概要：金融機構應更加主動地進入PPP項目的早期階段，尤其在與社會資本或地方政府談判的時候，各方都有自己的利益訴求，金融機構需要在此階段就充分爭取自身的利益。
作者 | 智信資產管理研究院 紀少鋒
有政府購買服務可以做的時候，誰會去看PPP？然而這種可以閉著眼睛做的好業務隨著87號文的落地而宣告終止了。87號文要求政府購買服務項目“增量停止，存量整改”，各地方政府撤函聲此起彼伏。
2014年以來中央力推PPP的初衷是，在有效規範和控制地方政府債務的同時為地方政府打開一扇合規舉債的窗。不料，地方政府在存量債務堆積與GDP考核的雙重壓力下，假PPP之手繼續加槓桿做投資。且PPP“風險共擔，利益共享”的機制操作起來相對複雜，最終局面就是真PPP落地難，名股實債的假PPP野蠻生長，將“政府購買服務”與PPP中的“政府付費”模式混同操作的地方政府和金融機構不在少數。
政府類投資一直是金融機構的重要投向之一，從最早的給融資平臺授信，到銀政信合作，再到43號文之後的各種繞監管產品創新。2016年，政府購買服務能做的時候，在重點關注地方政府投融資的金融機構中，政府購買服務的投資規模十倍於PPP項目投資已然成為常態。
50號文、87號文等一系列文件的導向非常明確——進一步降低地方政府的槓桿，實質性地控制地方政府債務增長，使地方政府債務更加陽光化，強監管、強約束將成為常態。之後地方政府撤回擔保函或承諾函的行為接連發生，金融機構意識到，依賴政府擔保的傳統模式不可持續。
一、重新定位PPP模式
在PPP是大勢所趨、不得不做的情況下，金融機構應該轉變思路，重新審視真PPP的投資模式，將關注重點從主體信用、財政實力轉移到項目本身上來。
資金屬性決定了機構投資者普遍厭惡風險、偏好固定回報，希望以財務投資人身份介入PPP，但當前環境要求財務投資人也不能只看“增信”。PPP安慰函本就不應作為投資依據，金融機構需逐步適應無人兜底的投資環境。雖然不能做真正的操盤型股權投資，但是財務型股權投資也要有主動管理能力。
具體而言，金融機構應更加主動地進入PPP項目的早期階段，尤其在與社會資本或地方政府談判的時候，各方都有自己的利益訴求，金融機構需要在此階段就充分爭取自身的利益。在項目進行的整個過程中，要採取“強管理”的風險管理策略，該管的必須要管到。另外，金融機構作為財務投資人應該學會借力。在不同的階段、不同的事項上與政府方、建設方、運營方形成不同的利益綁定——在項目建設期，金融機構可以與政府綁定，共同約束建設方；進入運營期，涉及到政府條件落實的時候，可以與建設方綁定，從而降低管理成本。
在項目篩選方面，如果確實覺得基建類的項目水太深，利潤操縱空間較大，可以主動挑選一些符合自身資源稟賦的特色產業領域，與地方政府一道扶持產業發展，培養產業認知能力和主動管理能力。
二、階段性投資機會
每次遭遇強監管，金融機構的第一反應都是有沒有階段性的機會？會不會一直這麼嚴？本輪強監管或許有如下階段性機會可以參考。
根據 87號文的規定，“黨中央、國務院統一部署的棚戶區改造、易地扶貧搬遷工作中涉及的政府購買服務事項,按照相關規定執行。”此前,國務院和財政部曾先後出臺文件稱，棚戶區改造和易地扶貧搬遷項目可以繼續按照“政府購買服務”模式開展業務,短期內政策風險較低。
對於目前已經開工的政府購買服務項目，只有兩種選擇——整改成PPP模式或繼續採用政府購買服務的模式來做。由於各地的財政實力差異較大，全面整改的“一刀切”政策實施難度較大。如果因為87號文導致全國大面積的基礎設施停工，很有可能會出現“打補丁”性質的政策，屆時已經開工的政府購買項目都有可能被認可，從而出現部分債務置換的機會。不過這一短期的階段性機會面臨著較大的政策不確定風險。
另外，對於發改委1266號文提出的“鼓勵以PPP模式盤活優質存量資產”，在社會資本方（含金融機構）看來，存量項目和增量項目一樣，優質項目必然會保留在地方國企或融資平臺手中。實際操作中，真正適合介入的，或許並不是真正市場化、有現金流的經營性項目，而是政府付費性質的資產。將存量的政府付費項目重新包裝成PPP，也是地方政府、金融機構等各方樂見的創新合作模式。