每經記者：任飛 每經編輯：肖芮冬
近日，《每日經濟新聞》記者關注私募股權牌照流通行情時發現，目前的牌照價格已從去年底50萬元左右上升至65萬元，部分無審核異常且基金清退乾淨的牌照價格攀升至80萬~100萬元。與此同時，部分地區因牌照註冊及變更申請監管趨嚴，買方不得不簽訂代持協議掛靠存續機構以消化資管委託。
不過，市場上仍有一些機構通過“借殼”來打“規模造富”的算盤——投資人本金成為部分GP眼中的不二目標。在當前處罰成本較低的態勢下，殼價成本似乎已在所謂的規模紅利中變得不值一提。
好殼難覓，最高百萬
趕上去年的私募股權寒潮期，小王（化名）手中又多了幾張股權類私募牌照，由於幫客戶賺錢拿提成的PE業務越來越不好做，像小王這樣的中介收牌機構在今年囤了不少存貨。
但畢竟不是幹皮包公司的主，小王還是希望對這些機構篩選一遍才與買方對接。她告訴記者，有些公司的項目實際上還沒有退，後期容易發生權責糾紛；有些是產品沒有按期披露導致有異常，但即便是此類殼資源，其目前市場售價也在65萬人民幣左右。
“偏遠一點的牌照是比較便宜的。”小王告訴記者，他收了一張西安的牌照，目前報價是65萬元，但已經整改完畢，可還是無人問津，原因是機構人馬想要買方簽訂代持協議，原高管並不想退出。
這是怎麼回事？記者發現，西安這家公司承攬的業務中，仍有部分項目沒有退出，原機構也有近10人的團隊照常上班。不過由於資金週轉困難，想以高管代持的方式將牌照讓渡出去。在此期間，原高管每月可以獲得一定數額的代持費用，買方也需要同時為原班人馬繳納社保，而在經營業務和管理上，原班人馬不做過問。
這樣的方式妥不妥？小王表示，這樣有風險，尤其對賣方的風險較大。“如果發生經營意外，買方可能只是損失一個殼，但賣方則需要承擔連帶責任。”
那麼，這樣的方式多不多見呢？記者發現，在部分私募註冊、牌照變更較為困難的地區，這樣做也是沒有辦法中的辦法。
以廣州市為例，去年開始，包括證券、股權類私募牌照的申請，已經變得困難。即便是做經營變更，申請機構也需要獲得區金融主管部門的同意，但成功審批十分困難。有市場人士告訴記者，雖然當地沒有正是發文暫停牌照申請和變更，但由於此前私募機構“爆雷”事件高企，部分PE/VC機構的風控把關漏洞百出，因此在審批上嚴控也是防止風險擴散的一種手段。
除了廣州有這樣的情況，南京市目前也是類似暫停申請註冊和變更。如此一來，買殼方如果急於發產品，就只能借殼。但如果選擇此類標的，毋庸置疑需要簽訂代持協議。
前述小王告訴記者，目前高管代持的話，市場行情每月需給予賣方高管每人每月3000~5000元，並幫賣方機構人員繳納社保，這也只是日常開銷，最大頭在殼費，除了上述65萬元的售價，對於風險較低且沒有違規案底的牌照大約在80萬~100萬。
掛靠後衝規模回本
可見，以目前私募股權牌照的市場售價來看，已經出現了百萬的售價。而對實際買殼的一方來講，多項費用的開支的確是個不小的數目。如何回本是個問題，小王告訴記者，以目前參與掛靠的企業來看，多數是手上有項目的。
“雖然募資冷清，但細分行業的投資還是很火的，有些地方產業資本特別熱衷於抱團新零售和工業智能化投資，部分投資人乾脆會從原先的機構撤資出來另起爐灶，交給他所信任的團隊代為打理。”小王告訴記者，資源下沉的結果就是導致投資分散化在現階段比較明顯，因此很多“游擊隊”（有投資經驗但無牌照的機構）也想借此機會吸引更多資金。
當然，涉及稅賦和經營的開支已經不小，對於LP投資但不希望參與投資管理以外費用開支的情況，不少“游擊隊”GP往往“愛恨交織”。《每日經濟新聞》記者與華南某法律界人士交流時獲悉，這種情況其實在投資界很多領域都較為普遍，但時下最流行也是收效最快的就是做大規模，從中收取管理費來增厚家底。
以目前大多數直投基金3~5年的投資期限來看，機構普遍會設定每年2.5%的管理費向LP收取。如果有產業基金跟進，規模瞬間增加到10億以上並非難事。即便是小規模基金，以5億常規規模計算，每年獲取的管理費亦可達到1250萬元；按照保守2億規模計算，每年管理費也在500萬元。
法律界人士表示，在他接觸過的案例中，不少GP認為，幫客戶賺錢其實是一個變量很多的事情，最終能拿多少收益誰也不敢保證，達不到效果還會丟失資源。“因此，不少人看重本金規模效應下的增收模式大於主動管理，就是目前很多機構業績難以改善的關鍵。”
事實上，由於本金來源於高淨值客戶，因此在業務人員實際對接過程中也會發生諸多誘導銷售，如承諾保本收益，或向不合格投資者進行募資等。本月21日，廣東省證監局公告，對珠海橫琴新區盛世股權投資基金管理有限公司（以下簡稱盛世股權）做出處罰，原因包括向合格投資者之外的個人募集資金，部分投資者投資金額不足100萬；向投資者承諾投資本金不受損失或者最低收益；以及未落實投資者風險評估、未對私募基金進行風險評級等。
值得注意的是，此次違約的具體機構是該公司募集設立的“廣西百色柳銀投資發展基金合夥企業(有限合夥)”，該基金2017年註冊，系《私募投資基金監督管理暫行辦法》實施後成立的唯一一隻基金。本次處罰對盛世股權給予警告，並處以三萬元罰款；對涉事兩名高管給予警告，均處以一萬元罰款。
不過在前述法律界人士看來，違約成本太低。“即便算入處罰成本，對一些想賺快錢的機構而言就不會把目標放在創造收益方面，而是盯住客戶本金。”他表示，借殼來消化市場存量的資管需求無可厚非，但如果以此作為套取客戶本金從中牟利就是另外一回事。對此，記者多次向盛世股權工商登記信息中的聯繫電話詢問違規原因，但截至記者發稿，對方未接聽電話。
今年以來，涉及私募股權投資機構的違規查處已有多起，僅廣東省證監局通報的案例就有3起。前述法律界人士指出，募資難和一二級市場估值倒掛嚴重壓縮了機構賺快錢的套利空間，殼的出現反映出市場的優勝劣汰正在進行中，但私募股權未來仍將朝著市場份額頭部化聚集，新生代中小機構理應在投研個性化及投資垂直化方面做“彎道超車”的準備，一味將規模造富效應奉為盈利是不科學的。
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