有獨立的財務與人力資源功能。然而，渾水公司在調查中發現，屬於“獨立方”的蘇偉卿控制著北京46家FILA門店，顯然與安踏體育一直聲稱的FILA為全直營模式的迴應自相矛盾。

因此，渾水公司得出結論：“安踏體育聲稱的FILA全直營模式與經銷商為獨立第三方的兩種說法，其中一種說辭必然是安踏體育對投資者的欺詐。”

緊接著，渾水公司將矛頭直指安踏體育FILA涉嫌財務造假。渾水公司表示，安踏一直在向其審計人員和公眾報告FILA數量，同時聲稱擁有所有FILA商店。“正如我們對安踏品牌財務的看法一樣，安踏很可能只是編造了這些數字——也就是說，安踏很可能在FILA品牌方面也報告了欺詐性的財務狀況”。

為了證明上述觀點，渾水方面還列出了調查流程和結果，並附上了蘇偉卿控制之下的鼎動（北京）體育運動用品有限公司在SAIC（國家工商行政管理總局）上的基本信息以及17個分支機構信息。

其稱，FILA電商網站顯示，該品牌在北京和河北分別擁有42間和56間門店，但是查詢國家企業信息信用系統可發現，安踏體育子公司Fila Style在北京僅有一個分支，在河北則完全沒有。相反，其在調查發現，蘇偉卿控股的兩家公司鼎動（北京）體育運動用品有限公司（以下簡稱“鼎動(北京)”）和北京吉元鼎動體育運動用品有限公司（以下簡稱“北京吉元鼎動”）正在經營FILA門店。

故事並沒有就此結束。在確認了鼎動(北京)和北京吉元鼎動的門店確實是在非安踏公司持有的營業執照下經營的之後，渾水公司從FILA中國客戶服務熱線以及安踏的內部投資者關係部門相關人士處得到證實，“所有FILA門店都是自主經營”。

由此，渾水機構作出結論：安踏顯然撒了一個彌天大謊，其財務狀況完全不可靠。“因為安踏對一級分銷商財務的控制，使得投資者不能相信安踏提供的業績數據。因為安踏明顯在關於FILA門店的所有權上撒謊，投資者同樣不能相信FILA的財務狀況”。

不過，僅從安踏股價表現來看，渾水第三份報告帶來的影響不及第一份。截至7月11日收盤，安踏股價上漲了1.28%至51.45港元。

連遭三枚“炸彈”

公開資料顯示，渾水是一家匿名調查機構，針對在美上市的中國公司發佈質疑調查報告，2010年由於成功“獵殺”數家中國公司，在資本市場名聲大噪。渾水的創始人卡森·布洛克（Carson Block）據說曾在中國上海做過律師，有一些說法指出，他還會說一些中文。

顯然，這次渾水公司“狙擊”安踏體育是有備而來。過去5天裡，安踏體育已經接連遭到渾水公司的三枚“炸彈”。

時間撥回至5天前，以狙擊中概股而聞名的沽空機構渾水公司將獵槍正式“瞄準”國內唯一一家市值超千億的服裝品牌安踏體育。7月8日，渾水公司發佈了一篇長達92頁名為《ANTA Part I:Turds in the Punchbowl》的研究報告，直指安踏體育之所以能實現行業領先的營業利潤率是因為其利用祕密控制的一級分銷商，欺騙性地提高了公司利潤率。

一石激起千層浪。該報告一經發布，7月8日早盤，安踏體育股價大跌逾8%，市值縮水百億港元，公司緊急向港交所申請臨時停牌。7月9日早盤，安踏體育發佈澄清公告，否認渾水對其相關指控，並列舉了7條理由來反駁做空。

在第一回合首戰告捷之後，渾水公司時隔一天後再次捲土重來。7月9日上午，渾水公司發佈第二份題為《ANTA Part II:“Mens Rea”》的做空報告，指責安踏體育涉嫌內部腐敗欺騙投資者，十年前利用代理人體系轉移上市公司優質資產。

對於渾水公司的接連指控，安踏體育於7月9日午間發佈公告予以否認，“董事會認為有關指控並不準確及具誤導性”。而資本市場對於這份報告似乎已“習以為常”，同日，安踏股價在下探之後迅速回升，截至當日收盤，安踏股價報收51.35港元，微漲0.2%。

顯然，渾水公司並沒有就此善罷甘休。7月11日，第三份名為《Fila Buster》的做空報告再度襲來。

“一隻流通性強的股票，若企業管治及財務披露不透明，在脆弱的市場環境下，估值超出預期基本面，即使沒有渾水公司的指控，股價也可能受壓。”全球經紀公司里昂證券在其關於安踏體育的最新一份研報中如是表示。

同屬於服裝行業，此前波司登遭遇Bonitas做空時，後者一份信息量眾多的報告一甩出即讓波司登股價大跌。相較而言，此次做空安踏的渾水公司分多次拋出“彈藥”的做法略顯“溫柔”。

“這與渾水公司做空上市公司的套路有關，渾水公司通常會將一份完整的做空報告分拆成兩份甚至多份，分順序發佈，形成針對做空標的物多輪的轟炸效應。”香頌資本董事沈萌在接受《國際金融報》記者表示，當渾水公司要做空一家企業時，一般都有一整套的流程。首先詳盡調查，接著發佈做空報告，打壓股價，然後對衝基金提前賣空目標股票，待股價下跌到一定程度後再買入平倉，最後，展開律師所代理集體訴訟，做空結束。

記者注意到，一年前，渾水公司在做空中國K12教輔巨頭好未來時也是採取這種多輪轟炸的套路。

廈門言起私募交易員Dorian告訴《國際金融報》記者，渾水公司此次做空安踏有其策略，調查取證的細節也很凸顯。“渾水發出第一份報告，先看看安踏有什麼樣的底牌。目前來看，安踏的迴應確實很薄弱，再發第二篇時，看安踏已經沒有什麼底牌，就三篇都上了。”在Dorian看來，如果安踏不存在相應的問題，其完全可以申請在中國香港仲裁。

Dorian同時指出，渾水公司的Carson Block本人是律所出身，曾在投行做過IBD，熟悉上市流程以及審計業務，有嫻熟的調查取證技巧，且尤為擅長交叉詢問。其父也是經驗豐富的股票分析師，熟悉上市公司。這也是渾水公司的背景，因此被做空的港股不可掉以輕心。

另有一位不願具名的證券行業研究員告訴記者，如果渾水公司三篇報告中的邏輯成立，那麼安踏是玩了一次“左右手”遊戲。“上市公司底下有很多經銷商，但是公司將這些經銷商‘大擺迷魂陣’，一部分作為子公司，表面上是經銷商，實際是自己親信控股。通過控股經銷商，安踏將其銷售成本以及Overhead（間接成本）剝離出上市母公司財報，轉而放在一眾子公司經銷商的財報裡，如此一來，安踏可以優化財報獲得更高的股價，從金融市場上募到更多資金，另一隻手能夠從供應商中獲得更多利益。”

不過，安踏針對渾水公司的指控悉數否認。

數次做空背後

事實上，這已經是安踏在短短13個月內連續遭到GMT Research、Blue Orca Capital等多家做空機構的狙擊。

2018年6月14日，沽空機構GMT發佈針對體育用品企業的做空報告。報告重點提到了安踏的“利潤率難以置信，（安踏）要麼是世界最好的體育用品公司，要麼就是個騙子公司”，而GMT傾向於相信後者。

2019年5月30日，沽空機構Blue Orca在香港舉行的某基金會議上，建議做空安踏體育。其認為，安踏體育誇大旗下品牌FILA的零售銷售收入，估值有34%的潛在跌幅，每股只值32.93港元。不過，截至目前，Blue Orca並未在其官網披露做空報告。

安踏連續遭遇做空已然引發投資人的高度關注。“連續被三次做空，看來外界對安踏的這些質疑，無中生有的可能性不大。”一名關注安踏的投資者此前向《國際金融報》記者這樣指出。

在本土運動品牌中，安踏無疑是頭號代表。

1991年，安踏(福建)鞋業有限公司在福建省晉江市成立，安踏品牌應運而生。近幾年來，這一曾經落後於李寧的中國本土運動品牌一路飛速發展，市值已經超過千億。

在2015年實現營收破百億後，今年2月份，安踏公佈了一份史上最佳的成績單。數據顯示，2018年，安踏體育營業收入同比增長44.4%，達241億元；歸屬上市公司股東淨利潤同比增長32.9%，達41億元。這已經是其連續第5年實現業績雙位數增長。

值得一提的是，7月11日下午，或是為了振奮人心，安踏體育還披露2019年第二季度最新業績表現。根據公告，報告期內，安踏品牌產品的零售金額(按零售價值計算)與2018年同期比較具有10%-20%的中段增長，其他品牌產品的零售金額(按零售價值計算)同期增幅為55%-60%左右。2019年上半年，安踏品牌產品的零售金額（按零售價值計算）同比增幅大約為10%-20%，其他品牌產品的零售金額（按零售價值計算）的增幅則在60%-65%左右。

對於安踏為何頻繁被沽空機構“盯”上的原因，紡織服裝品牌管理專家、上海良棲品牌管理有限公司總經理程偉雄則告訴記者，作為港股上市公司面對國際資本，安踏業績持續增長並高調巨資吃進始祖鳥，難免會被沽空機構研究。此外，眾多類似安踏的企業在發展初期屬於野蠻成長，在公司治理機構、會計核算方式以及上市公司關聯交易的公開、公平、透明度等方面缺乏規範化。

沈萌表示，做空在一定程度上也是反映企業真實價值的機制，投資者並不會固化對上市公司的認知，會隨著變化而變化。

也有投資人告訴《國際金融報》記者，沽空機構是利益導向，多次沽空安踏也從側面說明安踏的價值被國際資本所認同。他認為，沽空事件的屢發也要求以安踏為代表的國內品牌應儘快和國際準則對接。

7月11日下午，就頻繁遭機構做空對公司產生的影響等相關問題，安踏體育相關負責人在接受《國際金融報》記者採訪時並沒有正面回覆，僅表示一切以公告為主。

（國際金融報記者 王敏傑 馬雲飛）