'福耀玻璃—主業盈利能力穩定；美國產能持續爬坡'
中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
福耀玻璃(600660)
2Q19業績基本符合我們預期
福耀玻璃發佈1H19業績，收入102.9億元，同比增長2%；歸母淨利15.1億元，同比-19.4%。其中2Q19收入53.5億元，同比持平；歸母淨利9.0億元，同比下滑31.1%。基本符合我們此前預期。
發展趨勢
2Q主業盈利能力穩定，體現出優秀的經營能力。2Q19公司收入53.5億元，剔除SAM並表收入3.8億元，公司收入49.7億元，同比下滑6.8%。2Q19公司毛利率為36.1%，如果剔除SAM並表以及浮法低價外售的影響，2Q19汽車玻璃主業的毛利率環比基本穩定。彰顯公司優秀的成本控制能力。費用端的控制亦很出色，2Q19銷售、管理和研發費用率分別為6.4%、9.4%和3.9%，同比分別-0.1ppt/+0.3ppt/-0.4ppt。2Q19公司息稅前利潤8.3億元，同比下滑26.2%，剔除SAM的息稅前利潤同比下滑22.7%。
國內業務受下游產量疲弱拖累；美國盈利順利爬坡。2Q19國內汽車產量同比下滑17.6%，較1Q19進一步惡化（-9.8%）。我們預計公司國內業務收入表現基本與車市一致。同時，2Q19海外業務增速依然接近20%。其中，2Q19美國工廠產能進一步爬坡，淨利潤超1億人民幣，環比1Q（640萬美金）提升明顯。
短期受益下游產銷回暖；中長期看好SAM業務整合。往前看，我們認為國內汽車產量低點已過，車市有望沿著補庫存->需求復甦>產銷回升的路徑逐漸向好，而公司主業盈利能力穩定，行業復甦將有望帶來公司盈利逐步迴歸。中長期來看，公司收購SAM獲得了百餘項專利技術，後續有望通過在國內向前延伸產業鏈，打開飾條業務的成長空間。
盈利預測與估值
考慮到SAM並表以及車市復甦慢於預期，我們下調2019年和2020年淨利潤19.5%和8.9%至30.85億元和37.29億元。
當前A股股價對應2019/2020年18.5倍/15.3倍市盈率。當前H股股價對應2019/2020年16.3倍/13.5倍市盈率。A股維持跑贏行業評級和27.00元目標價，對應22.0倍2019年市盈率和18.2倍2020年市盈率，較當前股價有18.8%的上行空間。H股維持跑贏行業評級和30.00港元目標價，對應21.8倍2019年市盈率和18.1倍2020年市盈率，較當前股價有33.9%的上行空間。
風險
中美貿易摩擦不確定性；下游乘用車復甦低於預期。
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