'沒落老字號，牽扯康美藥業，疑似財務造假，問詢函逾期80天未回覆'

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文/梧桐楓年

截至2019年8月14日，九芝堂（000989）尚未回覆深交所的3個月前發送的年報問詢函。深交所5月17日的問詢函要求九芝堂在5月24日之前回復，但九芝堂5月25日公告申請延期回覆之後，延到現在還沒有回覆，可能難言之隱確實很深沉！

享有“中國馳名商標”、“中華老字號”、“國家級非物質文化遺產”的九芝堂正在經歷“前途未卜”的轉型之路。2015年，九芝堂發行股份收購了作價65.178億元的牡丹江友搏藥業100%股權，業績一路高漲。不料剛過業績承諾期（2015-2017年），九芝堂便遭遇了“滑鐵盧”——2018年，九芝堂實現營業收入31.23億，同比下降18.62%；實現扣非歸母淨利潤2.5億，同比下降62.47%。

對於承諾期後業績的大幅下降，深交所在5月17日向九芝堂發去年報問詢函，針對其主要客戶、收入、毛利率、淨利潤等相關信息問了14個問題。

一、業績閃崩

九芝堂的前身為勞九芝堂藥鋪，起源於清順治七年、即公元1650年。天下初安，瘡痍滿目，勞氏族人懷著“懸壺濟世，利澤生民”的仁德之心，在古城長沙坡子街開無名小藥店，立下“吾藥必吾先嚐之”的店規，其後人繼承家業，藥鋪生意日益興旺，將藥店正式命名為“勞九芝堂藥鋪”。

1999年，九芝堂股份有限公司設立，主營中成藥研發、生產和銷售，並擁有多家連鎖藥店。主要產品包括驢膠補血顆粒、六味地黃丸、足光散等。2000年6月28日，九芝堂掛牌深交所上市。

上市以來，依靠包括驢膠補血顆粒、六味地黃丸在內的主打產品，九芝堂業績起起伏伏。

2012年、2013年、2014年，九芝堂營業收入分別為10.42億元、12.12億元、14.05億元，扣非歸母淨利潤分別為0.89億元、1.04億元、1.55億元。

2015年底，九芝堂發行股份購買了價值65.178億元的牡丹江友搏藥業有限責任公司100%股權。友博藥業實際控制人李振國通過認購新股、從九芝堂原控股股東九芝堂集團受讓股份的方式成為九芝堂的實際控制人。

友搏藥業主營心腦血管疾病類藥物的研發、生產和銷售，主打產品包括疏血通注射液、複方降脂片等中藥製劑。

此次重大重組完成之後，九芝堂補充了心腦血管大品種產品，豐富了處方藥品種線；同時通過整合雙方醫藥資源，形成戰略協同。

隨著友博藥業的並表、產品線的擴張，自2015年起，重組後的九芝堂業績大幅度提升，並在之後的2016-2017年持續保持增長。2015年、2016年、2017年，營業收入分別為8.72億元、26.74億元、38.37億元，扣非歸母淨利潤分別為4.63億元、6.12億元、6.67億元。

然而，這樣的業績增長僅限於承諾期內的2015-2017年。業績承諾期剛過，2018年的九芝堂業績便出現了“閃崩”，其中營業收入同比下降18.62%，扣非歸母淨利潤同比下降62.47%。

2019年，下降趨勢仍在繼續。2019年一季度實現營業收入9.33億，同比增長11.17%；實現扣非歸母淨利潤6524.89萬，同比下降46.81%——其中，同比增幅高達40.75%的銷售費用，是削弱利潤的最直接原因。

二、承諾期後、利潤降至歷史最低

重組之後的九芝堂，經歷了業績從大漲到閃崩，“罪魁禍首”都是併購的標的公司——友搏藥業。2018年，全資子公司友搏藥業實現淨利潤僅為2.79億，同比大幅減少54.71%。

因此，友搏藥業成為了重點關注對象。

要知道，收益法作價的併購重組需做出業績承諾。在2015年的重組中，友搏藥業的原股東也做出了業績承諾。自2015-2017年，友搏藥業實現的歸母扣非淨利潤將不低於45,673.49萬元、51,472.40萬元和57,879.68萬元。筆者整理了各年的業績承諾完成情況。

剛剛好，承諾期內的每一年，友搏藥業都“踩線”完成了當年的承諾業績，每年的實際完成業績都只超過承諾業績一點點。3年的業績承諾期也就這麼“相安無事”的過去了。

承諾期之後的次年，即2018年，友搏藥業的淨利潤僅為2.79億，遠低於承諾期內的淨利潤，也低於了在併購時做出的預測淨利潤6.3億。而這個淨利潤也是公開信息顯示的友搏藥業歷史最低淨利潤。

如上圖所示，2018年友搏藥業的淨利潤比之前任何一年都要低。其在承諾期後出現業績大幅下滑的現象，十分可疑，存在承諾期內操縱業績的可能。因此也引來了深交所問詢。

三、應收賬款暴露問題

併購標的公司在承諾期後出現業績大幅下滑，讓人懷疑其在承諾期內操縱業績、以完成承諾。進一步分析發現，問題出在應收賬款。

如上圖所示，2015和2016年末，友搏藥業幾乎不存在應收賬款，證明公司極少進行賒銷。然而，2017年，友搏藥業應收賬款猛增，期末餘額高達8.96億，佔當期營業收入的46.35%。

也就是說，2017年，依靠近9個億的賒銷，友搏藥業實現了19.33億的營業收入、同比增長107.63%，實現了歸母扣非淨利潤5.79億、超額僅959.42萬而完成了業績承諾。

倘若不是2017年大量的賒銷，恐怕友搏藥業極難完成當年的業績承諾。

承諾期之後，九芝堂不再單獨公告友搏藥業的財務報表，因此也無從直接得知2018年及之後友搏藥業的應收賬款情況。

不過，2018年的年報中公告了友搏藥業的總資產情況。結合前後幾年總資產變動趨勢可以看出——2017年，友搏藥業因應收賬款大幅增加，總資產從16年末的24.27億增長到17年末的31.71億。

2018年總資產又降至21.41億，此處總資產大幅下降，其核心便是應收賬款的減少。

也就是說，在友搏藥業在2017年形成的應收賬款在2018年大多收回，應收賬款又回到之前的規模，後續並沒有一直維持大量賒銷。

由此可見，友搏藥業在2017年大量賒銷的行為，並非銷售模式改變而為，也不是公司長期、持續的銷售戰略，而是為了衝當年業績而臨時進行的，其目的便是提高當年收入、利潤，完成業績承諾。極有可能是將本應該在2018年實現的收入提前進行了確認。

換一個角度，從經營活動淨現金流情況也可以側面印證此觀點。

2012-2016年，友搏藥業淨利潤和經營活動淨現金流基本保持同等水平，證明公司的利潤有相應的現金流支撐，利潤相對有保障。而2017年，在利潤增長的同時，現金流竟然為負，收入、淨利潤與現金流情況完全不匹配，說明了當年的業績並沒有對應的現金流來保障，進一步說明了當年業績的水分。

因此，可以得出，友搏藥業在2017年利用賒銷行為操縱當年業績。

四、第一大客戶“康美藥業”

如果說，承諾期後的業績閃崩讓人對友搏藥業財務造假開始有所懷疑的話，那麼，第一大客戶康美藥業的存在則加重了懷疑的程度。

在2015年九芝堂發行股份購買資產暨關聯交易報告書中，對於友搏藥業的主要客戶進行了介紹。

從2012年到2015年1-3月，在三年一期裡，康美藥業一直作為友搏藥業的第一大客戶而存在。重組之後，九芝堂及友搏藥業不再披露核心客戶，因此從目前的公開信息，無從查證到2015年之後的情況。

不過，在2015年5月29日，康美藥業曾發佈一則公告，與友搏藥業簽訂了戰略合作協議。

公告顯示，友搏藥業跟康美藥業在採購和銷售環節均達成了戰略合作——在採購端，康美藥業作為友搏藥業的主要中藥材供應商，向友搏藥業提供原材料；在銷售端，康美藥業則負責對友搏藥業在空白市場或空白渠道的銷售，康美藥業擁有友搏藥業疏血通注射液產品在部分市場的代理權。

有媒體報道，在隨後的6月8日，友搏藥業董事長李振國一行也到康美藥業進行了參觀考察。

（左：康美藥業董事長馬興田、右：友搏藥業董事長李振國）

結合康美藥業的公司公告和相關媒體報道可以看出，康美藥業和友搏藥業在銷售和採購兩個環節緊密聯繫，業務深度融合。可以推測，友搏藥業在被重組之後，與康美藥業的業務往來甚為密切。

康美藥業後來的事情，想必讀者們都知道了。因為300億貨幣資金的不翼而飛，康美藥業的財務造假浮出水面——在採購和銷售環節，康美藥業均存在財務造假。

面對財務造假的戰略合作伙伴康美藥業，與其緊密合作的友搏藥業可能很難脫得了干係。

因此，在深交所年報問詢函中，連發6問，詢問友搏藥業與康美藥業之間的採購和銷售業務情況。

由於九芝堂未公告其對年報問詢函的回覆，以上問題的詳細答案不得而知。然而，本身業績疑點重重、加上“神隊友”康美藥業的助攻，友搏藥業的財務造假基本被坐實。

五、股價一蹶不振、跌破回購價、高管增持價

業績下滑、轉型艱難加之市場質疑聲不斷，九芝堂的股價一路下跌。

從2015年底併購完成的32.22元/股（2015年12月31日收盤價）到2019年8月14日收盤7.79元/股（復權價8.96元/股），不到4年時間裡，九芝堂的股價已跌去72%，目前市值不到68億元，只比全資子公司友博藥業2015年時購買價格65.178億元多了不到3個億。

而控股股東李振國高位質押，也多次觸及平倉線。

為提振股價，九芝堂推出組合拳——回購股份+高管增持。自2018年9月至2019年7月31日，九芝堂共回購股份29412224股，佔公司總股本3.3832%，支付款項3.5628億，購買股份最高成交價為 15.80 元/股，最低成交價為 8.6334 元/股。平均每股回購成本價為12.11元。而在年初的2月，九芝堂高管們合計增持110.44萬股公司股份，佔公司總股本的0.1270%，累計增持金額為1019萬元，平均每股成本價9.23元。8月14日，九芝堂收盤價7.79元/股，遠低於公司回購價、高管增持價格。

在公司回購、高管增持的情況下，九芝堂的股價一如既往持續走低，側面證明了市場對公司的未來甚不看好。

享有中華老字號名聲的九芝堂，其轉型之路頗為艱難。資產重組、併購友搏藥業、豐富產品線，卻遭遇併購標的業績承諾期滿即變臉的不幸，還可能陷入康美藥業的財務造假泥潭，該有多少難言之隱，才使九芝堂逾期80天還不能回覆深交所的年報問詢函！