記者觀察：康美藥業造假事件警示 需要更多風險提示看穿“偽白馬”

每經記者：胥帥 每經編輯：陳俊傑

實錘了！5月17日，證監會在官網通報了康美藥業案調查進展。2018年底，證監會日常監管發現康美藥業財務報告真實性存疑，涉嫌虛假陳述等違法違規，證監會當即立案調查。12月29日，康美藥業披露有關信息。

現已初步查明，康美藥業披露的2016至2018年財務報告存在重大虛假。

康美藥業這時就很主動了，主動申請被ST。某種程度，這實現了對投資者的保護，畢竟以前單日最多跌10%，ST康美最多跌5%。

既“打臉”，也諷刺。300億元，這長達11位數字的貨幣資金消失，康美藥業說是財務差錯，實際控制人馬興田言之鑿鑿，“財務差錯和財務造假是兩件事”。

嘴硬是沒用的，人在做天在看，虛假的東西必然經不起查。

讓我們看看康美藥業的造假手法，使用虛假銀行單據虛增存款、通過偽造業務憑證進行收入造假、部分資金轉入關聯方賬戶買賣康美藥業股票。

曾千億市值的康美藥業，造假手法似乎也沒有超人一等。

《每日經濟新聞》記者不由想起20年前的銀廣夏造假案，公司偽造了銷售合同和發票、銀行票據等虛增利潤。

荒誕歷史又一次循環，恰是證券市場似曾相識的情景。銀廣夏、康美藥業都是曾經的白馬股，屬於價值投資者交口稱讚的優質標的。

借一句話，二十年後的價值投資者坐在那裡，滿眼都是二十年前倒在“偽白馬”股身上的影子。

這裡還要提另一隻“偽白馬”*ST康得，消失的百億去哪裡尚未得知，實際控制人鍾玉先“進去了”。鍾玉涉嫌挪用資金等罪名，被警方採取刑事強制措施。

一批“偽白馬”倒下了，還是因為財務造假、涉嫌犯罪等。3000億市值夢想也好，中藥材大健康龍頭企業也罷，只是披了一件光鮮的“新衣”。

投資大師格雷厄姆和多德曾對僅憑推測的未來前景資本化提出警告，堅持安全性必定基於研究。

戳穿偽白馬金光閃閃的外殼，看到腐爛透頂的內囊，著實令人犯嘔。犯嘔之餘則是憤怒，因為造假侵犯了資本市場的正義。

對正義的堅守，是人類文明得以演進發展的基石。亞里士多德認為的普遍正義，是社會制度的首要價值。康德的《道德形而上學》揭示了正義的哲學原理，既是個純粹的概念，也是一個實踐的概念。斯密的《道德情操論》將正義視作四種基本美德最偉大的一種。

《左傳.襄公二十二年》的“失信不立”流傳千年，被人謹記。

一名私募最近與記者交流，言語也是透露苦澀，既然財報可以是假的，他們私募多年構建的投研部門又有什麼意義？

不正義有二，一是犯法。侵犯正義是一種傷害，必然要招致懲罰。提高違法成本，惡懲造假者，資本市場的制度建設正朝這個方向完善，令人欣慰。

但投資者受到的傷害還在。就像格雷厄姆和多德所說，金融世界的夢幻泡影與無底深淵。偽白馬的神話被戳穿，股價暴跌，投資者的財富縮水。

投資者能做的只有未雨綢繆，學會看穿“偽白馬”，保持相對懷疑論。

畢竟康美藥業和ST康得有普遍共性——高度槓桿化金融交易。股權質押-貸款-投資-再質押-再投資的循環融資模式，康美藥業和ST康得的控股股東都是幾乎全數質押股權。

市值管理與高槓杆金融交易形成了高度正反饋，構築股價、質押、資金鍊的三角“囚徒困境”。也就不難回答，為什麼康美藥業88.79億元被拿去炒自家股票、ST康得又被媒體曝光18億元員工持股違規加5倍槓桿。

高槓杆的風險需要企業高安全邊際對衝，預防“黑天鵝”的方法之一是追蹤現金流。

Baupost對衝基金總裁卡拉曼和頂級財經記者洛溫斯坦將追蹤現金流寫進了教科書，前者認為追蹤現金流是評估一家公司最可靠、最能揭露真相的方法，後者認為當利潤表和現金流量表開始出現分歧，就是公司盈利存疑的信號。

以此來看，康美藥業財務數據的問題似較明顯。2015年~2018年，康美藥業淨利潤分別為27.57億元、33.40億元、21.50億元、11.35億元。2017年，康美藥業經營活動的現金流淨額就已為負48.4億元。

當然上市公司利潤表和現金流量表之間的勾稽關係錯綜複雜，不是每個投資者都是財會、投行人士、分析師。

專業的事需要專業的人去做。

資本市場的演進拓展自然帶來新的分工，有了券商研報。但2016~2019年，涉及ST康得和康美藥業的研報中，僅有“監管風險抬升不確定性”這麼一篇涉及風險提示的。研報鼓吹、“偽白馬”股價上漲、投資者買入，大家皆大歡喜。但雪崩的時候,沒有一片雪花是無辜的。

券商投研機構自然要講求投入回報。發債、再融資……券商要與上市公司尋求業務合作。上市公司作為買方市場，當然不希望看到對自己不利的一面。對於散戶來講，A股3000多隻股票，不至於在一隻股票上“吊死”。

更重要因為缺乏做空對衝，風險提示也沒有多少存在的意義。A股，散戶對衝的手段幾乎只有依靠融券。但融券核心還是“借”，有資金使用成本、券商池股票限制、資金門檻。投資者融券行為的交易費用是比較高，不去融券也容易被理解。

風險提示類研報或許可為辨別偽白馬的一種手段。當然更需要制度激勵，讓更多券商分析師願意對個股出具更多風險提示類研報。

封面圖片來源：攝圖網

每日經濟新聞