申萬宏源證券發佈投資研究報告，。
深圳燃氣(601139)
事件 ：公司發佈 2019 年中報，上半年共實現營業收入 65.83 億元，同比增長 6.69%；實現歸母淨利潤 5.95億元，同比減少 6.85%，符合申萬宏源預期。
投資要點：
電廠用氣量下滑拖累售氣量增速，外埠拓展保持高增長。 公司上半年實現管道燃氣售氣量 14.07 億立方米，同比增長 2.25%；其中管道天然氣銷售量 13.30 億方，同比增長 2.70%。 細區域看，深圳地區管道天然氣銷售量 8.77 億立方米，同比下降 5.09%，其中電廠售氣量 3.20 億立方米，同比下降18.16%。電廠用氣量下滑源於兩方面，其一 2018 年下半年滇西北-深圳特高壓投產後對深圳本地利用小時數造成衝擊，今年上半年廣東省發電量同比下滑 6.8%；其二上半年管道氣價格上漲導致電廠發電意願不強。剔除電廠用氣量後，公司深圳地區管道燃氣售氣量同比增長 4.5%。公司深圳以外地區拓展繼續保持高增速，上半年深圳以外地區實現銷售收入 19.48 億元，同比增長 24.39%；管道天然氣銷售量 5.30 億立方米，同比增長 17.52%。 同時，公司新增梧州鑫林、邵東泰華 2 個燃氣項目，擁有特許經營權的城市已達 40 個。
中石油管道氣漲價致毛利率下滑，期待儲備調峰庫提升公司氣源保障能力。 當前我國居民管道用氣已由最高門站價格管理改為基準門站價格管理，與非居民用氣基準門站價格執行同價，但是居民售氣價格傳導需聽證，傳導機制不暢，中石油管道氣價格上浮大幅降低公司毛利率，公司上半年管道燃氣毛利率為 20.87%，較 2018 年同期減少 3.15 個百分點。公司天然氣儲備調峰庫工程已於 8 月 19 日投產，具備 80 萬噸/年（10 億立方米/年）的 LNG 接收週轉能力，將為公司提供新的氣源。 2018 年下半年以來國際 LNG 價格大幅下滑，截至 8 月 15 日 LNG 到岸價為 4.26 美元/MMBtu，較 2018 年同期下降近 60%，進口 LNG 價格遠低於國內氣源價格，經我們測算，當進口 LNG 價格在 6 美元/MMBtu以下時，進口 LNG 綜合成本即低於廣東省門站基準價格，當進口 LNG 價格在 7 美元/MMBtu 以下時，進口 LNG 綜合成本即低於冬季上浮後的價格，調峰儲氣庫有望大幅提供公司氣源保障能力。
接收站套利空間廣闊，預計接收站每年可為公司貢獻淨利潤 1.5-2 億元。 受天然氣消費量增速放緩影響，廣東 LNG 市場價也處於下行趨勢，降幅顯著低於進口 LNG 價格降幅，LNG 內外價差由 2018 年同期的-0.13 元/立方米擴大至當前的 0.9 元/立方米，海外進口 LNG 後內銷套利空間廣闊。 公司即將投產的接收站具備 10 億立方米/年的週轉能力，我們測算每年可為公司貢獻淨利潤 1.5-2 億元，大幅增厚公司利潤。 接收站作為重資產行業，對於產能利用率較為敏感，後續若實際利用率超預期，淨利潤將大幅超過當前預計。
盈利預測與估值：綜合考慮售氣量平穩增長、接收站投產，我們維持公司 2019-2021 年歸母淨利潤預測分別為 11.31、 13.21、 14.54 億元，對應 19-21 年 PE 分別為 16、 14、 12 倍。公司城燃業務步入高速發展期，接收站達產後有望釋放更大業績彈性，維持“買入”評級。
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