“股災式牛市”實為撥亂反正

紅刊財經 特約作者 玄鐵

“漂亮50越漲越買+績差3000越跌越賣”這一格局已演繹半年多，有人形容這種結構分化行情為“股災式牛市”，實際上是撥亂反正，是存量資金博弈格局下的估值迴歸行情。在“強力維穩+從嚴監管”的政策背景下，贏家通吃的資源配置效應開始在A股發酵。龍頭股溢價的另一面是非主流品種大幅折價，進入一種類似A股藍籌龍頭港股化和績差股仙股化的趨勢。

從五炒之風到龍頭溢價

過去27年裡，A股盈利模式中最為常見的招術是集中持股、波段操作。集中優勢兵力作戰猶如坐莊，波段操作的另一面則是短炒。這種運作邏輯有幾大基石：一是宏觀調控一刀切，導致企業盈利大幅波動。二是股市調控時緊時鬆，導致資金面大幅波動。三是股息率太低，導致長期持股成本太高。

最為關鍵的是，市場缺乏超級獨角獸式企業（千億美元市值以上的新創企業），“和股票結婚”的勝算率較低。因此，A股長期形成散戶市特徵——高估值、高波動性和高換手率，以及“牛短熊長”格局，並慢慢衍生出“炒新股、炒小盤股、炒績差股、炒短線和炒概念”的五炒之風。

今年以來，A股撥亂反正格局大變：宏觀調控轉向更重質量，利潤代替規模成為企業的首選。股市監管繼續高壓狠殺炒風並限制槓桿資金入市，再加上IPO擴容和大小非套現如潮湧現，存量資金博弈行情延續。多年罕見的亮眼因素是，不少行業巨頭競爭力已接近全球領先水平，且盈利水平大增，龍頭溢價效應被市場強化，機構將雞蛋放進一個籃子，實現收益最大化。

今年以來，銀行板塊指數上漲21%，招行大漲54%。保險板塊指數上漲66%，中國平安上漲97%。安防服務指數上漲39%，海康威視上漲79%……巨頭企業出現戴維斯雙擊，開始享受流動性、業績增長和龍頭估值溢價，機構不再是波段操作，而是打持久戰，機構市中的低估值、低波動率和低換手率特徵慢慢顯現。

龍頭溢價本質是贏家通吃

孫子兵法有言：“凡戰者，以正合，以奇勝。”漂亮50行情，不僅是機構正兵作戰，更有奇兵助陣之威。當下是北上的港股通資金加盟，遠期有MSCI指數基金援助，這使得A股贏家通吃，藍籌龍頭讓機構賺取絕對多數利潤，績差股成為棄子，日益被邊緣化。

從6月初起，A股單邊上揚，以大漲小回的碎步方式，逐漸形成管理層所期待的慢牛格局。截至本週五，滬綜指、深成指和中小板指三大指數年內漲幅分別為10.6%、14.4%和24.6%。曾是新興產業和併購題材炒作風向標的創業板指數卻下跌3.13%。

指數走牛緣何未帶來股民歡樂？原因是本輪行情顛覆了過去27年的慣例，沒有藍籌和績差股的輪漲。通信達數據顯示，以滬綜指下探2638點谷底的2016年1月27日為起點計算，至今仍有1242只A股股票漲幅為負。

從風格板塊表現來看，高市盈率股和虧損股板塊指數今年年內跌幅分別為14.22%和4.69%。往年那種炒差炒殼和炒重組風格明顯受到抑制。當去散戶化進程啟動，哪怕你手中的股票業績大增，只要沒有進入機構重倉拉抬股之列，股價表現仍是不如人意。前3季度盈利大增17.02%的南京銀行，年內漲幅為2.61%，遠差於前3季度淨利同比增長12.78%的招行。

上證所發行上市中心執行經理週四在第三屆中國併購高峰論壇上直言，“併購重組有估值過高、炒殼、利益輸送和市值管理四大問題。”在關鍵時刻監管人士如此表態，明顯是給中國概念股的A股迴歸之路潑冷水。

A股估值迴歸才是序幕

本週，追蹤47個國家股市的MSCI全球股指創出歷史新高，A股補漲行情有望延續。同時，中國承諾將大幅放寬金融業的市場準入，A股國際化進程有望提速，估值迴歸行情已是大趨勢。換言之，A股港股化和美股化的進程將提速，優質企業將享受資源配置效應，經營效率和併購力量大增。

什麼是資本的力量？11月6日，中國恆大與6家機構戰略投資機構簽訂增資協議，合計引入第三輪戰略投資600億元，6家機構獲得投後約14.11%的股份，恆大未來三年的淨利潤承諾為1650億元。產業力量和金融資本的完美結合，這就是恆大年內股價大漲3.7倍的底氣。

統計顯示，有美國股市的魔棒助威，平均每4年誕生1家估值千億美元以上的超級獨角獸企業。美股迭創歷史新高，蘋果、谷歌、Facebook和亞馬遜這些科技巨頭長期走牛居功至偉。再看騰訊和阿里巴巴，不僅本身市值成為亞洲股王，所參投的企業亦是動輒以千億市值計。騰訊旗下的閱文集團本週在港上市，市值一度上千億港幣。

強者恆強和贏家通吃，這是美國龍頭企業的遊戲規則。當下，中國產業集中速度加快，行業協同定價能力增加，規模至上轉向利潤優先的理念正成為共識。可以預見，未來龍頭企業的盈利能力仍將上臺階，由戴維斯雙擊帶來的財富盛宴值得期待。

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