'閱文集團 VS 掌閱科技：一山兩虎鬥，掌閱缺好爹？| 風雲獨立研報'

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

"

-Tips：下載【市值風雲APP】，精彩內容搶先看--

作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

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-Tips：下載【市值風雲APP】，精彩內容搶先看--

作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

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-Tips：下載【市值風雲APP】，精彩內容搶先看--

作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

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-Tips：下載【市值風雲APP】，精彩內容搶先看--

作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

尤其是創作出斗羅大陸系列的唐家三少，和創作出《鬥破蒼穹》的天蠶土豆，這二位均是網文的頂級作家。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

尤其是創作出斗羅大陸系列的唐家三少，和創作出《鬥破蒼穹》的天蠶土豆，這二位均是網文的頂級作家。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

尤其是創作出斗羅大陸系列的唐家三少，和創作出《鬥破蒼穹》的天蠶土豆，這二位均是網文的頂級作家。

根據Frost&Sullivan數據顯示，截至2017年末，掌閱科技的原創內容數量7萬餘冊，而閱文集團有970萬餘冊，資源優勢非常明顯。

以上講的都是原創網絡文學資源。

在第三方數字圖書領域，掌閱科技還是領先於閱文集團的。畢竟，掌閱科技在數字圖書領域深耕細作近10年，而網絡文學是在2015年，才開始佈局。

掌閱科技的第三方數字圖書有38.9萬冊，是閱文集團的2.8倍。（截至2017一季度）

經過以上分析，我們可知，閱文集團的強項在於渠道和網絡文學資源，而掌閱科技的強項在於傳統數字圖書資源。

八、總結

掌閱科技是內容平臺型公司，不僅自己做原創內容的孵化，還從外部採購優質的版權。

優質的內容是公司業績的保證。但是擁有內容的同時，也需要將外部流量導入，而這正是公司給那些手機廠商支付高比例的渠道分成的原因。

不過，隨著中國智能手機市場進入存量期，公司的渠道成本居高不。

估計也是這個原因，促使掌閱科技開始涉足電子閱讀器業務，想自己掌握硬件流量入口。

然而，在京東等各大電商平臺，掌閱電子書閱讀器銷量仍遠不及亞馬遜kindle。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

尤其是創作出斗羅大陸系列的唐家三少，和創作出《鬥破蒼穹》的天蠶土豆，這二位均是網文的頂級作家。

根據Frost&Sullivan數據顯示，截至2017年末，掌閱科技的原創內容數量7萬餘冊，而閱文集團有970萬餘冊，資源優勢非常明顯。

以上講的都是原創網絡文學資源。

在第三方數字圖書領域，掌閱科技還是領先於閱文集團的。畢竟，掌閱科技在數字圖書領域深耕細作近10年，而網絡文學是在2015年，才開始佈局。

掌閱科技的第三方數字圖書有38.9萬冊，是閱文集團的2.8倍。（截至2017一季度）

經過以上分析，我們可知，閱文集團的強項在於渠道和網絡文學資源，而掌閱科技的強項在於傳統數字圖書資源。

八、總結

掌閱科技是內容平臺型公司，不僅自己做原創內容的孵化，還從外部採購優質的版權。

優質的內容是公司業績的保證。但是擁有內容的同時，也需要將外部流量導入，而這正是公司給那些手機廠商支付高比例的渠道分成的原因。

不過，隨著中國智能手機市場進入存量期，公司的渠道成本居高不。

估計也是這個原因，促使掌閱科技開始涉足電子閱讀器業務，想自己掌握硬件流量入口。

然而，在京東等各大電商平臺，掌閱電子書閱讀器銷量仍遠不及亞馬遜kindle。

除了kindle，連互聯網公司騰訊、京東也推出了自己的閱讀器。

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-Tips：下載【市值風雲APP】，精彩內容搶先看--

作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

尤其是創作出斗羅大陸系列的唐家三少，和創作出《鬥破蒼穹》的天蠶土豆，這二位均是網文的頂級作家。

根據Frost&Sullivan數據顯示，截至2017年末，掌閱科技的原創內容數量7萬餘冊，而閱文集團有970萬餘冊，資源優勢非常明顯。

以上講的都是原創網絡文學資源。

在第三方數字圖書領域，掌閱科技還是領先於閱文集團的。畢竟，掌閱科技在數字圖書領域深耕細作近10年，而網絡文學是在2015年，才開始佈局。

掌閱科技的第三方數字圖書有38.9萬冊，是閱文集團的2.8倍。（截至2017一季度）

經過以上分析，我們可知，閱文集團的強項在於渠道和網絡文學資源，而掌閱科技的強項在於傳統數字圖書資源。

八、總結

掌閱科技是內容平臺型公司，不僅自己做原創內容的孵化，還從外部採購優質的版權。

優質的內容是公司業績的保證。但是擁有內容的同時，也需要將外部流量導入，而這正是公司給那些手機廠商支付高比例的渠道分成的原因。

不過，隨著中國智能手機市場進入存量期，公司的渠道成本居高不。

估計也是這個原因，促使掌閱科技開始涉足電子閱讀器業務，想自己掌握硬件流量入口。

然而，在京東等各大電商平臺，掌閱電子書閱讀器銷量仍遠不及亞馬遜kindle。

除了kindle，連互聯網公司騰訊、京東也推出了自己的閱讀器。

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作者 | 羅蘭

流程編輯 | Cici

一、掌閱的業務模式

掌閱科技（603533.SH）是一家專注於數字閱讀領域的公司。

公司共有四塊業務：數字閱讀、硬件、版權運營、流量增值服務。

2018年，數字閱讀是營收的第一大來源，佔比達到87%。

1、掌閱iReader

數字閱讀業務的模式，可以簡單概括為：用戶在平臺上付費閱讀。

掌閱科技主要的內容平臺是一款APP：掌閱iReader。

公司獲取收入的流程為：用戶先充值，購買APP上的虛擬貨幣“閱餅”，然後再用“閱餅”購買APP裡的圖書、雜誌等數字內容。

購買模式有兩種：出版圖書採取按本購買，網絡原創文學採取按章購買。

結算方面，不同版本的APP，結算方式不一樣。

如果是安卓版的，則是由第三方充值渠道先代收，扣除一定的手續費，再把用戶充值款給公司。

第三方渠道包括微信支付、支付寶、VIVO、華為以及電信運營商，手續費率如下圖所示。

如果是iOS版，則付費渠道只有蘋果APP Store，分賬比例為3:7，即公司可獲得70%的充值金額。

我們來看看APP的一些經營數據。

2014-2016年，掌閱iReader 的月活、閱讀時長、人均消費金額、充值用戶數都在穩步增長。

最新年報披露，掌閱iReadder的月活已達到1.2億，至於其他數據，公司沒有披露。

再看一下第三方排名。

根據TalkingData的數字閱讀平臺排名，掌閱iReader高居榜首，活躍率為4.04%。第2、3名分別為，騰訊旗下的QQ閱讀和阿里巴巴旗下的書旗小說。

易觀監測的閱讀APP數據也顯示，掌閱iReader排名第一。

2、硬件業務

公司的硬件收入來自iReader電子閱讀器的銷售。閱讀器內置掌閱書城，有數十萬冊圖書資源。

產品系列包括iReader A6、T6、Light、Smart、Ocean等，主要在掌閱APP、天貓、京東以及線下渠道銷售。

在客戶收到產品並滿足退貨期限之後，公司再確認收入。

3、版權運營

版權運營這塊屬於內容衍生業務。這裡的版權特指：網絡原創文學的版權。

版權銷售有兩種方式：版權金和項目分成。前者收取固定金額，後者按照約定的比例分成。

具體流程是，公司先與作者簽約，獲得簽約作品的獨家授權，拿到版權後，在其他平臺做內容分發。

或者，向影視、遊戲公司輸出版權，通過影視、遊戲改編的方式，獲得收入。

通常，將數字閱讀作品改編成影視劇、遊戲等泛娛樂產品的成功率比較高。

以2016年為例，超過一半的國產網絡劇，改編自網絡文學。超過一半的國產電影也改編自網絡文學。

像近幾年比較出名的《甄嬛傳》、《步步驚心》、《花千骨》、《盜墓筆記》、《何以笙簫默》等，都是網絡文學改編成電視劇的代表。

為了更好地將開發的內容進行變現，掌閱科技也開始佈局網絡文學的改編環節，出資參股設立影視公司。

該影視公司的實控人王良，為掌閱科技的董事和副總經理。

他同時也是掌閱科技的第四大股東。

4、流量增值

除了上述業務之外，掌閱科技一方面，會利用APP的流量，向廣告主出售廣告位，賺廣告費。

另一方面，會在APP裡上線一些遊戲產品，然後通過各充值渠道獲得來自於終端用戶的充值金額。

二、內容資源

作為一家內容平臺公司，內容是否優質、豐富，直接影響公司業績的好壞。

以掌閱iReader為例，有每日推薦書摘的開卷板塊、導航頻道的書城板塊。

還有漫畫和有聲內容。

截至2018年末，公司擁有數字閱讀內容50餘萬冊，涵蓋圖書、有聲讀物、雜誌、漫畫、自出版等多類書籍。

獲取內容一般有兩種途徑，要麼外部採購，要麼內部孵化。

外部採購版權，又有兩種類型。一個是支付固定價，買斷版權（授權期為1-10年），一個是按約定分賬的分成版權。

為了方便從外部採購內容資源，掌閱科技進行了幾次對外投資。

比方說，南京分佈文化發展有限公司（簡稱“南京分佈”），掌閱科技耗資1.7億元，購買前者38.50%的股權。

南京分佈就是紅薯網的運營主體。該網站創建於2009年12月，是集創作、閱讀、作品加工為一體的中文小說閱讀綜合平臺。

內部孵化，主要由公司旗下的網絡文學平臺完成，如奇城書院、書山中文網、掌閱小說網等。

為挖掘優秀作者，公司還舉辦各種各樣的文學創作大賽。

當然，簽約頭部作家，是最直接的方式。

2017年初，掌閱科技砸重金，簽約月關、天使奧斯卡兩位作家。

月關被稱為“網絡歷史小說第一人”，代表作《回到明朝當王爺》不僅獲得 “最佳原創作品”且被改編為同名電視劇，由蔣勁夫等人氣演員主演。

天使奧斯卡的代表作《篡清》至今仍是網絡文學歷史類收藏前三的作品。

第12屆中國網絡作家富豪榜上，月關和天使奧斯卡分列第4、5名。

此外，掌閱科技還擁有解語、純情犀利哥、極品妖孽、姜小牙、誰家MM等年電子收入過100萬的頭部作家。

截至2018年4月，公司旗下籤約作者達5.5萬人，2017全年發放稿酬超3億，年版權收入過100萬的作家超40位。

二、渠道成本高企，致毛利率下滑

2014-2018年，掌閱科技的毛利率從50.78%下降至29.46%。

拆分來看，導致綜合毛利率下降的原因是數字閱讀毛利率的下降。

數字閱讀業務最大的成本是渠道成本，其次是版權成本。

如果把渠道成本佔比和版權成本佔比的數據，拉出來看一下就可知，渠道成本高企是毛利率下降的主因。

渠道成本即收入的分成。

掌閱科技會與硬件終端廠商、手機應用商店合作，通過預裝、展示廣告位等方式推廣掌閱iReader。

用戶充值之後，這些合作方會先扣除一定比例的分成。由於該分成與收入之間存在匹配關係，因此計入營業成本。

分成支出提高，主要系OPPO手機、VIVO手機的渠道分成比例由50%上升至60%。

也正是由於分賬的順序，掌閱科技的應收賬款餘額主要是手機廠商。

2015-2018年，應收賬款佔營收佔比維持在10%左右。

三、硬件業務導致存貨增加，且拖累公司毛利率

近幾年，掌閱科技的硬件收入增長較快。

相應的存貨也增長較快。其中，iReader電子閱讀器是存貨的主要部分。

儘管收入、存貨都在增加，但存貨週轉率卻在下滑。

電子閱讀器屬於電子產品，更新換代比較快，存貨週轉率的下降不是一個好信號。

另外，硬件產品的毛利率也是最低的，拖累了公司整體的盈利空間。

2019年4月，公司正式把硬件業務剝離出去，轉移到參股公司北京掌上智匯名下。

原電子閱讀器的運營主體，是掌閱科技的兩家子公司：掌閱（天津）智能設備有限公司和深圳市掌閱科技有限公司。

掌閱科技將前者100%的股權和後者70%的股權，出售給了北京掌上智匯科技有限公司（簡稱“北京掌上智匯”）。

北京掌上智匯的實際控制人為劉偉平。

劉偉平是掌閱科技的第五名股東，持股5%以上。

從披露的數據看，2018年，深圳市掌閱科技淨虧損309萬元。

而掌閱（天津）智能設備，也淨虧損210萬。

看來，公司剝離硬件業務也是有依據的。

四、可供出售金融資產分析

2017年，公司賬上多了1800萬可供出售金融資產，這些資產主要系新增的對外投資。

像公司投資的上海米贏文化發展有限公司（簡稱“米贏文化”），就是一家內容孵化公司。

其官網上還掛著一些小說作品。

還有南京喵星人文化發展有限公司。

這家公司是網站喵閱讀的運營主體，主打女頻小說的孵化。

五、應付賬款分析

2014-2018年，應付賬款一直是最大的負債科目，佔總負債的比例維持在40%。

應付賬款最大的構成是渠道推廣費用。

這部分費用是怎麼產生的呢？

一般，掌閱科技會根據APP用戶的特定行為（預裝、點擊、下載、激活、評價等）發生的個數，會向手機廠商、手機應用商店等渠道，支付推廣費用。

這部分費用與用戶充值與否，充值多少，沒有關係，也就與收入之間不存在匹配關係。

因此，該項支出是計入銷售費用，而非營業成本。

也正式由於應付賬款的存在，使掌閱科技的經營性現金流狀況表現良好。

六、淨利率為何沒有下滑？

前文已提到，公司的毛利率近幾年下滑較多，但公司的淨利潤率，變化不大，反而有所提升。

原因系，期間的銷售費用率大幅下降。

而銷售費用中，推廣費佔大頭。

綜合前文的內容，渠道推廣是，一部分計入營業成本，一部分計入銷售費用。在前者增加，後者下降的情況下，正負抵消，故對公司整體的淨利潤造成的影響比較小。

七、行業與同業分析

對於數字付費閱讀這個行業，關鍵看四個指標，一家數字閱讀公司，其業績也是由這四個指標決定。

它們分別是：整體網民數、數字閱讀滲透率、用戶付費率、單付費用戶價值（ARPPU）。

收入測算公式可簡單表述為四個指標的相乘：網民數×數字閱讀滲透率×用戶付費率×單付費用戶價值。

根據一些行業報告，2013-2020E，上面四個指標是一直在增長的，只不過在2017年，增速明顯放緩。

這意味整個行業開始步入存量博弈階段，流量競爭更加激烈，這也是掌閱科技流量成本居高不下的原因。

掌閱科技的渠道推廣費和版權費，實際上可以稱為流量成本。因為這些費用支出的目的，是用來吸引用戶到自己的平臺上進行付費閱讀的。

甚至，連電子閱讀器這種硬件業務，也可看做是掌閱科技吸引流量的一種手段，非常像小米用智能手機吸引用戶的策略。

風雲君認為，好的渠道和好的內容，是在數字閱讀領域取得競爭優勢的關鍵。

同業方面，儘管掌閱科技的APP月活指標排名第一，但目前這行的老大不是掌閱科技，而是騰訊旗下的閱文集團（00772.HK）。

2018年，閱文集團營收50.38億元，為掌閱科技的2.65倍，淨利潤為9.12億，為掌閱科技的6.71倍。

閱文集團的毛利率、淨利率也是遠遠超過掌閱科技。

當然，這都是表面的數據，閱文集團真正強的地方，是在渠道和內容上。

渠道的話，閱文集團不僅有自有平臺：QQ閱讀、起點讀書。

還有騰訊這個巨大的流量池，不斷為閱文集團引流、導流。

比方說，騰訊新聞、微信讀書、手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊動漫等。

前文提到，掌閱APP的月活排名第一，但那只是單個APP，閱文集團旗下有好幾個APP，共同對掌閱科技形成了合圍之勢。

所以，從平臺月活的角度看，閱文集團是高過掌閱科技的。

內容方面，閱文集團也是掌握了眾多資源。

在國家新聞出版廣電總局和中國作家協會聯合推出的2017年優秀網絡文學原創作品中，閱文集團有九部作品上榜，而掌閱科技只有一部。

閱文集團簽約的作家數量在2017年，達到690萬人，版權收入超百萬的作家，有上百人，位居行業第一。

還是這張2017年中國網絡作家富豪榜，閱文集團的頭部作家在前10名中，佔有4個席位，高居各大平臺之首。

尤其是創作出斗羅大陸系列的唐家三少，和創作出《鬥破蒼穹》的天蠶土豆，這二位均是網文的頂級作家。

根據Frost&Sullivan數據顯示，截至2017年末，掌閱科技的原創內容數量7萬餘冊，而閱文集團有970萬餘冊，資源優勢非常明顯。

以上講的都是原創網絡文學資源。

在第三方數字圖書領域，掌閱科技還是領先於閱文集團的。畢竟，掌閱科技在數字圖書領域深耕細作近10年，而網絡文學是在2015年，才開始佈局。

掌閱科技的第三方數字圖書有38.9萬冊，是閱文集團的2.8倍。（截至2017一季度）

經過以上分析，我們可知，閱文集團的強項在於渠道和網絡文學資源，而掌閱科技的強項在於傳統數字圖書資源。

八、總結

掌閱科技是內容平臺型公司，不僅自己做原創內容的孵化，還從外部採購優質的版權。

優質的內容是公司業績的保證。但是擁有內容的同時，也需要將外部流量導入，而這正是公司給那些手機廠商支付高比例的渠道分成的原因。

不過，隨著中國智能手機市場進入存量期，公司的渠道成本居高不。

估計也是這個原因，促使掌閱科技開始涉足電子閱讀器業務，想自己掌握硬件流量入口。

然而，在京東等各大電商平臺，掌閱電子書閱讀器銷量仍遠不及亞馬遜kindle。

除了kindle，連互聯網公司騰訊、京東也推出了自己的閱讀器。

電子閱讀器的市場競爭激烈，玩家太多，再加上硬件本身毛利空間不大，2015年才開始試水的硬件業務，2019年掌閱科技就立馬把其剝離出了上市公司表外。

可見，通過銷售電子閱讀器來獲取流量，對掌閱科技是得不償失的。

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掌閱科技顯疲態：毛利率走低，市值腰斬，股東高管減持套現

時代財經APP記者 羅燕珊趁著世界讀書日（4月23日）的時間節點，這幾天數字閱讀企業都忙於開展相關宣傳活動，但發佈財報不久的掌閱科技，卻陷入了一場爭議。掌...

掌閱 硬件 投資 讀書 ?????? 天津 傳媒 文學 電視劇 2019-04-25

掌閱科技主營疲軟，股東套現掌趣科技或為背後贏家

近日，掌閱科技（603533. SH）披露了2018年財報，看似漂亮的業績背後，難掩危局。主營業務觸及天花板根據財報顯示，掌閱科技2018年實現營業收入1...

掌閱 掌趣科技 文學 讀書 Kindle 跳槽那些事兒 投資 南京 紅薯 硬件 2019-04-25

數字閱讀進入生態流量時代，閱文、掌閱、阿里文學三強格局穩定

近日，國內知名第三方數據研究機構比達諮詢(BigData-Research)發佈《2019年第一季度中國移動閱讀市場研究報告》。報告顯示，移動閱讀市場已經...

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電紙書純平閱讀器風雲再起，掌閱iReader Ocean：超越所有對手

話說書中自有顏如玉，書中自有黃金屋，閱讀從古至今都是全球人民超越自我，追逐夢想的最佳途徑。特別是在如今的社會，浮躁與戾氣已經成為了當下社會的一大痛點。因此...

掌閱 飛思卡爾 數碼 神猴數碼 2017-11-04

掌閱科技、天宇股份中籤率公佈

掌閱科技網上發行最終中籤率0.0362％掌閱科技（603533）9月7日晚間公佈申購情況及中籤率，公司此次網上定價發行有效申購戶數為1505.54萬戶，有效申購股數為1017.99億股，網上定價發行的中籤率為0.036248％。 掌閱科技本次發行股份數量為4100.00萬股...

掌閱 投資 財經 金融界 2017-09-09

股市分析：新股淺析掌閱科技！

掌閱科技（603533）公司概況掌閱科技股份有限公司於 2015 年 6 月獲得北京市工商行政管理局頒發的營業執照，公司主營業務為互聯網數字閱讀服務及增值...

移動互聯網 掌閱 百度閱讀 多看閱讀 跟我讀研報 2017-09-03

渠道版權兩臺吞幣老虎機 掌閱科技高營收成了表面文章

以數字閱讀業務為主業的該公司固然發展潛力巨大，但淨利潤卻處在下降拐點，而極為弱勢的硬件銷售及剛剛開始的海外業務亦存在重大不確定性文 | 《投資時報》實習記...

移動互聯網 掌閱 Kindle 投資 2017-06-21

掌閱科技新款電紙書iReader Light給你更好看

今天，掌閱發佈了其新款電紙書——iReader Light，掌閱CEO成湘均在發佈會上介紹，iReader Light有8G內存，重量輕達142g，機身8...

掌閱 移動支付 Wi-Fi 酷玩 2017-06-11

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