經濟指標略有起落，社融增速仍將平穩向上

核心觀點

6月經濟基本面不會弱於4、5月水平，儘管消費、出口增速預計將環比回落，但工業、投資將有所改善。物價方面，食品類價格將繼續推升CPI維持在較高水平，而PPI則仍有望維持同比正增長。6月社融將繼續在回升通道，或達10.9%，而M2增速或持平前月。

摘要

▌ 工業：工業增加值增速將好於前月，但依然維持低位。高頻數據觀察，6月高爐開工率環比維持穩定，基本均在70%左右運行；六大電廠發電耗煤量同比增長-10.0%，降幅收窄（5月為-18.9%），整體工業表現仍在低位，但環比應有改善。綜合我們對整體地產、製造業及基建投資的判斷，整體需求仍在較弱區間，但好於前月，預計工業增加值6月增速將較5月有小幅回升，預期為5.4%。

▌ 固定資產投資方面，我們預期整體增速會在5.7%，略好於前值。地產投資方面，儘管6月粗鋼產量仍在高位，但土地市場小幅降溫，疊合對銷售增速的觀察，我們認為短期地產投資的累計增速還將維持接近10%的水平，但增速下降將會持續；從基建來看，6月地方專項債的新政預計將提振後續基建投資的回升，且6月亦有部分地方政府公佈了重大投資項目，我們認為基建增速應有弱改善，全口徑增速應回升至3%以上；而從製造業來看，6月出口企業的承壓延續，而疊合製造業PMI、工業企業的資產增速及利潤增速等前瞻指標，我們判斷製造業投資增速暫時不會有太大起色。

▌ 消費：消費動能偏弱，增長大概率回落，但可選消費可能成為結構亮點。6月假期因素消退，且對比往年發現目前消費增長動能仍然偏弱，預計消費大概率回落。但今年“618”活動的銷售情況較好疊加“國五”“國六”切換前汽車零售大概率繼續出現環比改善，以上兩個原因帶動的可選消費增加對社消增長仍然有一定支撐。整體來看，預計6月社會消費品零售總額同比增速為8.0%。

▌ 進出口：內外需求持續偏弱，出口仍然同比下降。6月美國、日本、韓國等主要貿易國家制造業PMI均持續出現不同程度的回落，雖然歐元區製造業景氣小幅回升，但整體來看外需仍然偏弱。考慮到6月內3000億商品可能出現部分搶出口對總體出口有一定支撐，預計出口增速為-6%。進口方面，6月國內製造業PMI與上月持平為49.4%，繼續處於“枯榮線”下方。但環比來看，儘管國內需求偏弱，但伴隨著逆週期政策調節的效果顯現，預計6月國內需求將出現環比改善，對進口有一定的支撐。考慮到基數效應，預計進口金額將實現小幅正增長，增速為3%（美元計）。

▌ 物價水平：豬肉水果漲勢依舊，工業品環比普降。食品類價格依然維持較高水平，其中，豬價繼續受到養豬行業產能去化的影響，高頻數據顯示環比和同比繼續上升，較前值漲幅有所擴大；而水果價格方面，農業部重點監測的7種水果同比漲幅達50%。因此CPI食品價格或在豬價和水果的帶動下繼續回升，6月達到2.8%左右。另一方面， 6月CRB和中國大宗商品價格總指數環比均出現下跌，考慮到國際油價的疲弱，預計6月開始PPI將開啟下行通道，同比跌至0.2%左右。

▌ 金融數據：預計M2持平前月，社融增速環比回升至10.9%。社融方面，我們預計社融增速將較上月小幅回升0.3個百分點至10.9%。人民幣貸款新增量則或為1.6萬億，略低於去年同期1.84萬億的水平。同時，6月整體金融環境體現出整體寬鬆、但信用分層的特點，我們認為M2增速整體將維持在8.5%左右水平，而M1較難有顯著回升，仍將低位運行。

正文

▌ 經濟數據：消費和出口仍有拖累，但投資將環比改善

工業：工業增加值增速將好於前月

6月中採PMI指數持平前月，仍在收縮區間，但數據結構上已顯示出生產動能積極回覆的跡象。6月中採製造業PMI指數持平前月，維持在 49.4%，其中新訂單、生產量和從業人員繼續回落，但降幅有所收窄，尤其新訂單PMI僅回落0.2個百分點，較5月的-1.6個百分點的回落有明顯收窄。並且，大、中、小型企業PMI也均落入榮枯線以下，顯示經濟短期仍然存在壓力。不過，PMI指數也顯示出了較為積極的信號，其中原材料庫存和配送時間均出現顯著改善，顯示企業的備產積極性有所增強，或利好後續月份的生產活動回升。

高頻數據基本平穩，預計工業增加值增速6月將環比小幅回升。從高頻數據觀察，6月高爐開工率環比維持穩定，基本均在70%左右運行；六大電廠發電耗煤量同比增長-10.0%，降幅收窄（5月為-18.9%），整體表現工業表現仍在低位，但環比應有改善。綜合我們對整體地產、製造業及基建投資的判斷，整體需求仍在較弱區間，但好於前月，預計工業增加值6月增速將較5月有小幅回升，預期為5.4%。

投資：地產投資繼續回落，但將依舊支撐投資增速

固定資產投資方面，我們預期整體增速會在5.7%，略好於前值。地產投資方面，從高頻數據觀察，儘管粗鋼產量仍在高位，但土地市場小幅降溫，百城土地成交佔地面積環比減少，疊合對銷售增速的觀察，我們認為短期地產投資的累計增速還將維持接近10%的水平，但增速下降將會持續；從基建來看，6月地方專項債的新政預計將提振後續基建投資的回升，且6月亦有部分地方政府公佈了重大投資項目，我們認為6月基建增速層面應有弱改善，全口徑增速應回升至3%以上；而從製造業來看，6月出口企業的承壓延續，而疊合製造業PMI、工業企業的資產增速及利潤增速等前瞻指標，我們判斷製造業投資增速暫時不會有太大起色。綜合看固定資產投資增速預計較上月環比小幅改善0.1個百分點，或為5.7%。

消費：消費動能偏弱，增長大概率回落，但可選消費可能成為結構亮點

5月消費同比增速為8.6%，是自去年10月以來的單月最高增速。我們在4月的前瞻報告中也強調5月消費將環比顯著回升，其動力將主要來自假期因素和汽車消費的改善。6月假期因素消退，且對比往年發現目前消費增長動能仍然偏弱，預計消費大概率回落。但今年“618”活動的銷售情況較好疊加“國五”“國六”切換前汽車零售大概率繼續出現環比改善，以上兩個原因帶動的可選消費增加對社消增長仍然有一定支撐。6月存在“618”活動，促銷力度加強可能會帶動整體消費。根據報道，618中各大電商銷售均有較好表現。以京東為例，整個“618”活動期間，累計下單金額達2015億元，同比增速為26.5%。[1]此外，受到“國五”“國六”標準切換臨近的影響，汽車終端促銷力度仍然較大，根據乘聯會乘用車零售數據，6月1-3周乘用車零售數量同比增速為3%，較5月走勢改善，預計6月汽車消費增速大概率將繼續出現環比改善。綜合來看，預計6月社會消費品零售總額同比增速為8.0%。

進出口：內外需求持續偏弱，出口仍然同比下降

出口方面，主要國家的需求仍然未有較大的起色。6月美國、日本、韓國等主要貿易國家制造業PMI均持續出現不同程度的回落。歐元區製造業PMI受到德國PMI的回升提振環比小幅回升了0.1個百分點。但整體來看外需仍然偏弱。且中美加徵關稅提升至25%的負面影響會逐步顯現。但上海出口集裝箱運價指數（SCFI）美東航線和美西航線運價再次出現了明顯了分化，與去年8月中國搶出口的情況比較類似。考慮到G20前進出口廠商仍然對3000億可能被加稅有預期，因此6月內3000億商品的部分搶出口情況可能對出口有一定支撐。總體來看，預計6月出口增速可能為-6%（美元計）。

進口方面，6月國內製造業PMI與上月持平為49.4%，繼續處於“枯榮線”下方。但環比來看，儘管國內需求疲弱，但伴隨著逆週期政策的效果顯現，預計6月工業增加值月度同比增速較5月有小幅改善，對進口有一定的支撐。考慮到基數效應，預計6月進口金額將實現小幅正增長，增速為3%（美元計） 。

▌ 物價：豬肉水果漲勢依舊，工業品環比普降

豬價繼續受到養豬行業產能去化的影響，高頻數據顯示環比和同比繼續上升，較前值漲幅有所擴大。夏季蔬菜供應充足，現階段異常天氣逐漸減少，6月農業部28種重點監測蔬菜平均價格環比繼續下降，同比漲幅較之前收窄。需要重點關注仍在持續上漲的水果價格，6月漲幅尚未收窄。主要品種如蘋果和梨主產區在去年春季遭受倒春寒天氣，減產幅度較大，加之今年春季南方荔枝等部分熱帶水果減產，短期內市場供給偏緊。農業部重點監測的7種水果同比漲幅達50%。因此CPI食品價格或在豬價和水果的帶動下繼續回升。非食品價格中，6月國際原油價格跌幅較大，同時國內需求仍較為疲弱，因此非食品價格回升或仍需時日。總體來看，我們預計6月CPI或為2.8%左右，結構性通脹的特點依然較為明顯。

PPI方面，由於今年上半年PPI體現出一定韌性，上游企業盈利好於預期。目前上游原材料仍舊處在供大於求的狀態，內外需疲弱的特點較為明顯。因此觀測到6月CRB和中國大宗商品價格總指數環比均出現調整。6月統計局重點監測的工業產品中，價格環比無一例外均下跌。同時，考慮到國際油價的疲弱，預計6月開始PPI將開啟下行通道，同比跌至0.2%左右。

▌ 金融數據：預計M2持平前月8.5%，社融增速維持穩定

信貸水平：銀行風險偏好仍然偏弱，人民幣貸款總量將小幅低於去年同期

今年的4-5月，新增人民幣貸款的結構偏差，其中企業中長期貸款佔比降至歷史較低水平。從6月基本面和對銀行的草根調研來看，短期銀行的風險偏好仍待恢復，貸款仍然較為謹慎，體現在信貸依然多投放於居民中長期貸款和企業短貸層面。並且，6月中小銀行尤其是城商行的同業存單發行和續作還受到包商銀行事件的持續影響，這也將間接影響到中小銀行的信貸投放。綜合看，我們認為6月整體新增信貸投放將低於去年同期水平（2019年6月為1.84萬億元），或在1.6萬億左右，其中6月下旬受地方專項債新政等政策推動，銀行中長期貸款的配套投放將有所增加，並將在後續月份持續助力貸款的結構改善。

社融規模：專項債加快發行，推升存量增速至10.9%左右

社融方面，我們預計社融增速將較上月繼續小幅提升0.3個百分點至10.9%，其中專項債的加快發行、非標融資的同比少減將貢獻顯著。分項來看，表內融資方面，預計新增本外幣貸款或為1.6萬億元，將略低於去年同期；直接融資方面，信用債融資保持淨增但總量較低，預計當月信用債融資及股票市場融資之和約為1000億元；地方專項債方面，經Wind初步統計，疊合口徑調整，預計淨髮行量為4800億元，大幅高於4-5月的發行水平，對社融增速的提升貢獻顯著；表外融資方面，綜合對到期量的判斷，預期委託、信託、未貼現承兌匯票三項綜合可能將維持小幅負值，或為-2800億元，雖負向貢獻明顯，但將明顯低於去年同期-6900億元的淨減少量；而其他融資方面，疊合我們對銀行ABS的發行規模預測，整體或為2400億元。

廣義貨幣供給：M2增速預計持平上月，或為8.5%

廣義貨幣供給方面，我們預期6月M2增速將繼續持平前月，保持在8.5%的增速水平附近。6月儘管銀行間市場利率維持低位，但信用分層的狀況較為明顯，中小銀行的信用派生能力在包商銀行事件的持續影響下繼續受到制約，將影響M2同比增速的回升。M1方面，5月的企業盈利略有好轉，但1-5月工業企業利潤同比增速仍然在負區間，預期6月M1增速的改善幅度仍然有限，將繼續保持低位。

[1]從“618”大數據看中國消費新活力，新華網，2019年6月19日

本文節選自中信證券研究部已於2019年7月1日發佈的報告《2019年6月經濟金融數據前瞻：經濟指標略有起落，社融增速仍將平穩向上》，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見相關報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。

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