已經難分人神的老道張三丰創了一種很牛的功夫，叫“梯雲縱”。

俞岱巖耍過，是這麼幹的：“提一口真氣，左掌拍向船邊。一借力，雙臂急振，施展‘梯雲縱’輕功，跟著又上竄丈餘”。張翠山也耍過，“身形縱起丈餘，跟著使出‘梯雲縱’絕技，右腳在山壁一撐，一借力，又縱起兩丈”。

到了高空，還能再次爬升，這是多少人夢想做到的事。

2018年的4月23日，中國最大中介鏈家的老闆左暉決定換賽道，從房產中介換到互聯網平臺，貝殼找房成立。左暉想的也是再上更高處。

一年之間，鏈家向貝殼的轉軌動作生猛。全部主力人員轉向貝殼，億計的真金白銀砸向推廣，向其他房產網絡發起刺刀戰……

其實，一年過去，儘管“掏空鏈家”質疑不斷，貝殼找房的權屬疑雲重重，貝殼找房與領頭友商的流量懸殊，左暉自己就說過，最壞的結果是“貝殼沒做成，鏈家也沒了”……

眾說紛紜，兩個關鍵問題依然充滿懸念：其一，為什麼左暉不滿於“最大中介頭子”，all in開放平臺——“貝殼找房”為什麼？其二，房產平臺的戰爭，貝殼會贏嗎——貝殼未來會怎樣？

○ 互聯網執念

小米上市前，雷軍特別在意的是，小米會被看成是一傢什麼屬性的公司。“小米是一家以手機、智能硬件和IoT平臺為核心的互聯網公司。”雷軍堅持小米本質是互聯網公司。

不過外界對此爭議不斷，認為小米的互聯網營收佔比太低，不足以稱為互聯網公司。儘管雷軍隨後有所妥協，“不必糾結於小米是硬件公司還是互聯網公司，小米是一個新物種......”這還是導致小米IPO過程中估值從1000-2000億美金一再下調至500-800億，最終定格在500億美金以內。後來的痛失互聯網概念，讓雷軍好久耿耿於懷。

過去的二十年，互聯網、平臺、人工智能、大數據……這些定性，成為全球資本市場點石成金的魔法棒，每一個詞彙能攀附上，都導致市值的幾何式倍增。

這基本能解釋，為什麼耿耿於懷這些概念的，不僅雷軍，還比如左暉。4.23日，兩家未上市獨角獸，貝殼、瑞幸都各自放了大衛星，瑞幸發佈IPO計劃，左暉則在北京召集了一場盛大的趴體。

兩家街頭吃飯的公司，一個街邊賣房的房產中介，一家街邊賣咖啡的餐飲店，“互聯網、AI”也成了他們的魔怔：

瑞幸說，自己是“技術驅動的“新零售”模式，“在科技的推動下，技術是我們業務的核心”。貝殼說自己是“以技術驅動的新居住平臺”。

這些年，普通群眾眼見的中國創業圈，越是在商業金字塔頂端，就越發是語言大師。說起自己到底幹什麼，一抽象描述，就文句輝煌，一脫華貴衣裳，也可能露出銀樣鑞槍。

喜歡釋放“學計算機專業”背景信息的左老闆，對互聯網、大數據這些話語有信手拈來的能力，當然也偏愛，每當重要場合演講，不斷重複。

今年的大會上，貝殼鄭重宣佈貝殼“大平臺模式跑通”了，要“以數字化手段重塑居住產業互聯網”。不過，在其準備要推出的新計劃中，群眾此前沒見過的新事物也就只有“AI講房”。

顯而易見，從鏈家到貝殼一週年，左暉的又一個新故事結束了開篇，進入了情節全面鋪開的中盤。在跟客戶說實話都沒法保證的行業，要帶領群眾進入5G物聯網、人工智能的新時代。

這應該就是左暉帶領鏈家突破五重困境的總方針路線了。

○市值：高處不勝寒

鏈家的發跡史充分證明，左老闆是很懂得把儘可能多的重量級資源搬上自家戰車的。尤其從2014年開始，各路資本大規模進入，成為鏈家加速攻城略地的軍火庫。

2014年初到2016年，復星昆仲、鼎暉投資、騰訊、百度、華興、復星等知名投資基金，鼎暉投資、高瓴資本等投資機構給予鏈家至少數十億投資，同期，鏈家啟動全國化併購，先後併購成都伊誠、上海德佑、北京易家、深圳中聯、廣州滿堂紅等當地最大中介。

資本化併購，將鏈家估值步步推高。2017年1月，融創26億入股，鏈家估值達到416億。按融創的公告，2015年鏈家稅前淨利潤約11.96億，彼時其估值取得逾40倍市盈率。緊隨其後，萬科、騰訊、融創等再次投資，鏈家估值達到466億。如果按2018年估值對應據傳的鏈家2017年6.3億淨利潤，其市盈率已約100倍。這個數字可以讓市盈10倍左右的萬科、碧桂園、恆大眼紅得變成兔子。

鏈家為什麼值這麼多錢？在高處不勝寒的鏈家身上，這也成為邏輯悖論。

鏈家是個什麼公司？如果其本質是個領先的中介服務者，可類比的，人員規模指標大約為鏈家近半、經營利潤與鏈家幾乎持平的我愛我家總市值約150億，鏈家2018年估值摸高870億。如果鏈家對標互聯網平臺的話，昔日全球最大房產網搜房總市值已跌落至6.7億美元，流量規模遙遙領先鏈家+貝殼、橫跨房產汽車招聘生活服務的58同城市值約700億人民幣。

“鏈家/貝殼”>“我愛我家+搜房+58房產+安居客”總市值的支撐依據是什麼？既無法知曉左暉內部自洽的邏輯，也無法知曉，那些入股的資本大鱷是怎樣被左暉說服的。

不過，以前被說服的資本家也開始心裡打鼓。2018年9月，鏈家以約130億美元的估值向投資者融資約20億美元，包括騰訊控股和華平投資，覺得估值過高，華平投資最終退出。

2019年3月25日，鏈家/貝殼宣佈啟動D輪融資，已獲得騰訊領投的8億美元，並獲得微信九宮格入口。

儘管鏈家/貝殼樂於釋放這樣的故事：2016年兩會期間，馬化騰拜訪了左暉，並因鏈家從線下征服線上“最終成了老大”而拜服，堅定下注鏈家/貝殼。

細細追問的話，鏈家/貝殼是否真能從騰訊拿到8億美元真金白銀？微信九宮格作價幾億？上次130美金估值的融資嘗試失敗後，本輪融資估值多少？這些才是左暉不願明說的。

而據“PropTech研習社”“從一位參與貝殼找房D輪募資的機構處”獲悉的消息，D輪估值95億美元，比之上一輪鏈家的期望直直縮水了35億美金。

在資本緊縮週期，估值高高見頂，下一輪估值增高的邏輯怎麼搞出來？彼時蜜糖此時砒霜，高估值成為鏈家面臨的第一個困境。

○佣金：觸摸天花板

有些人生猛，大不了傢俱受不了。面對鏈家的生猛，不僅資本家也受不了，中國房地產也受不了。

以交易量為佣金基數，二手房交易量是鏈家經營收入的命門，是關係經紀人收入的最大激勵。

所以，在領導眼裡，“房子是用來住的不是用來炒的”，但中介眼中，房子是用來買賣的。這也就是為什麼長期以來，房產中介堅持一手託兩家，以促成買賣為最大目標的制度層原因。

2017年，鏈家參與到調控中，單價超過政府指導價，鏈家就不上網，北京二手房房價得到了控制。這讓領導們充分認識到，調控房價，就是調控鏈家。

然而，佣金增長因素2017年後遭遇危機。佣金的兩個驅動因素，市場成交量+企業份額都出現變數。

“房住不炒”政策定調後，2017年，房屋交易總量大幅下降。據鏈家報告稱，2017年地產交易總量只有2016年的一半。儘管期望房產調控再次放空炮的人不在少數，調控持續、經濟增長下行、人口紅利弱化的背景下，中國房地產交易量最高峰不可能重現。

另一層壓力是，門店投資驅動的鏈家模式遭遇邊際效益遞減規律。

二手房中介市場，是否存在一個大中介佔有率的理論頂點，不得而知，但依靠多開門店、增加經紀人的投資驅動模式會邊際效益遞減是確定無疑的。

事實是，在大本營北京的市佔率，鏈家一直在下滑。在2016年上半年，鏈家的市場份額還高達54%，全年拉低到47.7%，而到2017年卻下滑到了46.39%。

大力提高佣金收費比例來增收？除非出現完全壟斷，想都別想。多年來鏈家交易佣金收費之高全國第一，在北京、上海等核心城市已達2.75%、3%，儘管這也難確保鏈家獲得較高淨利潤率。不斷增高的佣金費率就是鏈家不斷積累的競爭劣勢。

堅持常識思維的話，“便宜”是不輸於“好貨”的千年來的基本商業邏輯。無論普通人、富豪，誰的錢都不是風吹來的。剝去華麗的包裝語言，建立在對房源壟斷之上的市佔率，千萬別錯以為是人民群眾喜愛鏈家高佣金。

以深圳為例，據“鷹覓房產”估算， 2017年二手房市場實現佣金收入40億，按照鏈家20%市佔率計算，鏈家分得8億佣金收入，再扣除經紀人提成和門店租金，鏈家淨得10%—15%左右，也就是8000萬—12000萬左右。深圳這樣少有的一線城市，一年才區區一個小目標，怎麼配得上800億的市值？

成交高峰一去不再，佣金費率不堪重負，核心城市佔比萎縮，以佣金收入與利潤來支撐市值邏輯不通，這是鏈家增長故事的第二個困境。

○金融：夢碎時分

現在看，2017年2月發生在上海的那次“小”風波，其影響是被低估了。彼時，上海市消保委曝光兩起涉及鏈家案，將隱祕的鏈家金融帝國撩開一角。

兩個案例，一個是由鏈家居間的標的房屋，被抵押給了鏈家公司；另一個，則是鏈家向購房人賣出一套已被抵押房屋，繼而誘導購房人簽訂高利率的借款協議來償還房貸，過戶時又要求購房人將其父母的房子抵押。鏈家被上海要求下線金融產品、撤銷櫥窗廣告以及停止獨家代理的業務。

事件中，鏈家的主要問題是“違規抵押、出售按揭房源、涉及違規放貸”。然而，“鏈家是一個房產中介，沒有提供金融產品的資質。” 藉由事件導火索，更多涉金融違規被挖出：以經紀人個人身份向客戶違規貸款，向出借人提供擔保等一一曝光。

儘管事件曝光後，鏈家聲稱其提供的金融服務是“幫助性服務”，“金融不是鏈家的業務範圍內。”然而這絲毫無法遮蓋左暉對金融的野心，以及鏈家金融的複雜觸角：此時，鏈家已構造了一條由投資到借款、託管到支付的龐大金融鏈條。

面對執法處罰時掩藏迴避，面對資本時高調宣揚，是同一個鏈家。

CFO魏勇曾表示，未來5年鏈家金融有望為集團貢獻50%的收入，“贖樓和尾款墊資熟悉之後真正變成一樁生意大概是在三年前”（ 2013前後）；左暉也以“鏈家已經擁有鏈家代理和鏈家金融等在內的組合型業務板塊”，證明鏈家擁有了中介業務之外的另一個巨大收入引擎，標榜鏈家“顛覆”鏈家。

上海227客訴和金融違規事件，以及其後對首付貸的嚴打，對鏈家發展軌跡的影響在於：鏈家金融業務不得不暫避鋒芒，退避到“悄悄做不說”的軌道上，鏈家金融的高速飛奔緩了下來。金融業務也被從“鏈家故事”的主要情節中刪掉，這樣鏈家增長故事的主幹上再出斷裂。

原本被寄予了百億想象，左暉對金融的野心是不會偃旗息鼓的。在複雜的輾轉騰挪和技術性規避後，鏈家金融以另一種包裹後的形態隱蔽生長。

據“拾遺地”的最新文章描述，目前，鏈家集團的兩個互聯網金融業務平臺——鏈鏈金融與貝殼金服，在股權上與鏈家和貝殼進行了剝離，通過北京博恆泰和廣告這一上級法人，在左暉牢牢掌控之下。

二者以“接受金融機構委託的金融服務外包”名義從事實質的金融業務，內容花式擴展到：一是面向租客開展的租金貸，二是裝修消費等分期消費貸款，三是二手房交易流程中產生的贖樓墊資與擔保業務，即鏈家之前飽受爭議的金融業務。

和公開場合的平和外表不同，左老闆骨子裡是決絕、周全的厲害角色。饒是如此，金融熄火後，足以讓鏈家/貝殼飛起來的發動機是誰？這是左老闆遇到的第三個困境。

○Ace：藏不下去

鏈家崛起為最大中介的武器是什麼？鏈家花大力氣做的“樓盤字典”，是鏈家能高調宣揚“真房源”的前提，也是被行業公認的競爭力基石。

在此基礎上，疊加房源數據上衍生的獨家代理，人店規模優勢，強大的資本助力，相對完善的業務流程管控，對同行形成了顯著的競爭優勢。

對樓盤字典的價值和優勢，左暉自然比外界有更深刻的認識和清晰的感受。據說，有關部門2017年還曾和左暉商量，開放IT系統和房源信息等成果給全行業共享，結果被左暉一口回絕了。

左老闆還是拿衣烏，離許家印教授的境界確有差距，深知自己的一切都是黨和國家給的，恆大的之所以兩萬億資產果真不是空穴來風。

不知道此後左暉是否後悔拒絕向社會開放樓盤字典的決定。或許影響更為深遠的是，鏈家失去了一次站對位置的重要機會。

以左老闆的鬥志，還能不怵與對手的白刃戰的話。面對來自政府愈發沉重的壓力，左暉應深感觸動。

2017年“317新政”的寒意裡，有關部門約談北京中介機構，中心思想兩個：一、上面已經關注到北京二手房買賣中介費過高，明確表示買賣交易的中介費要降；二、政府希望介入經紀公司的信息化系統，房源系統和技術接口要向有關部門開放，以便接受監管。

高佣金、房源信息優勢，這正是鏈家賴以生存的命脈，政府的要求打在了左暉的“七寸”上。“他的焦慮情緒更加不可抑止了”。

隨著政府主導的全國不動產統一大數據系統的日益完善，友商相同業務上的奮起追趕，鏈家的房源大數據不再具備獨有性、甚至遙遙領先的優勢。

從2013年起，中央明確建立和實施不動產統一登記制度開始，一年一個臺階。2017年，國家、省、市、縣四級聯通的信息平臺建成並正式運行，全面實現登記機構、登記簿冊、登記依據和信息平臺“四統一”的改革目標。

2018年中，自然資源部相關人士透露，全國統一的不動產登記信息管理基礎平臺已實現全國聯網，不動產登記體系進入全面運行階段。2019年初，國務院再次發出要求，提高信息質量和利用效率，加快推進“互聯網+不動產登記”。

另一面，左暉應該能感覺到，競爭者的追趕也讓樓盤字典所給予的優勢一點點蠶食。

2015年起，鏈家/貝殼的最主要“友商”58同城啟動全國幾百個城市的“房源全息字典”，58聲稱，到2018年“房源全息字典2.0”已包含了640城、55萬樓盤小區、2.5億戶室的房源基礎信息，並對每套房源的信息承載量升級。在貝殼新推出的用戶行為數據、VR看房等所有技術領域和應用場景，58都在同場競技。

當面臨最大生存優勢要消失的第四個困境時，當初的拒絕開放是一個商人本能式的反應。當真參透大勢下企業、個人命運的必然軌跡，左暉應當瞭解，成為一個開放的資產，是唯一正確的選擇。

○上市：大限迫近

命運贈送的禮物,不僅標好了價格，還約束了期限。

2016年4月6日，鏈家發起B輪融資，募集資金64億元。彼時，鏈家以對賭協議的方式向投資者承諾，若未能在B輪交割日後5週年內完成合格的首次公開發行（即在上海、深圳、美國納斯達克/紐約以及香港上市，包括但不限於通過借殼等方式，或在經持有1/2或以上B輪股權及B+輪股權的投資人認可的其他證券交易場所公開交易），投資人有權在該情形發生後的任何時間要求回購；回購價格為基本投資價格＋每年8%（單利）的回報。

這僅是B輪的對賭內容，如果此後的融資也有對賭，鏈家需要退回的資金+利息，將是一個肯定“配得上”其估值的巨量數字。

留給貝殼的時間還有兩年。

當面臨關乎鏈家未來的這第五個困境。從最大房產中介，到附著大數據、人工智能等概念的“中國最大房產互聯網開放平臺”，是鏈家唯一突圍的機會。

○最後

鏈家願意不斷重複的“情懷”論，既不能證實，也無法否認。

時勢使然，則是確鑿無疑。面臨估值高位、佣金到頂、金融夢碎、優勢消退、上市大限五個“幸福的煩惱”，鏈家除了變身貝殼已無別的選擇。

左暉要向資本市場講的故事，早已不是一箇中介公司，而是一個“中國、居住、生活、行業”語境下的互聯網+基礎設施的大劇本。

至此，貝殼的新劇本剛剛開篇，貝殼的戰爭還在拼殺中。那麼，貝殼的戰鬥會贏嗎？貝殼的故事會勝利收尾嗎？此刻待續。

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