文 | 詩與星空
目前，兩市已經有超過400家上市公司發佈了2019年半年報業績預告，其中預喜(包括預增、略增、續盈、扭虧等預警類型)企業佔比達43%。最為亮眼的當屬開爾新材（300234.SZ），公司預報淨利潤增幅高達9280.86%。這是一家從事搪瓷材料的公司。
是因為這個行業在2019年遇到了爆發式增長嗎？並非如此，2018年上半年，公司實現淨利潤僅有69萬元，因為基數過低，所以同比增幅成了天文數字。而公司的半年報預報數據也存在著成色不足的情況。
公司2019年一季報顯示，淨利潤為4345萬元，按照這個數據結合中報業績預測數據倒推的話，二季度實現的淨利潤只有2000萬元左右，不足一季度的一半。
中報預喜是因為同比太糟糕
據2018年中報，公司營收僅為9673萬元，同期成本卻超過1億元，營業利潤虧損。公司賣掉一部分金融資產帶來了非經常性損益，才勉強維持歸母淨利潤69萬元。
從業績來看，公司上市以來幾乎沒有長進，淨利潤基本維持在盈虧平衡點，只有2014年勉強過億。
2017年和2018年連續兩年虧損，根據證監會的規定，2019年繼續虧損的話，公司將暫停上市。
為了避免這一情況，公司是如何自救的呢？對於絕大多數連續虧損的上市公司來說，大概率是沒有什麼太好的辦法扭虧為盈的。
一般都採用幾個套路：一是通過關聯交易來增加營收和利潤；二是出售設備、房產，改善公司經營；三是出售子公司或者部分股權獲取收益。
隨著開爾新材地鐵業務的改善，一季度的營收質量有了改善，尤其是毛利大幅提升。和上一年同期毛利為負數相比，公司2019年一季報的毛利率超過30%，因此淨利潤大幅改善。但這並不是公司上半年淨利潤暴增的原因。
為公司的一季報貢獻利潤最多的並非經營，而是投資收益，高達3996萬元。主要包括處置參股公司沃馳科技股權所得收益、持有立昂技術股權期間公允價值變動損益等。
短期借款新增的背後
對比近幾年的財報，會發現公司近年來幾乎是“佛系”經營。賬面不缺錢，雖然經營不善，但營收不高，成本不高，即便虧損的年份，金額也不大。把大量現金拿去理財，每年有一定的理財收益，近年來尤其是2016年以來長短期借款幾乎為零。
但是，2019年一季報顯示，公司新增了4000萬元短期借款，從年初的1000萬元增加到5000萬元。公司營收和成本較上年同期有大幅提升，那麼，公司借款是為了擴大生產經營嗎？
現金流量表顯示，公司一季報的經營性現金流略有盈餘，投資性現金流略有虧空，二者幾乎可以抵平。籌資性現金流淨額居然是-5453萬元。其中，支付其他與籌資有關的現金流出高達9490萬元。據季報披露，是因為公司支付股票回購款所致。
在政策的鼓勵下，股票回購儼然成為一種時尚，這是一種穩定股價、優化資產結構、提升投資者持股價值以及激勵員工的一種有效手段。但是顯而易見，回購股票應該量力而行。開爾新材在盈利能力不足的情況下，承諾回購5000萬元到1億元的股票，不得不採用貸款的方式來實施。這樣的操作似乎有些反常。
再注意另外一個事項。
公司董事長邢翰學、副董事長邢翰科和副總經理吳劍鳴三人持有的股份分別佔公司總股份的33.36%、9.87%和10.33%。邢翰學與吳劍鳴是夫妻關係，而邢翰科是邢翰學的弟弟，因此三者為一致行為人，實際掌握著公司的控制權。三人的股權質押情況，則從一定程度印證了高管對公司經營情況的信心。
據Wind數據，截至6月21日，吳劍鳴股權質押率為98.01%，邢翰學股權質押率為98.01%，邢翰科股權質押率為100%。持股過半的三大股東，已經將他們絕大多數股權進行了質押。
股權質押是一種便捷的融資手段，大股東股權質押率過高的公司，往往有幾個共同點，一方面可能大股東從事的經營範圍比較廣泛，除了上市公司外，其他行業資金週轉困難，需要質押上市公司股權進行籌資；另一方面，上市公司本身可能資金狀況不佳，缺乏足夠的生產經營資產進行抵押，大股東不得不質押股權為上市公司籌資。
但是，比較奇怪的是，開爾新材的賬面並不缺錢。資產負債率只有20%左右，2018年年報中，貨幣資金9552萬元，理財6500萬元。和公司2.9億元的年銷售收入相比，資金比較充裕。公司賬面固定資產高達2.35億元，理論上貸款也不成問題。一季報中，賬面出現了5000萬元的短期借款。這說明公司一是不缺錢，二是貸款沒難度。
那麼，公司“三巨”把絕大多數股權質押出去的目的何在？
結合公司大股東股權質押情況和公司貸款實施回購，基本可以得出一個結論，公司回購股份，最可能的主要的目的是維持股價，避免被平倉。
設立合資企業也有目的
年報顯示，2017年初，開爾新材投資設立了寧波梅山保稅港區開爾文化投資合夥企業（有限合夥）（下稱“開爾文化”）；2018年年初，投資入夥了杭州義通投資合夥企業（有限合夥）。
據天眼查顯示，上述兩家投資標的中，前者的主營業務為文化項目投資、實業投資、資產管理；後者的主營業務為股權投資和投資管理服務。
開爾新材在主營業務經營不佳的情況下，為什麼還要去投資股權投資企業？這也是A股上市公司是比較常見的操作，通過投資合夥企業保殼。具體實現方式是，在公司業績尚可的年份，投資這類合夥企業，待公司面臨暫停上市的時候，賣掉一部分或者全部股份實現鉅額投資收益，從而確保淨利潤為正，安全保殼。
由於對其中一家合資企業——開爾文化的核算出現了差錯，開爾新材在2018年年報中披露了以前年度的會計差錯調整，將之前未並表改為並表：調減2017年年末資產總額、淨資產分別為490萬元與499.86萬元，調減2017年度歸屬於母公司股東的淨利潤499.86萬元。
從會計差錯調整情況可以推算，開爾文化的淨資產和淨利潤均為負數。這樣一家公司，一方面成立兩年多沒有實質性業務，另一方面已經資不抵債，開爾新材成立開爾文化的用意存疑。
市值管理花樣多
據2018年年報，開爾新材對五年以上1.36億元的應收賬款全額計提壞賬準備，並將第四大客戶的應收賬款全額計提壞賬準備。
公司近五年來並沒有出現較高的營收增長，因此，其應收賬款賬齡構成應該是相對穩定的，但是從計提金額看，五年以上的應收賬款差不多佔公司2018年年報應收賬款的一半。
根據公司的壞賬準備計提標準，超過五年的一律100%計提壞賬準備，因此精準的倒推到五年前，2013年的年報顯示，1.36億元是當年接近一半的銷售收入。從五年後計提壞賬的情況看，2013年的的營收質量非常可疑，現金流量表也提供了證據，2013年雖然盈利，但當年的經營性現金流量淨額為負數，說明公司的精英很可能並沒有收到淨現金，存在著虛增營收的可能。
由於公司的客戶欠款構成比例並不正常，對此，深交所也向公司發去了問詢函，質疑是否存在關聯方資金佔用或財務資助的情形。
同樣在2013年，公司收購浙江晟開形成了137萬元的商譽。到了2015年，公司又收購杭州天潤形成2099萬元的商譽。2017年，收購無錫金科爾形成131萬元的商譽。然而，這些都在2018年計提了商譽減值準備。尤其是商譽金額佔絕大多數的杭州天潤，僅僅收購了三年就全額減值，並不符合商業邏輯。
據天眼查顯示，杭州天潤是一家從事節能環保設備的新能源公司。開爾新材的年報披露，杭州天潤2018年營業收入僅737萬元，虧損125萬元，通過查閱2018年中報發現，該公司的營業收入和年報數據一致，說明公司在上半年就已經停止經營。從優質標的到停業，僅僅用了不到三年，公司的併購決策疑點重重。
結合開爾新材近年來的財務數據的變化，發現它從2013年開始，有計劃的通過和大客戶進行賒銷做大收入維持利潤，收購質地不佳的子公司，並在2019年成立和主業無關的投資合夥企業。
在公司運用各種市值管理手段的同時，大股東幾乎質押了全部持股，這樣的狀態能否做好公司的經營呢？只能拭目以待。
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