近日，深度綁定“六個核桃”的嘉美食品包裝（滁州）股份有限公司（以下簡稱嘉美包裝）收到證監會發審委的反饋意見。
不出外界所料，是否重度依賴“六個核桃”生產商養元飲品（603156，SH），以及嘉美包裝與養元飲品之間是否存在關聯關係，成為監管關注的重點。此外，證監會發審委要求嘉美包裝說明是否對養元飲品存在重大依賴。
今年上半年，嘉美包裝實現營收13.23億元，同比增長10.57%，實現淨利潤5235.38萬元，同比增長4.21%。而去年上半年，公司淨利潤下降53.6%，在基數明顯下降的情況下，公司目前盈利增長情況並不佳。
養元飲品“小夥伴”欲上市
今年2月，在苦等7年、4度闖關後，養元飲品最終成功登陸上交所。眼見，“大金主”養元飲品上市成功，為其提供易拉罐的嘉美包裝也想上市。
養元飲品與嘉美包裝的關係並不一般：一方面，養元飲品不僅常年佔據嘉美包裝第一大客戶的位置，近3年每年為後者貢獻10多億元的營收；另一方面，雙方還存在間接的股權關係。
嘉美包裝招股書申報材料顯示，2015~2017年，養元飲品分別為其貢獻了17.77億元、16.84億元和15.06億元的營收，佔嘉美包裝總營收的60.83%、57.25%和54.84%。
此外，養元飲品實控人姚奎章，通過其控股的雅智順投資有限公司（以下簡稱雅智順）間接持有嘉美包裝7.06%的權益。雅智順是養元飲品第二大股東，目前持有後者18.35%的股權，姚奎章本人直接持有養元飲品21.15%的股權。
雙方存在上述關係，但嘉美包裝稱，不與養元飲品存在關聯關係，而是“比照關聯交易要求披露的重要交易”進行簡化披露。
“是否構成關聯方主要是（以）控制和（產生）重大影響為標準。目前，尚無法判定養元飲品是否與嘉美包裝為關聯方。但關聯方認定也有個兜底條款，即實質重於形式，監管部門很可能會對此重點關注。”一位投行人士對《每日經濟新聞》記者稱。
在最新的反饋意見中，證監會發審委要求嘉美包裝補充說明未將養元飲品及姚奎章認定為關聯方的原因和依據。
雙方“深度綁定”，在業務上，嘉美包裝給養元飲品在易拉罐價格上給予優惠。大多數時期，嘉美包裝對養元飲品的平均售價低於銀鷺集團（平均低0.03元/罐）和達利集團（平均低0.08元/罐）。養元飲品則縮短和嘉美包裝的賬期，平均10天的賬期，遠低於銀鷺集團平均45天和達利食品平均45~60天的賬期。
嘉美包裝還在養元飲品生產基地附近，建起了配套的制罐廠。養元飲品也承諾將年度用罐總量60%的需求量交由嘉美包裝生產供應。嘉美包裝解釋稱，此舉是為了最大限度地降低運輸費用，提高對客戶需求的快速反應能力及公司盈利能力。
買方市場下成本壓力難傳導
“在國內快消品行業，飲料或乳品公司與包裝公司之間有股權合作，如某一方入股另一方，或者相互入股，已成為穩定業務的重要手段，是比較常見的。”乳業專家宋亮對《每日經濟新聞》記者稱，這種合作的好處之一就是可降低雙方成本。
2011年，包裝行業龍頭奧瑞金（002701，SZ），就曾被公司第一大客戶紅牛的實控人入股。當時，紅牛佔奧瑞金營收61%以上，紅牛則向奧瑞金採購自身所需91%以上的易拉罐，到2016年，紅牛為奧瑞金貢獻了65.47%的收入。
不過，福禍相依。近年來，受紅牛品牌糾紛的影響，去年奧瑞金營收下滑了3.37%，淨利潤下滑38.98%。由此，紅牛對奧瑞金的銷售貢獻降至59.68%。今年以來，奧瑞金開始大力拓展非“紅牛”客戶，先後與紅牛競爭對手東鵬特飲、健力寶等簽約合作。
目前，嘉美包裝也面臨與奧瑞金相似的處境。去年，養元飲品營業收入達77.41億元，同比下滑13%，淨利潤為23.10億元，同比下滑15.72%。
或許是受養元飲品等重要客戶經營情況的影響，2017年，嘉美包裝營收為27.47億元，同比下滑6.63%，歸母淨利潤為5794.04萬元，同比下滑76.79%。對此，嘉美包裝解釋稱，主要是公司下游客戶需求週期性減弱、銷售旺季縮短，馬口鐵及輔料採購成本上漲未能及時向下遊客戶進行完全轉嫁等因素綜合導致。
實際上，養元飲品曾披露，易拉罐市場為買方市場，供應廠家較多，想與公司建立合作關係的企業較多，只是為了保證及時穩定供應，確保質量，並獲得採購價格上的優惠，公司才主動選擇與嘉美包裝開展長期合作。
“易拉罐市場，買方的話語權確實比較強勢，但如果包裝公司上游金屬原材料（價格）持續上漲，下游的飲料公司一般也會同意採購價格漲一漲，但如果只是短期波動，一般就需要包裝公司自己承擔原材料波動風險了。”宋亮稱，嘉美包裝處在上市關鍵時期，不排除下游企業在可接受的程度下提一點價格，讓其業績好看一點，等嘉美包裝上市融資完畢後，對其自身也有好處，“畢竟雙方是互相扶持的關係”。
在養元飲品“話語權”較大的情況下，嘉美包裝“未能及時向下遊轉嫁成本”壓力就不難理解了。去年，嘉美包裝主營業務毛利率由2016年的21.20%下降至17.32%，下降約3.9個百分點。同期，養元飲品毛利率由49.93%下降至47.85%，下降約2.08個百分點。
在2018年第一季度、第二季度業績有所好轉後，養元飲品今年第三季度的業績再度出現下滑。今年第三季度，養元飲品實現營收15.93億元，同比下滑11.2%；實現淨利潤4.33億元，同比下降23.81%。
對於養元飲品第三季度業績出現下滑，宋亮認為，這對嘉美包裝不會造成很大的影響，畢竟養元飲品體量不小了。
今日（12月11日），《每日經濟新聞》記者就嘉美包裝IPO事宜致電該公司公開電話，但電話無人接聽。
每日經濟新聞
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