如涵控股股價走勢圖
上市首日破發後，網紅電商第一股如涵控股（RUJM）持續暴跌。
4月10日，如涵下跌13.76%，最終收於6.08美元，相比此前12.5美元的發行價下跌超過50%。目前，其市值為5.03億美元。由於股價重挫，近年興起的網紅電商模式也飽受質疑，其中還包括了投資人王思聰，後者在微博上，一連對如涵提出三條質疑，認為該公司的網紅模式並未驗證成功。
有分析認為，表面上看，網紅電商是粉絲經濟，是2C的生意，但其實，網紅電商的核心是零售，零售的核心是供應鏈管理，是2B的生意。沒有看清楚這個實質，網紅電商不可能持續，資本市場也不會因網紅而買賬。
“難以複製”的張大奕
公開資料顯示，如涵控股創立於2001年，定位為“網紅孵化”公司，即利用網絡紅人形象打造優質店鋪品牌，再通過營銷推廣、電商變現。
招股書顯示，如涵控股的收入構成中，佔比最大的還是網紅們自己經營的網店。截至2018年底的9個月裡，如涵控股一共簽約113名網紅，按照交易流水分為三個層級：一線網紅、成熟網紅以及新晉網紅。目前如涵擁有3位一線網紅，分別是張大奕、大金以及莉貝琳，同時還擁有7名成熟網紅以及103位新晉網紅。
她們一共貢獻了17.8億元的銷售量，同比增長僅有10%。網紅電商對於頭部資源的依賴過重，是該公司存在的重大風險。這一百多個網紅裡，真正能大筆貢獻收入的只有張大奕。張大奕在2017財年和2018財年以及2019財年前三季度，分別佔據了收入的50.8％、52.4％和53.5％。因此，連王思聰也吐槽稱“這是多麼不健康的比例。”
除此以外，張大奕還是股東之一。招股書顯示，該公司CEO馮敏持股為29.27%，為公司最大股東；張大奕持有15.00%股權，為第二大股東。在機構投資者方面，阿里巴巴持股8.56%，君聯資本持股8.54%。
此外，在流量瓶頸期，培養新的網紅成本高企。艾瑞與微博聯合發佈的《2018中國網紅經濟發展洞察報告》顯示，2018年，粉絲規模在10萬人以上的網絡紅人數量持續增長，較去年增長51%;其中粉絲規模超過100萬人的頭部網紅，增長達到了23%。網紅之間在內容、黏度、創新上都存在著競爭。
“網紅畢竟不是明星，粉絲的購買力和忠誠度都要打折扣。明星可以通過創造作品，來不斷保持熱度和人氣，網紅就不一樣了，尤其是展示類帶貨的網紅，僅僅看臉也是不行的。”一名網紅機構人士對21世紀經濟報道記者坦言，張大奕之所以能紅，很大程度也是流量紅利帶來的結果。現在基本很難複製了，畢竟在微博上購買流量和曝光，也是不小的一筆投入。
網紅的流量去哪兒了？
招股書顯示，如涵在2017財年、2018財年和2019財年前三季度，分別實現收入5.77億元、9.47億元和8.56億元人民幣。當季分別虧損4013萬元、8995萬元以及5750萬元。
其中，虧損的原因在於包裝網紅的營銷費用上升。網紅電商的模式是，從工廠訂貨，然後再通過自己的渠道進行銷售。最核心的環節在於，通過網紅引流帶貨。2018至2019財年前3季度，營銷費用從1.21億增長到1.584億元，主要是因為網紅培養的成本水漲船高。網紅培養團隊工資增加，培訓和支持費用增加，導致費用越來越高。
對此，王思聰點評認為，如果需要花1.5億元的營銷費用，那KOL的意義何在？如涵銷售商品成本主要分為採購商品成本、存貨報廢成本以及KOL服務費三大塊成本，2018年三塊成本分別佔收入的比重為53%、5%以及11%。
這意味著，網紅們帶貨的“提成”比例約為一成，且不斷需要加大在微博、淘寶、抖音等平臺的曝光，來維持熱度。21世紀經濟報道記者瞭解到，一名網紅每年在電商業務上銷售額的近10%，都會用來購買粉絲頭條、會員等各種增值服務。
未來一段時間內，不斷上漲的流量成本，仍然是如涵的挑戰所在。可以說，在網紅經濟時代，如涵探索與發現了一條網紅電商之路，但電商模式成熟，網紅電商卻大幅虧損，投資者也不看好這一模式。其能否建立持續的、排他性的護城河？目前看來很難。
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