本文作者：寇寧（Z0002132），一德期貨宏觀經濟分析師報告發布時間：2019年4月30日
核心觀點及摘要
- 4月，中國官方製造業PMI環比回落0.4%至50.1%，財新制造業PMI環比下0.6%至50.2%，不及市場預期。經濟維持擴張，但力度放緩。
- 4月，製造業供求擴張雙雙放緩，相比於需求，生產擴張力度減弱是製造業景氣環比下滑的主因，這一方面與3月春節假期後企業復產力度較強有關，另一方面，或部分受到4月中旬以來南方持續強降雨的影響。
- 需求端，4月製造業新訂單指數環比小幅回落，結構上，大型企業新訂單指數環比持平%，而中型企業新訂單指數環比下降，表明目前製造業需求的壓力主要來自實體經濟需求依舊疲弱，但基建投資需求維持穩健增長。
- 4月，製造業外貿環境進一步改善，在製造業內需穩健，外需改善的情況下，考慮到4月仍為企業開工旺季，預計製造業生產增速大幅回落概率不大。
- 製造業價格指數4月走勢分化，其中，出廠價格指數環比上漲，而原材料購進價格指數環比下降，但仍維持較快增長，預計4月PPI環比仍延續上漲。同時，製造業出廠價格指數與原材料購進價格指數剪刀差降至歷史低位，製造業企業利潤空間顯著改善。
- 受3月企業節後集中復產加速採購影響的消退，製造業庫存指數4月雙雙回落。但同時，製造業PMI採購指數維持較快增長表明企業主動補庫意願仍弱。
- 4月製造業擴張放緩主因供給端受到春節假期結束集中復產影響的消退及南方暴雨天氣的短期衝擊，需求端以大型企業表徵的基建穩增長需求依然維持穩定的增長，基建穩增長的效果仍在起效，儘管4月經濟擴張放緩，但經濟增長預期依舊穩健。
- 資產價格上，4月以來，當局多次表態貨幣政策不會“大水漫灌”，在國內流動性維持結構性寬信用的背景下，國內需求回升帶動的國內通脹的邊際回暖總體利好商品價格，但恐將使金融資產價格面臨壓力。
- 由於當前經濟的回暖主要受到基建投資需求改善的拉動，實體經濟表現仍相對疲弱，預計本輪經濟回升大概率為階段性反彈，經濟難言趨勢回暖。
以下為報告正文
1. 製造業PMI環比回落
4月，中國官方製造業PMI（中採製造業PMI）環比回落0.4%至50.1%，不及50.5%的市場預期（見圖1），財新制造業PMI環比下0.6%至50.2%，低於50.9%的市場預期（見圖2）。經濟維持擴張，但力度放緩。
2. 生產擴張放緩 需求增長穩健
4月，國內製造業業供求擴張雙雙放緩，製造業生產、新訂單指數環比分別下降0.6%、0.2%至52.1%、51.4%（見圖3），相比於需求，生產擴張力度減弱是製造業景氣環比下滑的主因。4月製造業產出增長環比放緩一方面與3月春節假期後企業復產力度較強有關，另一方面，或部分受到4月中旬以來南方持續強降雨的影響。4月中旬以來，國內6大發電集團日均耗煤加速回落，其中，受暴雨影響較大的粵電、浙電日均耗煤量下降明顯，是6大發電集團日均耗煤下降的主要拖累。在需求端，4月製造業新訂單指數環比小幅回落，但結構上，大型企業新訂單指數環比持平於3月的52.5%，而中型企業新訂單指數環比下降0.8%至50.4%，表明目前製造業需求的壓力主要來自實體經濟需求依舊疲弱，但基建投資需求維持穩健增長。此外，4月，製造業外貿環境進一步改善，製造業新出口訂單及進口指數環比分別上漲2.1%、1%至49.2%、49.7%，分別為2018年9月、2018年7月以來的高點（見圖4）。在製造業內需穩健，外需改善的情況下，考慮到4月仍為企業開工旺季，預計製造業生產增速大幅回落概率不大。
製造業價格指數4月走勢有所分化，其中，出廠價格指數由3月的51.4%上漲至52%，而原材料購進價格指數環比下降0.4%至53.1%，但仍維持較快增長，預計4月PPI環比仍延續上漲。與此同時，4月，製造業出廠價格指數與原材料購進價格指數剪刀差降至歷史低位，製造業企業利潤空間顯著改善（見圖5）。
受3月企業節後集中復產加速採購影響的消退，製造業庫存指數4月雙雙回落，原材料庫存、產成品庫存指數環比分別下降1.2%、0.5%至47.2%、46.5%（見圖6）。但同時，製造業PMI採購指數4月小幅下降0.1%至51.1%，維持較快增長，在此背景下，製造業庫存的下降表明企業主動補庫意願仍弱，企業採取按需採購，同時也表明製造業下游需求增長維持穩健。
3. 增長預期仍穩 商品利好金融資產承壓
4月製造業擴張放緩主因供給端受到春節假期結束集中復產影響的消退及南方暴雨天氣的短期衝擊，需求端以大型企業表徵的基建穩增長需求依然維持穩定的增長，這表明前期基建穩增長的效果仍在起效，因此儘管4月經濟擴張放緩，但經濟增長預期依舊穩健。資產價格上，4月以來，當局多次表態貨幣政策不會“大水漫灌”，扭轉市場對貨幣政策全面寬鬆的預期，在國內流動性維持結構性寬信用的背景下，國內需求回升帶動的國內通脹的邊際回暖總體利好商品價格，但恐將使金融資產價格面臨壓力。同時，由於當前經濟的回暖主要受到基建投資需求改善的拉動，實體經濟表現仍相對疲弱，預計本輪經濟回升大概率為階段性反彈，經濟難言趨勢回暖。
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