'益豐藥房—業績保持高增長，淨經營性現金流增長146%'

中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。

益豐藥房(603939)

2019H1業績符合我們預期

公司公佈2019H1業績：營業收入50.48億元，同比增長68.65%；歸母淨利潤3.08億元，同比增長36.78%，扣非淨利3.03億元，同比增長46.69%。對應每股盈利0.82元，業績符合我們預期。

發展趨勢

內生外延驅動，保持高增長。2019H1公司中西成藥收入35.95億元，增長74.26%，保持快速增長；中藥收入5.26億元，增長63.76%；非藥品收入7.83億元，增長55.13%。2019H1，公司淨增門店516家，其中，新開門店368家（含新增加盟店87家），收購門店204家，關閉56家，目前公司總門店數4127家（含加盟店256家）。

淨經營性現金流增長146%。2019H1，公司綜合毛利率39.09%，較同期降低1.49ppt，主要是公司加快新開店速度。銷售費用率24.88%，同比下降1.84ppt；管理費用率4.20%，同比上升0.40ppt，主要是提升管理人員薪酬以及合併報表所致。經營性淨現金流4.33億元，比去年同期增長146%，主要是收入高增長及公司提高存貨週轉率等。

擬實施債券融資，提升公司綜合實力。公司公告，擬註冊發行不超過10億元的超短期融資券，優化債務結構；同時，擬公開發行不超過15.81億元的可轉換公司債券，主要用於物流中心建設、新建門店1500家、智能管理平臺建設、補充流動資金等，我們預計有助於進一步增強公司綜合實力，鞏固和強化區域競爭優勢。

盈利預測與估值

考慮到股本增加，我們下調2019/2020年盈利預測0.8%/0.5%，至每股1.58/2.10元，同比增長43.51%/33.18%。公司當前股價對應2019/2020年47/35倍P/E。我們維持公司跑贏市場評級，考慮到公司加快擴張步伐，同時高度重視管理效率提升，相應上調目標價21.4%至85元，對應2019/2020年54/40倍P/E，對比當前股價有14.4%上升空間。

風險

人力和房租成本上升；新模式挑戰；人才引進跟不上門店擴張。