摘要：
上半年地方經濟：漲跌互現，分化延續。2季度全國GDP同比增速6.9%，較1季度高位持平。而從省級層面看，與1季度相比，上半年各省GDP增速13升8平10降，整體漲跌互現，與全國數據相印證。分區域看，西南普遍高增，帶動西部12省領跑;中部6省次之，分佈均勻;受華北地區增速偏低拖累，東部10省增速低於中西部;東北3省依然殿後。
國企盈利提升，東北逐步企穩。東北三省上半年GDP增速排名仍然靠後。遼寧省GDP佔比近東北一半，15、16年遼寧經濟跳水是東北各項經濟指標持續下滑的主因。但17年以來，遼寧經濟逐漸企穩回升，因而東北經濟增速觸底反彈。東北經濟企穩主要有兩點原因：一是國企改革、供給側改革深入推進帶來工業類國企的盈利持續改善;二是前期遼寧省經濟數據“擠水分”告一段落，低基數效應開始顯現。
工業價格走高，資源大省回升。河北省是傳統產鋼大省。鋼鐵行業景氣度很大程度上決定了河北省的經濟發展。16年下半年以來鋼價保持上漲趨勢，帶動鋼企盈利改善，受鋼鐵行業生產經營狀況改善推動，上半年河北省GDP增速6.8%，較1季度上升。而內蒙古、山西、陝西均是產煤大省，煤炭行業的景氣程度在很大程度上決定了三省經濟發展。16年下半年以來煤價溫和回升，受煤炭行業景氣回升影響，上半年山西(6.9%)、陝西(8.2%)GDP增速均較1季度回升，內蒙古煤炭行業效益明顯改善，但受其他工業子行業低迷拖累，上半年GDP增速略降。
轉型穩定經濟，東部保持平穩。東部省份經濟體量龐大，上半年GDP總量穩居前列、包攬前四，但經濟增速緩中略降，雖然普遍超過6.8%，但不及中、西部省份。而縱觀過去5年的經濟增速變化，東部地區經濟增長更為穩健，表現為東部地區經濟增速降幅遠小於中西部地區。這主要是得益於東部及早開始轉型：東部地區投資/GDP遠低於中西部地區，但研發經費、平均工資均遠高於中西部地區，表明其經濟增長模式從投資驅動工業轉向人力資本驅動服務業。此外，16年中以來，外需持續回暖，也拉動了東部地區的出口。但由於進口需求較大，淨出口對東部地區的經濟增長貢獻相對有限。
仍是投資驅動，中西部下臺階。上半年中西部地區經濟增速全國名列前茅，特別是西南地區表現搶眼，西藏、重慶、貴州增速均在10%以上。雖然中西部地區仍保持較高的增長速度，但從12年以來，中西部地區經濟增速波動要遠大於東部地區，經歷了明顯的“下臺階”過程，核心原因在於投資的邊際回報遞減，投資驅動經濟的老路將近尾聲。值得注意的是，重慶經濟體量較大、增速依然領跑全國。究其根本，一是仍然依靠“政府主導，投資驅動”經濟模式;二是注重在產業價值鏈上的延伸發展加工貿易;三是以電子和汽車產業“雙輪驅動”，打造支柱產業集群。
工業穩定經濟，轉型必由之路。各省經濟表現差異，既與區域增長模式有關，也是中國經濟縮影：國企利潤回升令東北經濟企穩;工業品漲價令資源大省經濟回升;中西部依靠投資驅動，優勢漸弱，唯重慶兼顧體量與增速;東部地區及早轉型，經濟保持平穩。展望未來，我們認為：東北地區和資源大省的經濟回升並不具備持續性，而重慶、東部沿海地區的經驗表明，從工業轉向服務業仍是必由之路。
正文：
1. 上半年地方經濟：漲跌互現，分化延續
1.1 各省GDP：漲跌互現，整體平穩
2季度全國GDP同比增速6.9%，較1季度高位持平。目前各省統計局也相繼公佈地方GDP。與1季度相比，上半年各省GDP增速13升8平10降，整體漲跌互現，與1季度(13升5平13降)表現基本一致。而綜合來看，上半年分省加權平均GDP增速7.5%，也較1季度持平，與全國GDP增速之差持平在0.6個百分點。
1.2 西南華東領跑，東北依舊殿後
上半年各省GDP增速保持分化：西藏10.8%繼續領跑，重慶、貴州增速也都在10%以上;遼寧2.1%繼續殿後，甘肅、吉林、黑龍江等6省增速也都低於全國。分區域看：西部12省增速8.3%，主要為西南地區拉動;中部6省增速8.0%，分佈較為均勻;東部10省增速7.5%，主要為上海和京津冀拖累;東北3省增速4.1%，依然殿後。
2. 國企盈利提升，東北逐漸企穩
2.1 東北排名殿後，增速觸底反彈
東北三省上半年GDP增速排名仍然靠後。其中，遼寧省GDP增速2.1%，繼續墊底;工業增速-4.3%，降幅收窄但同樣墊底;投資增速-31.4%，位列倒數第二。黑龍江與吉林同為難兄難弟，各項指標均低於全國均值，GDP增速分列倒數第八、第九。
東北三省中，遼寧省GDP佔比近半，而15、16年遼寧經濟跳水，也是東北各項經濟指標持續下滑的主因。但17年以來，從各項指標看，遼寧經濟逐漸企穩回升，GDP增速由負轉正，工業、投資增速也都降幅收窄。
2.2工業品猛漲價，國企盈利改善
東北經濟企穩的原因有兩個，一是16年以來，國企改革、供給側改革深入推進，工業品價格上漲，工業企業，尤其是工業類國企的盈利、收入持續改善。今年以來，遼寧、黑龍江PPI增速持續高於全國，令積弱多年的東北工業持續回暖。與此同時，年初以來國企收入、利潤均實現大幅增長，尤其是上半年地方國企利潤同比增長37.5%，而東北作為國有經濟佔比較高的老工業區，受益頗多。
2.3 前期“擠水分”，低基數顯現
另一個原因則是前期遼寧省經濟數據“擠水分”告一段落。17年初，遼寧省長陳求發在人大會議中確認，遼寧省在2011年至2014年存在財政數據造假，經濟數據被注入水分，GDP虛高現象嚴重。15、16年遼寧經濟數據“擠水分”，令GDP、工業、投資、財政收入等各項經濟數據增速不斷下滑。比如，遼寧省財政收入一度接近北京，目前僅佔三成。17年以來，前期“擠水分”導致的低基數效應逐漸顯現，遼寧省GDP增速和財政收入增速均由負轉正。
3. 工業價格走高，資源大省回升
3.1 河北：經濟繼續回暖，受益鋼價上漲
河北省是傳統產鋼大省。16年、17年上半年河北省粗鋼產量分別為19260萬噸、9971萬噸，佔全國產量比重穩定在24%，是第二名江蘇省的1.8倍。而17年前5月，河北鋼鐵行業利潤總額佔全省工業利潤總額的17%，鋼鐵行業景氣度在很大程度上決定了河北省的經濟發展。
16年下半年以來鋼價保持上漲趨勢，中鋼協數據顯示，鋼材綜合價格指數從16年7月初的68.7回升到17年6月底的101.0，漲幅高達47%，但進入17年2季度後，鋼材價格指數漲幅趨緩，整體維持在100左右。
鋼價上漲帶動鋼企盈利改善，也令生產擴張。黑色金屬冶煉及壓延加工業主營業務收入增速持續三季度為正。雖然鋼價漲幅回落、去年同期高基數令2季度鋼企收入、利潤增速微降，但仍保持在20%以上。而受鋼鐵行業生產經營狀況改善推動，上半年河北省工業增加值同比增長5%，比1季度加快0.5個百分點，GDP累計同比6.8%，比1季度加快0.3個百分點。
3.2 內蒙古、山西、陝西：經濟整體改善，受益煤價上漲
內蒙古、山西、陝西均是產煤大省。16年、17年上半年三省原煤總產量分別為21.7億、11.4億噸，佔全國比重分別為64.5%、66.5%。煤炭行業的景氣程度在很大程度上決定了三省經濟發展。比如17年前5月內蒙古煤炭行業利潤佔全區工業利潤的比重高達47%。
16年下半年以來煤價溫和回升，中國煤炭價格指數從16年7月初的126.4回升到17年6月底的154，漲幅達到22%。煤價回升令煤企盈利扭虧為盈，煤炭行業生產也見底回升。煤炭開採和洗選業主營業務收入同比增速持續回升，17年上半年同比增速高達37.6%，利潤總額增速更是大幅飆升。
受煤炭行業景氣回升影響，上半年山西(6.9%)、陝西(8.2%)GDP增速均較1季度回升。內蒙古煤炭行業效益也明顯改善，1-5月利潤增長207%，佔全區工業利潤47%，但受其他工業子行業低迷拖累，上半年內蒙古GDP、工業增加值增速均小幅回落。
4. 轉型穩定經濟，東部保持平穩
4.1 東部經濟：體量龐大，增速略降
東部省份經濟體量龐大，上半年GDP總量穩居前列，其中廣東、江蘇、山東、浙江包攬前四，廣東、江蘇上半年GDP均已超過40萬億，前十名中東部獨佔六席。但東部各省上半年經濟增速緩中略降。雖然上半年東部各省GDP增速均超過6.8%，但不及中西部省份。GDP增速前十名的省份中，僅福建屬於東部地區。事實上，上半年東部10省GDP增速僅7.5%，明顯低於中、西部地區。
此外，與去年同期相比，東部地區GDP增速降幅為0.09%，而中、西部及東北地區增速則分別較去年同期上升0.27%、0.33%和1.84%。然而，縱觀過去5年的經濟增速變化，東部省份經濟增速平均降幅遠(0.29%)低於中、西部及東北地區(分別為0.60%、0.85%和1.14%)，說明東部地區經濟增長更為穩健。
4.2 淡化增長，轉型升級
東部地區較小的經濟增速降幅得益於工業向服務業的轉型。17年上半年，已公佈的數據顯示東部7個省份第三產業佔GDP比重超過50%，其中北京、上海遠高於全國平均水平，第三產業佔比分別達到82.2%和69.8%。中西部僅5省第三產業佔GDP比重超50%，遠低於東部地區水平。從第三產業累計同比增速來看，東部省份第三產業同比增速均超7%，福建、河北、海南累計同比增速達到10%以上。這說明東部各省轉型升級較為成功。
從要素層面看，工業由投資驅動，而服務業由人力資本和創新驅動。東部地區投資/GDP遠低於中西部地區，但研發經費、平均工資均遠高於中西部地區。從研發經費佔GDP比重上看，江蘇、天津、廣東及山東15年底均已超過20%，創新為東部省份的經濟增長提供了較大的驅動力。從城鎮單位就業人員平均工資來看，北京、上海領跑全國，2015年人均工資均超過10萬元;天津、浙江、江蘇、廣東也位居前位。由此可見，東部經濟發展的動力很大部分來自於人力資本。
4.3 外需拉動出口，淨出口貢獻有限
而16年中以來，外需持續回暖，也拉動了東部地區的出口。17年上半年，東部省份出口金額佔GDP的比重普遍高於全國，出口佔GDP比重前7位均屬東部地區。從出口金額累計同比增速來看，自16年二季度以來，東部地區出口增速也不斷回升。
然而，由於進口需求較大，儘管浙江、江蘇兩省淨出口/GDP領先全國，但東部其餘省份淨出口/GDP優勢普遍不大，北京、上海、天津及海南的淨出口均為負值且處全國末位。這說明淨出口對東部地區的經濟增長貢獻相對有限，與全國反映的數據相匹配。
5. 仍是投資驅動，中西部下臺階
5.1 西南表現搶眼，但增速仍趨降
二季度中西部地區經濟增長速度在全國名列前茅，特別是西南地區表現搶眼。GDP累計同比增速前10名的省份中，西部地區佔據6席，中部地區佔據3席，僅有排在第8位的福建一省不屬於中西部省份，前15名的省份中，中西部地區獨攬11席。
雖然中西部地區仍保持較高的增長速度，但實際上，近幾年該地區經濟增速已大不如前。從12年以來，中西部地區經濟增速波動要遠大於東部地區，經歷了明顯的“下臺階”過程。將GDP累計值作為權重，測算的各地區加權平均GDP累計同比增速表明，中部地區由12年二季度的11.0%降至17年二季度的8.0%，降幅3%，西部地區由12年二季度的12.5%降至17年二季度的8.3%，降幅4.2%，而同期東部地區由8.9%降至7.5%，降幅僅1.4%。
5.2 拉投資促轉型，重慶繼續領跑
17年2季度，重慶GDP增速維持兩位數增長，全國排名第二位。從12年2季度以來，重慶市GDP累計同比增速一直維持在10%以上，且增速排名從未跌出過全國前五位。那麼，應如何看待重慶經濟在新常態下仍維持高速增長?
首先，這仍是“政府主導，投資驅動”經濟模式的結果。重慶固定資產投資佔GDP的比重仍遠超一線城市，17年2季度來看，重慶固定資產投資完成額佔GDP比重高達75.7%，而同期該比值最高的一線城市北京也只有26.3%。
在重慶市的固定資產投資投向上，房地產和基建投資佔有較大比重。15年重慶市房地產投資佔固定資產投資比重26.4%，全國平均只有17.4%的水平。15年重慶基建投資佔固定資產投資比重26.9%，全國僅為23.8%。可見房地產和基建投資佔據了重慶市固定資產投資的主要部分。
而作為中西部地區的縮影，投資驅動的經濟增長模式面臨著邊際收益遞減的窘境，隨著經濟總量的增加和資源約束的加劇，投資對經濟的帶動作用可能會逐步減弱。
其次，重慶市的經濟增長也得益於加工貿易。不同於東南沿海地區“大進大出”的早期模式，重慶市的加工貿易注重在產業價值鏈上的延伸，這既是對貿易模式的創新，也是在內陸地區大規模開展對外貿易的獨特實踐。
而從高新技術產品淨出口金額全國佔比上來看，重慶市幾乎經歷了從無到有的過程，從11年的僅2.28%增長到16年的14.47%。從高新技術產品淨出口金額增速上來看，雖因全球需求下滑帶來了重慶市高新產品出口增速的深度調整，但17年以來，重慶市該指標已大幅提升。17年4月，該指標由負轉正至0.66%，而同期全國仍有-5.67%的負增長。
最後，重慶市在產業集群經濟的發展上也頗具特色。以電子和汽車產業“雙輪驅動”，重慶著力打造“6+1”支柱產業集群(電子信息、汽車、裝備、化工、材料、能源和消費品工業)。通過對15年重慶市主要工業行業對利潤總額貢獻度的計算，汽車製造業佔據59.48%，電子信息產業佔據19%。而在17年上半年，有關行業企業的利潤也獲得較大幅度提升。如重慶市計算機、通信和其他電子設備製造業規模以上工業企業利潤總額同比增速100%，遠超全國17.1%的平均水平。
6. 工業穩定經濟，轉型必由之路
6.1 工業穩定經濟，中國經濟縮影
回顧過去幾年，中國經濟從持續回落轉為逐步企穩，而地方經濟也從普遍下滑轉為好壞參半。而上半年各省經濟表現差異的背後，既是區域增長模式的差異，也是中國經濟的縮影。
從地方經濟看：1)資源大省經濟回升，主要源於供給側改革之下工業品價格大幅上漲，工業利潤增速反彈，而鋼鐵、煤炭均是代表性行業。2)東北三省經濟企穩，不僅受益於工業品價格上漲，也受益於國企盈利改善。3)西部地區增速領跑，本質仍是投資驅動老路，但近幾年來優勢已不斷削弱，印證近幾年來投資增速的不斷下滑。而其中重慶因率先開始轉型而表現搶眼。4)東部沿海省份經濟體量龐大、增速趨穩，有賴於及早進行轉型，當前第三產業已成為其支撐。而外需改善雖然拉動東部沿海地區的出口，但進口高增的背景下，淨出口對其經濟貢獻有限。
而對應到中國經濟，則是：1)從需求看，雖然投資增速緩中趨降，但投資對GDP的貢獻率小幅上升，而出口貢獻率基本持平，消費貢獻率回落。2)從產業看，第二產業對經濟貢獻率上升，其中工業增加值、工業企業利潤增速較去年明顯回升。3)從微觀看，不同類型企業表現分化明顯，國有企業表現遠好於民營企業，大企業表現好於中小企業。
6.2 從工業到服務業，轉型必由之路
展望未來，我們認為：1)東北地區和資源大省的經濟回升並不具備持續性。2)而重慶、東部沿海地區的經驗表明，從工業轉向服務業仍是必由之路。
目前金融市場利率上行已傳導到信貸市場，使得房貸利率大幅上升，2季度的房貸增速也出現了明顯的下行拐點，這意味著下半年地產市場下行壓力將加大。而從更廣義信貸的角度，今年上半年銀行理財整體規模收縮，而過去兩年的銀行理財每年新增10萬億規模，其實對於實體經濟和房地產都有支撐，而這一部分廣義信貸的萎縮必然會對房價和經濟產生衝擊。而房地產決定工業需求，因而工業回暖帶來的經濟改善料難持續。
而東部沿海省份在經濟體量龐大的前提下仍然保持穩定的中高速增長，西部各省中，也唯有重慶兼顧了經濟的體量和增速。其本質都是發展新興製造業和服務業，也是本輪經濟韌性的來源之一。事實上，15年以來，第三產業對經濟增長的貢獻率已經超過第二產業，而從PMI就業指標看，服務業吸納的就業能力持續強於製造業。因而，無論是從增長還是就業的角度看，從工業向服務業的轉型，都將是必由之路。
（編輯：王夢豔）