'匯添富基金鄭慧蓮：如何把握消費品投資中的變與不變'

導讀：過去幾年中國經濟增長方式已經從高速增長轉向了高質量增長。在這個過程中，滿足內需會成為未來長期經濟的主要增長動力。從結果看，過去三年A股消費類板塊的表現非常突出。事實上，無論是中國還是美國，大消費都是最好的賽道之一，不僅回報率高，波動率也比較低，夏普比例很高。

但是消費品行業兼顧了變化和不變的雙重特徵，投資難度遠遠比看上去的複雜。無論是餐飲的口味，服裝的潮流，還是消費的趨勢，每隔5到10年，都會出現比較大的變化。這背後和人口結構，文化趨勢，社會背景等一系列因素有關。而另一方面，消費品的“上癮”屬性及其背後所折射的人性規律卻並沒有太多變化。那麼如何在投資中把握長期趨勢，同時對中短期的質變保持敏感呢？今天我們訪談了匯添富內需增長（基金代碼：007523）的擬任基金經理鄭慧蓮，分享在她近十年消費品研究積澱之下，對於如何把握消費品投資中的“變與不變”的獨到看法。

我們認為鄭慧蓮的投資風格有以下幾個特徵：

1.穩健的選股風格和靈活的操作風格，通過深度研究挖掘長期成長的優秀企業，但同時保持組合的新鮮度和多元性，不過多暴露單一子行業特徵；

2.通過深度研究做到投資上的獨立客觀，保持獨立的背後是能力圈和競爭優勢；

3.十年消費品行業研究經驗，對於大多數公司的跟蹤經歷了好幾輪週期，能夠前瞻性發現量變到質變的機會；

4.來自平臺的強大支持，作為中國的“選股專家”基金公司，匯添富在成長股投資上沉澱了完整的體系和方法論。

作為國內少數的女性基金經理，我們認為鄭慧蓮投資風格保持了長期而又靈活的特徵。她不會受短期因素的干擾去投機一些短期能漲的股票，而會將時間花在挖掘中長期基本面優質的公司上。同時，她會對優秀企業做持續跟蹤，不斷將組合“歸零”，不被現有持倉影響自己的獨立判斷。

投資風格靈活研究保持客觀

1. 朱昂：你覺得你的投資風格，有什麼特色嗎？

鄭慧蓮：首先，最基本的投資風格是，基於中長期的基本面情況，精選優質個股。需要強調的是“精選優質個股”。除非有非常深入的研究，我一般不太喜歡去博行業後幾名玩家的“逆境反轉”，我更願意相信行業前幾名玩家的“強者恆強”。因為前者是小概率事件，一個公司要系統性地提升自己的底層能力，需要非常艱苦而漫長的過程，且需要很多內外部的機遇的配合。我也不太喜歡買“因為有基本面瑕疵而在板塊中估值較低的股票”，去博補漲或所謂的“估值修復”，我始終相信，想獲取中長期穩健的投資收益，主要是賺企業成長的錢，而非估值提升的錢。行業龍頭的中長期成長的持續性和確定性會更好。

其次，我的持倉也具備相當的靈活性，中長期的價值投資並不意味著投資組合的僵化。我會對組合實時動態調整，即使某些股票已經買到了核心倉位，但也不是一成不變。比如今年一季度，我重倉了某區域次高端白酒，主要因為其短期基本面勢頭非常強勁，屬於行業需求紅利與公司內部厚積薄發的共振，但到了二季度，我就開始逐步減持。主要因為強勁的基本面勢頭已在股價中有較充分的反應，但往後看公司成長的持續性和確定性不是那麼強，受制於其所在省的競爭格局和公司自身的行業地位。所以，我覺得重倉它的賠率在下降，所以會適當降低倉位。

然後，我比較客觀。即使是自己有持倉的股票，若公司基本面邏輯有明顯惡化，或自己之前看錯了公司，我也會很客觀地進行賣出。反之，有些基本面發生向上改善的公司，自己之前可能忽視了或一開始不相信其增長的邏輯，但後來發現自己看錯了，那我也會在想清楚邏輯以及未來的成長空間之後，馬上就買入，而不是嘆息於“自己沒有更早地買它、股價已經漲了很多”等，從而徹底地錯失它未來的漲幅。其實，投資需要做前瞻性的判斷，誰都會有判斷錯誤的概率，所以，一定要及時地客觀地承認錯誤。有時即使你覺得已經做了深入的研究，也只能把判斷正確的概率提升一點點，畢竟公募基金組合中的股票數量相對較多，很多公司，我們需要自己跟蹤過一個商業週期，才能對它有更好的認知，但很多時候，我們對很多股票，並沒有那麼長的跟蹤時間，自己還有著非常多的認知盲點（而自己可能還沒意識到）。從這個角度來說，投資真的是一個長期的事業。勤奮思考的人，會沉澱下來越來越多的經驗和財富。

最後，我比較注重受託責任。我的心態比較平和，不是要博短期的很高的排名，而是希望為基民提供一箇中長期的穩健收益（其實，若能提供中長期的穩健收益，則中長期的排名肯定是很靠前的。這也是非常難的）。公募基金的管理人，其本質是履行對基民的受託責任。公募基金有可能產生委託代理成本，因為管理人會很有衝動，為了獲取出挑的短期排名，而承擔過大的風險。這裡存在一個外部效應，就是說，基金管理人承擔的過大的風險最後若暴露了，則損失的是基民，而基金管理人卻並不會因此而受到過多懲罰。我儘量會把基民的錢，當做自己的錢一樣去對待，通過承擔適當或較小的風險，去獲得中長期穩健的回報。這也要感謝匯添富這個平臺給我們提供的一個寬容的、致力於中長期回報的良好投資氛圍。其實很多時候，我們完全可以通過長期深入的企業基本面研究跟蹤，大幅減少不必要的風險（比如自己判斷失誤的風險、對短期催化劑進行博弈的風險），也能獲取穩健的投資回報。所以，為了能更好地保護基民的利益，我們應該更加苦練自己的內功。

2. 保持靈活，讓組合不要僵化其實很難做到，大部分人天然的會認為組合的公司都很好，你是怎麼做到的？

鄭慧蓮：不要讓倉位大小影響你的觀點。投資應該要動態調整，核心是持續學習、對於公司邏輯的不斷反思。通過深度研究和持續跟蹤，你會看到公司方方面面的變化，這時候你要去理解什麼是量變，什麼是質變。

我投資中的靈活性是體現在更深度和更前瞻的研究，以及包容的心態。當持倉公司核心邏輯發生變化後，要果斷把公司進行減倉甚至賣出。反之當發現自己之前判斷錯誤，錯失了優質的公司後，即使前期漲了不少，也要果斷調入到組合。

你需要實事求是，知道自己認知的侷限性，持續保持學習。重倉股漲的很好，大家都認同邏輯，這個自然會讓人開心，但我們更要去思考有什麼風險點。投資要保持前瞻，不能隨波逐流。

3. 你前面說到了客觀，但這個在執行中非常困難，大部分人都有“心理賬戶”的問題，很難保持客觀，你如何做到呢？

鄭慧蓮：我們總經理張總一直強調歸零，投資是看未來，你每一天都要歸零。只有足夠深入的研究，才能擺脫“心理賬戶”，你能看得更遠，會理解這個股票雖然已經漲了很多，但未來能漲更多，只要這是一個足夠優秀的公司。這時候你把它調入組合就沒有心理負擔。

保持初心很重要，初心就是不斷尋找優秀的企業。每天市場上都有一批階段性漲幅很大，但基本面並不好的公司。作為基金經理還是要專注，不要在基本面不好的公司上浪費時間。

投資要保持定力。你去抓飛鳥，就無法讓自己的核心競爭力沉澱。你為了長期積累，短期的誘惑需要放棄。迴歸基本面研究，能夠幫助你克服心理弱點。大道至簡，最樸素的做法往往是最有用的。就如同張總經常說的一句話：簡單專注，內心寧靜。

4. 你前面提到投資中的靈活性是體現在更深度和更前瞻的研究，如何做到研究上的前瞻呢？

鄭慧蓮：前瞻其實並不容易，需要對公司理解很深。這種深度的理解是來自對於行業和龍頭企業長期的跟蹤。如果你跟蹤過一個完整的週期，你才會在下一次週期剛起來時，做出前瞻的判斷。

這也是為什麼在匯添富基金，培養一個研究員要花費很長的時間。研究員只有長期跟蹤一個板塊，才能夠真正深入理解。我是2010年進入匯添富做研究員的，入行至今一直在看消費品，其中也經歷了多個產品週期、經濟的週期、人口變化以及資本市場的週期。你需要對一些新的變化保持敏感。其實消費品行業在2013到2015年表現也不是很好，但匯添富基金一直讓我做深度研究，也幫助我在這幾年消費品行業景氣度向上的階段，抓住了大量前瞻的投資機會。

所以說，匯添富基金一直提倡長期投資，投資需要時間去沉澱。

組合構建：兼顧長期趨勢和新變化

5. 朱昂：從滿足人的需求出發，很多時候人的需求是不太變化的，但有時候又會出現新的消費人群和場景，變化也很快。你如何兼顧這種變與不變呢？

鄭慧蓮：在構建投資組合時，會兼顧消費行業的變與不變。組合中有比較大的部分是長期趨勢穩定、能看未來三到五年持續增長的股票。我會保持持續的跟蹤，在沒有出現質變之前，我一般不會做過多調整。

當然，組合要有一定的“新鮮度”，才能讓基金經理保持開闊的視野。所以，我們也要實時反省現有持倉的投資邏輯變化、以及關注新的有高增長勢頭的公司。

比如有一家港股的火鍋調理公司，此前我並不喜歡這種產品驅動的企業。但這家公司的業績持續保持高增長，讓我去反思自己是不是沒有理解背後的邏輯。通過深度研究後，我明白公司產品高增長背後是強大的組織架構，它可以保證這公司的持續迭代進化能力，那麼這種高增長是長期可持續的。之後也調入我的組合。

如果你不去買，就難以對它保持足夠的關注度、難以深入理解和思考新的趨勢是什麼，無法保持對於變化的敏感度。高增長是一種信號，它提示我們，這個公司可能有很獨特的競爭優勢，值得我們去關注。

6. 朱昂：在構建組合中，還有什麼你比較重視的地方？

鄭慧蓮：我還會考慮組合中資產風格的均衡性。我們都知道白酒基本面很好，進攻性也很強，但不能全部拿白酒，這會導致你組合的波動很大，組合特徵也過於單一。我會放一些穩健類的資產，比如調味品、超市等等來降低組合的波動率。

組合要有梯度，不能全部買現在景氣度最好的資產，也要佈局未來可能會改善的資產。

另一個我會去思考的是，如何正確給資產定價。我們看到某醬油龍頭企業的定價模型就發生了較大變化。過去我們對一個資產的定價基於短期增速，但現在投資者結構出現變化後，大家更看重長期可持續性。

上述醬油行業龍頭規模是排在其後的企業的2倍多，競爭優勢明顯，但也只有20%多的市佔率，未來增長空間也很大，所以，它屬於確定性和持續性都比較好的公司。擁有這種競爭格局的消費品公司並不多，這是它高估值背後的邏輯。

這只是一個思考的案例，如果你能提前想明白估值體系的變化，就能帶來較高的投資收益。

十年消費行業研究構建深度能力圈

7. 講到長期投資，我知道你研究消費品行業有近10年時間了，能否分享一些心得？

鄭慧蓮：消費品行業一定要看得長，Think Long，Think Big非常重要。消費品的特點是，一旦發生某個大的變化，會持續很長時間，這種大趨勢往往能夠讓你賺大錢。大趨勢的變化無非來自幾個方面：時代的背景、行業競爭格局、上下游產業鏈趨勢的變化、公司的商業模式，以及公司治理。

家電板塊就是非常典型的。以2011年電商的出現為分水嶺。2011年之前，家電賣場渠道的議價能力很強，從財務報表中可以發現白電龍頭被渠道壓榨的很厲害。但是2011年電商渠道崛起後，品牌商的議價能力大幅提高，行業定價權出現了逆轉。從股票市場上看，2011年之後白電龍頭都出現了很大的漲幅。

除此之外，還有人口結構變化帶來的消費升級。比如某個奢侈品牌這幾年的上升勢頭明顯，主要因為抓住了千禧一代的年輕消費者，它全球的千禧一代消費者佔比高達62%，而中國的消費者平均年齡僅28歲，中國千禧一代佔比估計高達70-80%，給品牌帶來了非常強的增長勢能。千禧一代注重生活品質，對價格敏感度不高，導致奢侈品行業出現了跳躍式的消費升級。

這種變化是會蔓延的，而且是很長期的。在一個長期趨勢下，你才敢於重倉，而一些小的趨勢就不敢重倉，只能買一些持續觀察。

8. 朱昂：這些大拐點可能不是一兩個經濟數據和業績就能確定的，你是如何抓住這些大拐點的？

鄭慧蓮：長期的趨勢會在一系列數據中看到，要去思考數據背後的大邏輯是什麼。有時候你要大膽假設，然後用數據去驗證。有時候需要半年的時間才能真正理解。消費品的特點是一旦趨勢確立，可以看很長。當假設被驗證後，再去重倉也能享受很大的空間。

9. 朱昂：在消費品不同的子行業進行選擇時，你最看重哪些因素？

鄭慧蓮：競爭格局是最重要的，好的競爭格局決定了公司成長的確定性。白酒為什麼這幾年是大牛市？因為白酒的競爭格局很好，價格分層做的很好。每一個價格層也就幾家公司。行業沒有新進入者，老玩家還有人被淘汰，行業競爭格局持續在改善。

我不喜歡一個行業消費品選擇很多，你很難確定消費者到底會如何選擇。比如說休閒食品，競爭格局就不穩定，可能就不適合重倉。這種競爭格局不穩定，靠產品來驅動增長的行業，很難判斷增長是否可持續。

在確定的長期趨勢面前，通過長期持有獲得收益，不需要去做波段。

10. 朱昂：除了競爭格局以外，還有什麼你比較看重的因素？

鄭慧蓮：企業家精神和公司治理也非常重要。同一個行業，造成公司發展不同的很大因素是企業家的能力。如果做到前瞻性的佈局，就會和競爭對手拉開比較大的差別。這裡面就包括資源的分配，戰略的執行，產品研發，營銷策略和渠道等。一個產品的成功是環環相扣的。

在制定戰略之後，執行力也很重要。一個企業的成功背後來自一整個鏈條的成功。有優秀的企業家和優秀公司治理的團隊，勝算會高很多。

對人的理解和判斷，也源於對於一個公司長期的跟蹤。

匯添富基金給予的正確價值觀

11. 朱昂：我們發現非常有意思，匯添富基金在成長股領域總是能做的比較好，包括匯添富消費品基金、匯添富醫療基金等，你作為畢業就進入匯添富成長起來的基金經理，能否分享匯添富平臺給你的幫助？

鄭慧蓮：我是大學畢業後就來匯添富，匯添富基金在三個方面給了我巨大的幫助：

1，價值觀的支持。我們公司一直倡導“簡單專注內心寧靜”的投資態度，領導教導我們要不忘初心，方得始終，始終保持正直健康的價值觀和選股標準。這對於在浮躁的股海中的我們，特別有幫助，公司是我們投資工作中的心靈港灣。

2，培養我們的紮實專注的研究精神和態度。新人進入公司，公司都會安排其在較長時間內專注於研究某幾個相關領域，希望成為行業最最硬的腦袋，挖深自己的能力圈。

3，公司給與我們良好的投資研究的基本功訓練。每週都有2次重點個股討論會。讓研究員都要按照體系化的研究框架去研究公司，以立體的多維度的視角去分析公司，環環相扣，而不是A+投資法（不分析A本身的價值，而是注重於催化劑等+）。A+資法往往是基本面趨勢投資，但只有堅持於公司中長期成長的投資初心，才能獲得中長期的較好的持續回報。

如果用一句話總結匯添富基金的投資理念：以深入的企業基本面分析為立足點，挑選高質量證券，把握市場脈絡，作中長期投資佈局，以獲得持續穩定增長的較高長期投資收益。

朱昂注：此前我們寫過一篇對於匯添富基金投研體系和文化的完整分析，感興趣的朋友可以點擊下面鏈接，進一步瞭解匯添富基金的投資體系和理念：

堅信長期的力量，我眼中的匯添富

導讀：過去幾年中國經濟增長方式已經從高速增長轉向了高質量增長。在這個過程中，滿足內需會成為未來長期經濟的主要增長動力。從結果看，過去三年A股消費類板塊的表現非常突出。事實上，無論是中國還是美國，大消費都是最好的賽道之一，不僅回報率高，波動率也比較低，夏普比例很高。

但是消費品行業兼顧了變化和不變的雙重特徵，投資難度遠遠比看上去的複雜。無論是餐飲的口味，服裝的潮流，還是消費的趨勢，每隔5到10年，都會出現比較大的變化。這背後和人口結構，文化趨勢，社會背景等一系列因素有關。而另一方面，消費品的“上癮”屬性及其背後所折射的人性規律卻並沒有太多變化。那麼如何在投資中把握長期趨勢，同時對中短期的質變保持敏感呢？今天我們訪談了匯添富內需增長（基金代碼：007523）的擬任基金經理鄭慧蓮，分享在她近十年消費品研究積澱之下，對於如何把握消費品投資中的“變與不變”的獨到看法。

我們認為鄭慧蓮的投資風格有以下幾個特徵：

1.穩健的選股風格和靈活的操作風格，通過深度研究挖掘長期成長的優秀企業，但同時保持組合的新鮮度和多元性，不過多暴露單一子行業特徵；

2.通過深度研究做到投資上的獨立客觀，保持獨立的背後是能力圈和競爭優勢；

3.十年消費品行業研究經驗，對於大多數公司的跟蹤經歷了好幾輪週期，能夠前瞻性發現量變到質變的機會；

4.來自平臺的強大支持，作為中國的“選股專家”基金公司，匯添富在成長股投資上沉澱了完整的體系和方法論。

作為國內少數的女性基金經理，我們認為鄭慧蓮投資風格保持了長期而又靈活的特徵。她不會受短期因素的干擾去投機一些短期能漲的股票，而會將時間花在挖掘中長期基本面優質的公司上。同時，她會對優秀企業做持續跟蹤，不斷將組合“歸零”，不被現有持倉影響自己的獨立判斷。

投資風格靈活研究保持客觀

1. 朱昂：你覺得你的投資風格，有什麼特色嗎？

鄭慧蓮：首先，最基本的投資風格是，基於中長期的基本面情況，精選優質個股。需要強調的是“精選優質個股”。除非有非常深入的研究，我一般不太喜歡去博行業後幾名玩家的“逆境反轉”，我更願意相信行業前幾名玩家的“強者恆強”。因為前者是小概率事件，一個公司要系統性地提升自己的底層能力，需要非常艱苦而漫長的過程，且需要很多內外部的機遇的配合。我也不太喜歡買“因為有基本面瑕疵而在板塊中估值較低的股票”，去博補漲或所謂的“估值修復”，我始終相信，想獲取中長期穩健的投資收益，主要是賺企業成長的錢，而非估值提升的錢。行業龍頭的中長期成長的持續性和確定性會更好。

其次，我的持倉也具備相當的靈活性，中長期的價值投資並不意味著投資組合的僵化。我會對組合實時動態調整，即使某些股票已經買到了核心倉位，但也不是一成不變。比如今年一季度，我重倉了某區域次高端白酒，主要因為其短期基本面勢頭非常強勁，屬於行業需求紅利與公司內部厚積薄發的共振，但到了二季度，我就開始逐步減持。主要因為強勁的基本面勢頭已在股價中有較充分的反應，但往後看公司成長的持續性和確定性不是那麼強，受制於其所在省的競爭格局和公司自身的行業地位。所以，我覺得重倉它的賠率在下降，所以會適當降低倉位。

然後，我比較客觀。即使是自己有持倉的股票，若公司基本面邏輯有明顯惡化，或自己之前看錯了公司，我也會很客觀地進行賣出。反之，有些基本面發生向上改善的公司，自己之前可能忽視了或一開始不相信其增長的邏輯，但後來發現自己看錯了，那我也會在想清楚邏輯以及未來的成長空間之後，馬上就買入，而不是嘆息於“自己沒有更早地買它、股價已經漲了很多”等，從而徹底地錯失它未來的漲幅。其實，投資需要做前瞻性的判斷，誰都會有判斷錯誤的概率，所以，一定要及時地客觀地承認錯誤。有時即使你覺得已經做了深入的研究，也只能把判斷正確的概率提升一點點，畢竟公募基金組合中的股票數量相對較多，很多公司，我們需要自己跟蹤過一個商業週期，才能對它有更好的認知，但很多時候，我們對很多股票，並沒有那麼長的跟蹤時間，自己還有著非常多的認知盲點（而自己可能還沒意識到）。從這個角度來說，投資真的是一個長期的事業。勤奮思考的人，會沉澱下來越來越多的經驗和財富。

最後，我比較注重受託責任。我的心態比較平和，不是要博短期的很高的排名，而是希望為基民提供一箇中長期的穩健收益（其實，若能提供中長期的穩健收益，則中長期的排名肯定是很靠前的。這也是非常難的）。公募基金的管理人，其本質是履行對基民的受託責任。公募基金有可能產生委託代理成本，因為管理人會很有衝動，為了獲取出挑的短期排名，而承擔過大的風險。這裡存在一個外部效應，就是說，基金管理人承擔的過大的風險最後若暴露了，則損失的是基民，而基金管理人卻並不會因此而受到過多懲罰。我儘量會把基民的錢，當做自己的錢一樣去對待，通過承擔適當或較小的風險，去獲得中長期穩健的回報。這也要感謝匯添富這個平臺給我們提供的一個寬容的、致力於中長期回報的良好投資氛圍。其實很多時候，我們完全可以通過長期深入的企業基本面研究跟蹤，大幅減少不必要的風險（比如自己判斷失誤的風險、對短期催化劑進行博弈的風險），也能獲取穩健的投資回報。所以，為了能更好地保護基民的利益，我們應該更加苦練自己的內功。

2. 保持靈活，讓組合不要僵化其實很難做到，大部分人天然的會認為組合的公司都很好，你是怎麼做到的？

鄭慧蓮：不要讓倉位大小影響你的觀點。投資應該要動態調整，核心是持續學習、對於公司邏輯的不斷反思。通過深度研究和持續跟蹤，你會看到公司方方面面的變化，這時候你要去理解什麼是量變，什麼是質變。

我投資中的靈活性是體現在更深度和更前瞻的研究，以及包容的心態。當持倉公司核心邏輯發生變化後，要果斷把公司進行減倉甚至賣出。反之當發現自己之前判斷錯誤，錯失了優質的公司後，即使前期漲了不少，也要果斷調入到組合。

你需要實事求是，知道自己認知的侷限性，持續保持學習。重倉股漲的很好，大家都認同邏輯，這個自然會讓人開心，但我們更要去思考有什麼風險點。投資要保持前瞻，不能隨波逐流。

3. 你前面說到了客觀，但這個在執行中非常困難，大部分人都有“心理賬戶”的問題，很難保持客觀，你如何做到呢？

鄭慧蓮：我們總經理張總一直強調歸零，投資是看未來，你每一天都要歸零。只有足夠深入的研究，才能擺脫“心理賬戶”，你能看得更遠，會理解這個股票雖然已經漲了很多，但未來能漲更多，只要這是一個足夠優秀的公司。這時候你把它調入組合就沒有心理負擔。

保持初心很重要，初心就是不斷尋找優秀的企業。每天市場上都有一批階段性漲幅很大，但基本面並不好的公司。作為基金經理還是要專注，不要在基本面不好的公司上浪費時間。

投資要保持定力。你去抓飛鳥，就無法讓自己的核心競爭力沉澱。你為了長期積累，短期的誘惑需要放棄。迴歸基本面研究，能夠幫助你克服心理弱點。大道至簡，最樸素的做法往往是最有用的。就如同張總經常說的一句話：簡單專注，內心寧靜。

4. 你前面提到投資中的靈活性是體現在更深度和更前瞻的研究，如何做到研究上的前瞻呢？

鄭慧蓮：前瞻其實並不容易，需要對公司理解很深。這種深度的理解是來自對於行業和龍頭企業長期的跟蹤。如果你跟蹤過一個完整的週期，你才會在下一次週期剛起來時，做出前瞻的判斷。

這也是為什麼在匯添富基金，培養一個研究員要花費很長的時間。研究員只有長期跟蹤一個板塊，才能夠真正深入理解。我是2010年進入匯添富做研究員的，入行至今一直在看消費品，其中也經歷了多個產品週期、經濟的週期、人口變化以及資本市場的週期。你需要對一些新的變化保持敏感。其實消費品行業在2013到2015年表現也不是很好，但匯添富基金一直讓我做深度研究，也幫助我在這幾年消費品行業景氣度向上的階段，抓住了大量前瞻的投資機會。

所以說，匯添富基金一直提倡長期投資，投資需要時間去沉澱。

組合構建：兼顧長期趨勢和新變化

5. 朱昂：從滿足人的需求出發，很多時候人的需求是不太變化的，但有時候又會出現新的消費人群和場景，變化也很快。你如何兼顧這種變與不變呢？

鄭慧蓮：在構建投資組合時，會兼顧消費行業的變與不變。組合中有比較大的部分是長期趨勢穩定、能看未來三到五年持續增長的股票。我會保持持續的跟蹤，在沒有出現質變之前，我一般不會做過多調整。

當然，組合要有一定的“新鮮度”，才能讓基金經理保持開闊的視野。所以，我們也要實時反省現有持倉的投資邏輯變化、以及關注新的有高增長勢頭的公司。

比如有一家港股的火鍋調理公司，此前我並不喜歡這種產品驅動的企業。但這家公司的業績持續保持高增長，讓我去反思自己是不是沒有理解背後的邏輯。通過深度研究後，我明白公司產品高增長背後是強大的組織架構，它可以保證這公司的持續迭代進化能力，那麼這種高增長是長期可持續的。之後也調入我的組合。

如果你不去買，就難以對它保持足夠的關注度、難以深入理解和思考新的趨勢是什麼，無法保持對於變化的敏感度。高增長是一種信號，它提示我們，這個公司可能有很獨特的競爭優勢，值得我們去關注。

6. 朱昂：在構建組合中，還有什麼你比較重視的地方？

鄭慧蓮：我還會考慮組合中資產風格的均衡性。我們都知道白酒基本面很好，進攻性也很強，但不能全部拿白酒，這會導致你組合的波動很大，組合特徵也過於單一。我會放一些穩健類的資產，比如調味品、超市等等來降低組合的波動率。

組合要有梯度，不能全部買現在景氣度最好的資產，也要佈局未來可能會改善的資產。

另一個我會去思考的是，如何正確給資產定價。我們看到某醬油龍頭企業的定價模型就發生了較大變化。過去我們對一個資產的定價基於短期增速，但現在投資者結構出現變化後，大家更看重長期可持續性。

上述醬油行業龍頭規模是排在其後的企業的2倍多，競爭優勢明顯，但也只有20%多的市佔率，未來增長空間也很大，所以，它屬於確定性和持續性都比較好的公司。擁有這種競爭格局的消費品公司並不多，這是它高估值背後的邏輯。

這只是一個思考的案例，如果你能提前想明白估值體系的變化，就能帶來較高的投資收益。

十年消費行業研究構建深度能力圈

7. 講到長期投資，我知道你研究消費品行業有近10年時間了，能否分享一些心得？

鄭慧蓮：消費品行業一定要看得長，Think Long，Think Big非常重要。消費品的特點是，一旦發生某個大的變化，會持續很長時間，這種大趨勢往往能夠讓你賺大錢。大趨勢的變化無非來自幾個方面：時代的背景、行業競爭格局、上下游產業鏈趨勢的變化、公司的商業模式，以及公司治理。

家電板塊就是非常典型的。以2011年電商的出現為分水嶺。2011年之前，家電賣場渠道的議價能力很強，從財務報表中可以發現白電龍頭被渠道壓榨的很厲害。但是2011年電商渠道崛起後，品牌商的議價能力大幅提高，行業定價權出現了逆轉。從股票市場上看，2011年之後白電龍頭都出現了很大的漲幅。

除此之外，還有人口結構變化帶來的消費升級。比如某個奢侈品牌這幾年的上升勢頭明顯，主要因為抓住了千禧一代的年輕消費者，它全球的千禧一代消費者佔比高達62%，而中國的消費者平均年齡僅28歲，中國千禧一代佔比估計高達70-80%，給品牌帶來了非常強的增長勢能。千禧一代注重生活品質，對價格敏感度不高，導致奢侈品行業出現了跳躍式的消費升級。

這種變化是會蔓延的，而且是很長期的。在一個長期趨勢下，你才敢於重倉，而一些小的趨勢就不敢重倉，只能買一些持續觀察。

8. 朱昂：這些大拐點可能不是一兩個經濟數據和業績就能確定的，你是如何抓住這些大拐點的？

鄭慧蓮：長期的趨勢會在一系列數據中看到，要去思考數據背後的大邏輯是什麼。有時候你要大膽假設，然後用數據去驗證。有時候需要半年的時間才能真正理解。消費品的特點是一旦趨勢確立，可以看很長。當假設被驗證後，再去重倉也能享受很大的空間。

9. 朱昂：在消費品不同的子行業進行選擇時，你最看重哪些因素？

鄭慧蓮：競爭格局是最重要的，好的競爭格局決定了公司成長的確定性。白酒為什麼這幾年是大牛市？因為白酒的競爭格局很好，價格分層做的很好。每一個價格層也就幾家公司。行業沒有新進入者，老玩家還有人被淘汰，行業競爭格局持續在改善。

我不喜歡一個行業消費品選擇很多，你很難確定消費者到底會如何選擇。比如說休閒食品，競爭格局就不穩定，可能就不適合重倉。這種競爭格局不穩定，靠產品來驅動增長的行業，很難判斷增長是否可持續。

在確定的長期趨勢面前，通過長期持有獲得收益，不需要去做波段。

10. 朱昂：除了競爭格局以外，還有什麼你比較看重的因素？

鄭慧蓮：企業家精神和公司治理也非常重要。同一個行業，造成公司發展不同的很大因素是企業家的能力。如果做到前瞻性的佈局，就會和競爭對手拉開比較大的差別。這裡面就包括資源的分配，戰略的執行，產品研發，營銷策略和渠道等。一個產品的成功是環環相扣的。

在制定戰略之後，執行力也很重要。一個企業的成功背後來自一整個鏈條的成功。有優秀的企業家和優秀公司治理的團隊，勝算會高很多。

對人的理解和判斷，也源於對於一個公司長期的跟蹤。

匯添富基金給予的正確價值觀

11. 朱昂：我們發現非常有意思，匯添富基金在成長股領域總是能做的比較好，包括匯添富消費品基金、匯添富醫療基金等，你作為畢業就進入匯添富成長起來的基金經理，能否分享匯添富平臺給你的幫助？

鄭慧蓮：我是大學畢業後就來匯添富，匯添富基金在三個方面給了我巨大的幫助：

1，價值觀的支持。我們公司一直倡導“簡單專注內心寧靜”的投資態度，領導教導我們要不忘初心，方得始終，始終保持正直健康的價值觀和選股標準。這對於在浮躁的股海中的我們，特別有幫助，公司是我們投資工作中的心靈港灣。

2，培養我們的紮實專注的研究精神和態度。新人進入公司，公司都會安排其在較長時間內專注於研究某幾個相關領域，希望成為行業最最硬的腦袋，挖深自己的能力圈。

3，公司給與我們良好的投資研究的基本功訓練。每週都有2次重點個股討論會。讓研究員都要按照體系化的研究框架去研究公司，以立體的多維度的視角去分析公司，環環相扣，而不是A+投資法（不分析A本身的價值，而是注重於催化劑等+）。A+資法往往是基本面趨勢投資，但只有堅持於公司中長期成長的投資初心，才能獲得中長期的較好的持續回報。

如果用一句話總結匯添富基金的投資理念：以深入的企業基本面分析為立足點，挑選高質量證券，把握市場脈絡，作中長期投資佈局，以獲得持續穩定增長的較高長期投資收益。

朱昂注：此前我們寫過一篇對於匯添富基金投研體系和文化的完整分析，感興趣的朋友可以點擊下面鏈接，進一步瞭解匯添富基金的投資體系和理念：

堅信長期的力量，我眼中的匯添富