目前的監管政策在一定程度上是限制產業基金做債權投資的，鼓勵做股權。
單純的股權投資會存在很多問題，比如：
風險保障措施不足
項目難以產生分紅
原有股東不願喪失對項目的控制權
……
對於銀行等金融機構而言，傳統的債權思維非常強，雖然投貸聯動的模式已經試點了，但實踐中銀行做股權投資的並不多，通過產業基金參與股權投資的也往往會附帶著股權回購或者基金份額回購條款，這就是“名股實債”。
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名股實債的定義
名股實債是當下比較創新的一種投資方式，與傳統純粹的股權投資或債權投資的區別在於，這種投資方式雖然形式上是以股權投資的方式投資於被投企業的，但本質上卻具有剛性兌付的保本約定。
名股實債實際上並不是一個法律上的概念，它是有它存在的緣由。
企業早期的融資模式通常為股權質押、不動產抵押。
後來，為了避免佔用授信額度，就變為了讓渡部分股權來優化資產負債率。
再後來就變成了一種繞開監管的創新模式，也就是通過股權方式來融資，在項目的後期安排大股東來回購，或者向第三方來轉讓，以實現出資方本金和收益的退出。
中基協在今年的2月14號發佈了一個4號文，主要對投資於房地產開發企業和項目做了一些限制。
在4號文中，對名股實債進行了一個詳細的定義：是指投資回報不與被投資企業的經營業績掛鉤，不是根據企業的投資收益或虧損進行分配，而是向投資者提供保本保收益承諾，根據約定定期向投資者支付固定收益，並在滿足特定條件後由被投資企業贖回股權或者償還本息的投資方式，常見形式包括回購、第三方收購、對賭、定期分紅等。
在金融業去槓桿的大背景下，多部委都出臺了政策來限制影子銀行的發展，規範和限制資管產品進行直接的借貸、委代或者是名股實債這類債權型的投資，具體表現就是4號文限制的房地產領域。
中基協：備案4號文禁止私募資管產品通過名股實債、委託貸款這些方式投資於16個熱點城市的普通住宅項目。
財政部：多次發文強調，不能通過產業基金、PPP這一些方式變相的增加政府的債務。
證監局：向多地證券期貨經營機構發佈自查通知，重點檢查有沒有向地方政府違規融資的行為。
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為什麼會有名股實債這一類投資方式？
可以繞開對授信額度的佔用和放貸資質的限制。
根據目前還沒有廢止的貸款通則，只有具有經營貸款業務的金融機構才能夠發放貸款，具有經營貸款業務資質的經營性的金融機構，又只有銀監會監管的持牌金融機構——銀行、地方政府批准的小額貸款公司。
所以，除了資金信託之外，其他特殊的目的載體只能以投資形式投資非標準化債權資產。
投資方藉助通道，一方面可以規避自身不具備放貸資質的限制，另一方面能夠以很低的風險獲得相應的收益。
根據《商業銀行法》的規定，銀行自有資金不能直接投資股權，所以名股實債必須要藉助通道方來實現：
持牌金融機構發行的資管產品
私募基金
更重要的是，資產管理人可以通過這種模式擴大管理規模，來獲得相應的管理報酬。
需要公開發債來改善評級的企業，尤其是上市公司，希望能夠降低資產負債率。純債權融資並不利於改善資產負債表，所以通過名股實債的設計，能夠使財務報表看起來好看很多。
一般名股實債是由投資人通過spv的方式，直接以股權方式來投資標的公司，並約定固定的分紅比例，到期之後再由融資方或者其他關聯方來回購股權，實現退出。
有限合夥基金的名股實債是在其中加了一層有限合夥的公司架構，融資方或者關聯方出資設立GP，相應的理財資金投資優先和劣後級的LP。到期之後，由項目融資方或者其他關聯方來定期回購承諾。
相比而言，股權投資的風險是非常高的，對於融資方而言，融資的成本本來就比較高，還需要接受投資人蔘與公司管理的利益需求，投資人收益來源於分紅、退出、原股東回購，或者向第三方轉讓退出；債權投資風險就相對較低，對於融資方而言，融資成本比較低，投資人的收益來源於利息的收入，債務到期之後本金利息自動退出。
所以，名股實債就為“股權投資風險比較高”的矛盾提供了一種變通的解決途徑，並且在規避監管中屢試不爽。當然也有一些失敗的案例，名股實債的合同可能會被認為無效，最終的收益無法實現，股權也有可能落空，這個是名股實債的法律風險。
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政府出資產業基金一般適用的相關法規都有哪些？
產業基金實際上就是私募投資基金，從監管機構來看，應當受到證監會的監管和中基協的自律管理；如果是由政府出資，還要受到發改委和財政部的監管。
1、產業基金做債權投資的法律規定
在我們國家，發放貸款業務需要經過行政許可來獲得相應的業務資質，目前可以直接放貸的機構，只有商業銀行和信託兩類銀行業金融機構。另外，委託貸款業務屬於貸款通則規定的商業銀行等金融機構的經營業務之一，屬於合法合規的債權投資方式。
而產業基金大部分都是有限合夥企業，不是金融機構，做債權投資應當是屬於民間借貸的範疇。對於非持牌金融機構的借貸，即民間借貸，在我國一直受到非常嚴格的限制，尤其是企業間的借貸，一般會以違反國家金融監管而被認定為無效。
2015年，最高法有一個司法解釋，將企業間的借貸明確納入了民間借貸的範疇，而且只能是偶發的，生產型企業不能以經常放貸為主業，或者以此作為主要收入來源。
2013，國務院頒佈了《關於加強影子銀行監管有關問題的通知》（107號文），要求規範發展私募投資基金業務，要按照不同類型投資基金的本質屬性，規範業務定位，嚴禁私募股權投資基金開展債權類融資業務。但是，這個法規並沒有正式向外公佈，而且也沒有被嚴格實施，雖然私募股權基金不能投非標，但是現實中投非標只要是不在107號文限制範圍之內都可以。
2016年底，市場一直在傳聞，證監會會修改《私募投資基金監督管理暫行辦法》，修改之後可能會禁止私募投非標。但是，這個消息出來之後一直被闢謠，至今證監會也沒有作出相應修訂。
關於產業基金到底能不能做債權投資並沒有特別明確的說法，私募管理辦法列舉了一些私募投資基金的投資範圍，沒有明確私募基金可以做債權投資，但是也沒有排除。
然而事實上，中基協是允許債權類私募基金備案的，這個在一定程度上也代表了監管對於私募做債權投資的默許，雖然產業基金做委託貸款、股東借款、直接放款，甚至是保理這一類債權性投資，在實踐中非常常見，但是這一類的投資方式在本質屬性上是屬於民間借貸的範疇。所以從合規性來講，尤其是私募基金單純的借款，很難把它解釋為偶發的，或者是不以放款為主業的，所以產業基金如果是做債權投資，依然建議是採用委託貸款、商業保理這樣的方式更能合乎規定。
2、政府產業基金運作過程中最常見的是“股+債”的模式，中基協對此到底是什麼態度呢？
中基協發佈問答十三之後，要求私募管理人落實“專業化管理原則”，某一類私募基金管理人只能從事相應的私募基金業務，這就意味著私募做債權投資必須要通過其他類的私募基金管理人開展。
但是，私募股權基金能不能做債權投資呢？
我們在中基協的窗口諮詢中得到的答覆是：私募股權基金管理人設立發行的私募股權投資基金投資股權的比例不能低於80%。這就意味著，私募股權投資基金做債權投資的比例不能超過20%，沒有說完全不能做。
在實踐中，如果是“小股大債“的投資模式，管理人登記為私募股權基金，很可能有備案不通過的風險，但是“大股小債”是非常常見的。
中基協“專業化管理原則”的要求實際上在一定程度上限制了私募基金“股+債”的投資運作方式。如果按照中基協“專業化管理原則”的要求，那麼開展“股+債”的業務是不是就意味著要通過不同的兩家管理人來開展？比如說一個做股權投資，另一個做債權投資，這就會造成項目的人為割裂。這種模式肯定是會增加成本的，從交易結構上來講也會導致股權投資和債權投資到底該怎麼樣合理分配利益等一系列問題。
目前中基協對於私募基金“股+債”項目的口徑一直沒有明確的標準。根據中基協最近在培訓會議上透露的內容，總結了以下幾點：
根據“專業化管理原則”的要求，協會的初衷是不鼓勵，甚至是不允許“股+債”產品的存在。如果是股權類的管理人，就做股權類的基金，資金閒置的時候，可以做一些現金管理類的投資，所以“股+債”目前在政策上原則上是不允許的。但是對於地產、產業引導、PPP這三類的投資，因為客觀上必須要設置一定的“股+債”結構，但這種結構事實上違反中基協要求的“專業化管理原則”。對於小規模的基金可以嘗試先去備案，根據中基協的反饋溝通，再進行產品結構的調整，中基協有可能會根據基金投資的實際情況通過備案，但是我們不建議這一類的模式應用於大規模的基金產品。所以從實踐角度來說，對於“股+債”項目在中基協的備案，為了減少不確定性，最好是一事一議，事先要和協會溝通一下。
3、產業基金有政府的出資，還要遵守發改委和財政部的相關規定
產業基金實際上是屬於私募基金的一種，但是因為如果是政府出資產業投資基金，有政府的出資，還要遵守發改委和財政部的相關規定。
發改委在《政府出資產業投資基金管理暫行辦法》（2800號文）裡列舉了政府出資產業投資基金的投資範圍，包括未上市公司的股權投資、上市公司的定向增發、併購重組或者私有化等股權交易形成的股份，並沒有明確排除不能做債權性的投資。只不過，明確禁止“名股實債”這一類變相增加政府債務的行為，所以根據發改委2800號文，政府出資產業投資基金不能通過“名股實債”這類方式增加地方政府債務，但是其他類的債權性投資並沒有明確禁止。
除此之外，財政部還有一個210號文，叫做《政府投資基金暫行管理辦法》，明確了政府投資基金不得從事融資擔保以外的擔保、抵押和委託貸款業務，不得向第三方提供貸款和資金拆借。在210號文的規則之下，政府投資產業基金實際上是不能從事債權投資業務的。
產業基金根據投資標的不同，可以分為純股權投資、債權投資和“股+債”三種基本的投資模式，“股+債”模式在一定程度上能彌補單純股權投資的不足。從收益上來看，股權投資可以獲得股東的分紅、股權退出這一類超額收益，債權投資則有定期的利息收入，形成非常穩定的項目回款。但是從風控措施上來看，股權投資可以讓金融機構作為股東來參與項目的經營管理，債權投資則可以在形成基礎的債權之後由抵押物保證形成一系列的增信措施。另外，從債權利息的支付情況也可以在一定程度上了解項目公司的經營情況，所以銀行在參與產業基金的時候，更願意採取“股+債”的投資模式。
在“股+債”這類模式退出的時候，有時候交易安排會讓產業基金以零對價或者是象徵性的低價把股權轉讓給原股東，產業基金則通過債權部分收取比較高的利息來實現項目收益。在這種情況下，股權反而是一種非典型性的擔保，來保障債權本息的償還。在這種模式下，股權部分並不會事先約定回購的主體或者回購的價格，只是約定債權順利到期之後，股權將被無償轉讓給其他的股東，所以在這種模式下的股權投資也不能被當作是“名股實債”。
雖然項目整體上是完完全全的債權投資，但是股權投資的部分只是無償的轉讓，這類交易架構的設計並不是典型的回購，而且並不是所有的“股+債”模式的股權都是為了債權做擔保的。很多情況下，股權是真實的股權投資，享有股東的收益，參與公司重大決策的權利，通過公司分紅和股權退出，這一類的方式享受股權投資的收益，尤其是在投貸聯動或者是股權加自營貸款這種模式之下。
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法律風險經典案例分享
分享兩個非常典型的案例。
1、新華信託與港城置業破產債權確認糾紛案
該案件的背景是2011年，新華信託與港城置業以及港城置業的其他兩個股東簽訂了一個合作協議，約定了新華信託是以股權投資的形式向港城置業提供不超過2.5億的信託資金。其中，一部分資金用於收購港城置業80%的股權，另一部分作為資本公積金，股權轉讓款全部用於項目的建設，這筆融資的固定期限是1.5年，港城置業要向新華信託償還信託資金，並且支付信託收益、信託報酬、保管費用、包乾費等這一類的費用。
當時，新華信託和港城置業簽訂了協議之後有一系列增信措施。
首先，港城置業提供了土地抵押擔保；
其次，另外兩個股東以他們持有的股權作為了質押擔保，其中的一個股東還提供了連帶責任保證。
合同簽署之後，新華信託向港城置業支付了信託資金。但是截止這個信託計劃到期之後，港城置業僅僅支付了一部分的信託收益，並沒有按照協議約定把信託的本金和收益都完全歸還。此時又恰巧遇到了港城置業進入資不抵債的破產清算程序，所以新華信託在法定期限內向管理人申報了債權，可是管理人在這個時候做出了不予確認債權的通知。
這個案件的焦點在於新華信託對港城置業享有的到底是股權還是債權？
新華信託認為，他們對港城置業的投資款屬於債權的法律性質，因為在這個信託計劃成立之前，港城置業的全體股東都出具了股東會決議，所有的股東都一致同意把股權質押土地抵押給新華信託來獲得融資款項，這是個非常明顯的貸款性質。而這筆投資款又有非常明確的投資期限、固定利息，同時規定對淨資產沒有所有權，並不參與企業經營，這一系列都非常符合債權投資的特徵。
除此之外，港城置業還把名下的不動產抵押給了新華信託，新華信託就屬於特定財產享有擔保權的債權人，由此也從側面證明了這筆投資應該是一個債權性質。可是港城置業卻認為新華信託支付的是股權投資款，因為這個協議明確說了是股權轉讓款，投資款的部分已經明確為資本公積金。根據公司法的約定，股東不得向公司請求返還，另外新華信託已按照約定向港城置業派了兩名董事，參與了公司經理的選聘等系列工作，參與了公司的日常運營，並且對公司的重大事項還享有了一票否決權，所以港城置業證明了新華信託對公司的經營進行了干預，具有股權的性質。而且從法律上講，即使有物保的設定，並不代表擔保的主債權就一定存在，也不代表主債權的性質就是借款，所以這個案件經過審理後，法院認為合作協議是雙方的真實意思表示，合法有效，也就是認定了新華信託對港城置業是一個股權投資。
在這裡，要注意名、實股東要區分一下內部和外部。在內部關係中產生的股權權益糾紛，可以以當事人之間的約定為依據。但是，在外部關係上，不適用於內部約定，第三人不受當事人之間的內部約束，而是以對外的公示為依據。
這個案件還有一個特殊之處，就是它不是一般的借款糾紛或者股權轉讓糾紛，而是在破產清算程序中衍生出來的訴訟，所以本案的處理結果涉及到港城置業破產清算案件中所有債權人的利益，所以適用了公司的外觀主義原則。
2、新華信託與強人置業之間的金融借款合同糾紛案
同樣是新華信託的另外一個案件，但是卻有著截然不同的審判結果。
這個案件是新華信託與強人置業之間的金融借款合同糾紛案，發生在2013年。
新華信託與強人置業，以及強人置業的兩個股東簽訂了信託融資合同以及股權收益權轉讓合同。這兩個合同主要約定，為了支持羅馬假日國際大酒店內部的裝修工程，新華信託以設立集合資金信託計劃的方式，募集了信託資金1.6億。新華信託受讓了強人置業兩個股東100%的股權收益權，並且把信託資金劃付至監管賬戶，股權收益權轉讓期限是2年，強人置業以及兩個股東都負有按期履行回購收益權的義務，支付回購款本金和溢價款項的義務。
協議簽訂之後，對於這個項目設置了兩個增信措施。
一是強人置業以其名下的不動產設定了抵押擔保，並且辦理了抵押登記；
二是強人置業的兩個股東與新華信託簽訂了股權質押合同，並且辦理了股權出質登記。
但是到了2014年6月16日，新華信託向強人置業以及兩個股東發出回購通知時，要求支付收益權的回購本金、回購溢價利息、複利以及損失補償。但是強人置業一直沒有支付，新華信託一紙訴狀把強人置業告上了法庭。
這個案件的爭議焦點依然在於這到底是一個股權投資還是債權投資？
法院認為，對於法律關係性質的認定，要根據合同約定的實質內容和各合同之間的相互關係來綜合判斷，這個案件各方簽訂了一系列合同，但是信託融資合同是這個案件涉及的法律關係的主合同，要根據主合同的性質來認定各方當事人之間的法律關係性質。
信託融資合同約定了融資期內的綜合融資利率、本金的償還和利息的支付、債權處置期內的綜合利率，以及因違約產生的利息和複利，所以這個合同雖然名為信託融資合同，但它的實質符合合同法第196條規定的，借款合同是借款人向貸款人借貸，到期返還借款並支付利息的合同。所以這個案件最終認定為他們之間的關係是借貸。
根據剛剛兩個案例，我們要分析的是“名股實債”到底是名為準，還是實為據？
根據每個案件的具體情況，相關的判決結論也會有所不同。第二個案例是從實質上來認定的，雙方所涉及的法律關係是金融借款合同，但是第一個案例判決的邏輯是從保護第三人利益的角度出發，以外觀和公示原則為準，所以第一個案例具有一定的特殊性，而且融資公司已經進入了破產階段，涉及到眾多第三方債權人的利益，所以會有實質大於形式判決的可能性。
這兩個案例引申出來一個問題，就是以“名股實債”的方式做投資，到底有哪些風險？
首先，投資方以註冊資本平價或者象徵性的價格獲得標的公司一定比例的股權，然後其餘部分通過銀行委貸或者直接股東借款的方式，給目標公司放貨，這種操作在實踐中就存在一定爭議。投資人可能會認為，根據稅務總局的規定，股東借款可以合理地記錄財務成本，不作為經營性費用在稅前扣除，有合理性的。但是實踐中依然存在風險，因為根據貸款通則或者是最高法的解釋，並沒有允許或者禁止股東與標的公司的拆借，這種做法也沒有法律上的支持。而“名股實債”如果被認定為是股權投資，那麼投資人就不能再主張還本付息，也得不到定期的收益，在標的公司進入破產清算程序時，股權投資是要劣後於債權進行受償的，如果被認定為是借貸，即使約定的收益被作為利息處理，但是超過法定利率之後，超過的部分也很有可能被認定為無效，而得不到預期的收益。而很多交易模式只採用大股東回購或者是人保的模式，並沒有設置相應的資產來做抵押或者質押，目前我國的企業和個人信用體系還不是很完善，所以一旦發生了資金鍊斷裂的情況，很多企業可能會逃避債務，投資人就會成為很無辜的受害者。
在這種交易模式之下，有可能投資者往往只能享受收益，並不直接參與公司的實際經營管理，投資方會對標的公司缺乏非常有效的監管。而且通過我們剛剛的案例和一些分析，會有下面一些結論：
其一，判斷股權投資，與是否存在對賭協議或者是補償條款並沒有直接的關係。也就說合同的有效性並不因為存在對賭協議而存在無效，但是要注意的是不能與標的公司之間籤回購條款，有可能會被認為損害公司或者是公司其他債權人利益而被認定為無效。
其二，按照約定按期分紅，在標的公司盈利的前提下是可行的，因為這符合公司法第34條的約定，全體股東約定不按照出資比例分紅，或者不按照出資比例優先認繳出資的相關規定。可是如果公司存在虧損或者破產，那麼按期約定分紅的這種方式，就有可能因為損害其他債權人或者股東的利益而被判定為無效。
通常法院在判定到底是股、還是債時，會看三點：
第一是投資人享受固定收益，並且收益與公司的運營完全脫節；
第二是投資人與標的公司約定定期回購，不是以對賭的方式實現退出；
第三是投資人在標的公司中不行使股東的管理權，如果最終被認定為是債權，那投資方可以向標的公司來主張還款，在破產清算，投資人也可以優先於股權來受償。
在產品設計的材料中，如果把諸如上述所說的保底條款寫進去，法律效力上到底是怎樣的？私募基金做備案的時候，在系統裡會逐項填報的，這個基金到底有沒有保本保收益，所以我們建議即使有這種情況，也不要直接寫在基金合同裡。
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在產品設計及交易層面，常見的一些增信措施都有哪些？
1、固定收益與保底條款是否一定無效？
產業基金運作過程中，“名股實債”的焦點在於固定收益與保底條款。名股實債，是指投資回報不與被投資企業的經營業績掛鉤，最常見形式包括回購、第三方收購、對賭、定期分紅等。根據日常代理的糾紛案件來看，最常見的幾類糾紛分別是私募基金在募集過程中的爭議、管理中爭議，以及合夥協議中約定了預期收益率、固定收益與保底條款的爭議。
固定收益與保底條款在基金運作過程中，與“名股實債”密不可分。固定收益與保底條款一般是指有限合夥人不參與合夥企業的經營管理，也不承擔合夥企業的經營風險，只是收取固定收益，或者是取得不低於一定金額或者比率的收益，這個是最低迴報條款；如果是保證本金不受損失，就是保本條款。
為了吸引投資者，募集資金的普通合夥人或管理人通常會用各種形式承諾定期返本返息，或者是支付保底收益。但是監管部門明確規定，私募基金管理人、私募基金募集機構不得向投資者承諾本金不受損失，或者承諾最低收益。從產品設計的角度來說，投資端層面由被投資方或者第三方對基金產品提供擔保，或者增信措施屬於正常的風控範疇，合法合規，不存在任何瑕疵。但是如果在產品端的層面有增信，就要具體情況具體分析。除了常規的基金管理人不得對投資者承諾保底保收益之外，基金產品本身的分級設置、份額回購設置、差額補足的設計，也有可能因為設置不當而引起違規，而且需要特別強調的是，因為在法律法規層面相關制度的設計欠缺，在實務中有許多保本保收益的文件會以抽屜協議的方式存在，來避開監管或者是促進業務的推進。
總體而言，抽屜協議的做法在一定程度上違反了監管的相關規定，但是如果在產品端約定保本保收益，根據目前的司法裁判規則，有認定該條款無效的趨勢。但是協議整體效力的有效性大部分不受影響，也就是說，當這個協議被判定部分無效的時候，其他部分依然是有效的。而且結合法律法規以及我們自己操作的經驗，我們認為固定收益與保底條款雖然有可能違反《私募投資基金監督管理暫行辦法》，但並不一定就是無效的。
在實踐中對於固定收益與保底條款到底是怎麼處理的？一般有幾種方式：
一是認定合夥協議有效，但是固定收益與保底條款無效，也就是認定這個協議中部分內容無效，其他內容有效。
二是認定包含固定收益與保底條款的合夥協議，名為合夥，實為借貸。對於合夥企業或者是普通合夥人做出的固定收益與保底承諾，法院比較傾向於認定這個合夥協議名為合夥、實為借貸，判決出資人把本金收回來，合夥企業或者普通合夥人按照一定比例支付利息，通常按照銀行同期貸款利率來計算。
三是普通合夥人承諾的固定收益與保底條款有效，這個並不是完全無效的。
四是合夥人之外的第三方對於特定合夥人承諾的固定收益與保底條款有效。在司法實踐中，有法院認為固定收益與保底條款違反了合夥企業共同投資、共同經營、風險共擔、利益共享的原則，所以有可能會把這個條款判定為無效。但是更多的，法院會判定普通合夥人、合夥企業或者第三人要遵守固定收益與保底條款的約定，有義務按照固定收益與保底條款的約定來支付本金和收益。所以，雖然我們認為固定收益與保底條款不合規，但是原則上它是有效的。
2、基金產品端的增信措施有哪些？
在私募基金中，常見的增信擔保措施大概有以下幾種：
1）對私募基金產品進行結構化設置。
具體表現是通過優先、夾層和劣後來約定收益的分配和虧損分擔的順序。因為優先劣後這種結構性的安排不一定會構成保本保收益，所以協會並沒有完全禁止，當然在備案過程中可能會有更多的問題。
2）對投資者收益的差額補足。最常見的有兩種：
一是劣後級對優先級進行差額補足。“新八條底線”以及一些監管法規對於私募股權基金沒有明確限制，但是對於證券類的基金要求劣後級不能對優先級進行補足，因為劣後級的差額補足在一定程度上能夠保障投資人對收益的預期，所以從實質重於形式的角度考慮，有可能會被認定為保本保收益，同時在基金募集過程中以此來進行宣傳是違規的。
二是第三方對投資者進行差額補足。其合規性要具體問題具體分析。首先，如果第三方是管理人的關聯方，其差額補足很容易被認定為保本保收益，等同於基金管理人的差額補足。其次，第三方如果是融資方的關聯方，差額補足很可能會被認定為類借貸行為，就是非常明顯的保本保收益，在募集過程中不能以差額補足作為宣傳點。
3）承諾到期回購基金份額。
由誰來回購呢？
一是由管理人來回購投資者持有的基金份額。但這個很明顯是違規的，屬於保本保收益承諾。
二是劣後級來回購投資者持有的基金份額。其合規性也要具體分析。
如果劣後級是管理人的關聯方，就會被認定為保本保收益。一般劣後級來回購投資者持有的基金份額，該基金的性質就變成了幫劣後級進行融資，份額回購就類似於借貸，按照實質重於形式的原則，一旦發生糾紛，很容易被認定為保本保收益。
三是項目公司的原股東或者實際控制人回購投資者持有的基金份額。我們認為這種形式是一種非常明顯的類借貸，依然是保本保收益的行為。
四是第三方回購投資者持有的基金份額。如果第三方與管理人有關聯關係，這種行為就會被認為類借貸；如果是無關聯的第三方，這個是非常合規的。無論有關，還是無關，我們在募集宣傳的時候都不能把回購、差額利益補足、結構安排作為宣傳的熱點。
3、投資端的增信措施有哪些？
一是土地使用權抵押。這些增信實際上是針對整個基金產品投資的，基金投資到項目公司，在投資過程中為基金做一些擔保、抵押或者質押。土地使用權抵押往往是項目公司取得土地使用權之後，把土地使用權抵押給基金，或者是基金指定的委貸銀行，這個是非常正常並且普遍的增信行為。
二是股權質押。項目公司的其他股東把持有的項目公司股權質押給基金，這一系列的增信措施是有利於保護投資者的，也是非常正常普遍的增信措施。
三是收益權擔保或者是物業過戶。融資主體的關聯方把持有的其他項目的收益權為該基金提供擔保，或者把其他物業抵押甚至過戶到基金名下，這個做法本身是合法合規的。但是，如果是在募集的時候以這個作為宣傳點，就變成了類似於保本保收益的安排，可能會被認為是違反募集行為管理辦法的。
四是控股股東、實際控制人所做出的連帶責任保證。項目公司的控股股東、實際控制人為項目公司對於基金的義務提供不可撤銷的連帶擔保責任，這種操作方法本身是合法合規的，但在募集的時候依然不能去宣傳，因為宣傳是個特別明顯的保本保收益的行為。
五是項目公司原股東的回購。項目公司原股東承諾到期以後回購基金持有的項目公司的股權，這個是非常常見的基金退出方式。（來源：積募研習社）
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