'徐工機械—歸母淨利潤大幅增長，經營性現金流淨額創歷史新高，資產質量進一步夯實'

興業證券發佈投資研究報告，評級: 審慎增持。

徐工機械(000425)

投資要點

公司公佈2019年半年報：公司實現營業收入311.56億元，同比增長30.12%；實現營業利潤25.91億元，同比增長111.96%；實現歸母淨利潤22.83億元，同比增長106.82%；扣非後歸母淨利潤21.79億元，同比增長115.54%；經營活動產生的現金流量淨額28.41億元，同比增長45.97%；加權平均淨資產收益率8.15%，同比增加3.42個百分點。

2019年上半年，公司營業收入和歸母淨利潤大幅增長。公司在市場需求保持旺盛態勢的環境下，聚焦市場、聚焦短板、著力風險出清，資產質量、盈利能力、現金流情況等均大幅提高。公司多項產品銷量市佔率國內領先，海外出口業務居行業第一。公司2019Q2實現營業收入167.37億元，同比增長27.18%，環比增長16.07%。

2019年上半年，公司利潤增速顯著高於營業收入增速，主要原因是規模效應推動公司毛利率提升和期間費用下降。2019年上半年，公司實現銷售毛利率18.33%，同比增加0.99個百分點；期間費用共計25.54億元，同比下降4.18%，期間費用率8.20%，同比下降2.93個百分點。

公司經營活動產生的現金流量淨額28.41億元，達到歷史最高點，同比增長45.97%，原因是銷售額顯著增長，公司加強回款力度，銷售商品、提供勞務收到的現金大幅增加，同比增長25.51%；

公司營運能力持續增強。2019年上半年，公司存貨87.80億元，同比下降6.53%；存貨週轉率穩步提升，2019年上半年的公司存貨週轉率從2018上半年的2.11次提升至2.68次。公司應收票據及應收賬款282.50億元，同比增長29.78%。其中應收票據36.80億元，同比下降17.20%；應收賬款245.70億元，同比增長41.83%。2019年上半年公司應收賬款週轉率為1.46次，小幅下滑了0.05次。

2019年上半年，公司資產減值損失1.53億元，全部為存貨跌價損失，同比增長25.67%；信用減值損失7.34億元，同比增長202.31%，原因是應收賬款規模增加和會計政策變更。公司進一步夯實資產質量，未來經營質量有望進一步提升。

徐工有限被納入國家國企改革“雙百企業”和省第一批混改試點企業名單，目前，在徐州市委、市政府的領導部署下，混改工作正按照計劃推進實施。隨著母公司徐工有限混改的不斷推進，未來母公司優質資產有望注入上市公司，增厚業績和資產質量。

我們調整盈利預測，預計公司2019-2021年淨利潤36.85/57.06/66.47億元，對應2019-2021年EPS為0.47/0.73/0.85元/股，對應PE為10/6/5倍(2019/08/30)，維持“審慎增持”評級。

風險提示：工程機械銷量不及預期，出口業務不及預期，集團混改進度不及預期。

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