前幾年定增市場可謂火爆異常，從2013年起，融資規模連續4年高速增長。 2016年融資規模直指1.6萬億，創下歷史新高，也是當年IPO融資規模的11倍。那些瞄準這塊蛋糕定增主題基金以“打折買股”為賣點，獲得了投資者的青睞，一時風光無兩。然而，證監會2017年2月發佈的“再融資新規”和5月發佈“減持新規”卻給定增市場潑了盆冷水。
“再融資新規”餘溫尚在， “減持新規” 又來一記悶棍
2017年2月17日證監會發布了修訂的《上市公司非公開發行股票實施細則》（下稱《實施細則》），明確定價基準日只能為本次非公開發行股票發行期的首日，使得定增股票的折價不能再“任性”。同時，細則也規定了募資的規模和時間間隔，大幅收縮了上市公司通過定增進行融資的能力。牛熊交易室統計發現，今年以來，定增項目的募資金額較2016年已大幅縮水。2016年的月均募資金額為1507.7億元，而2017年5月定增僅募資279.04億。
圖表：2016年以來定增實際募資情況；來源：牛熊交易室，Wind資訊
再融資新規對於定增基金來說意味著，定增價格吸引力減弱、優質項目將面臨激烈競爭，同時“項目荒”背景下，新發產品會遇到困難。
“再融資新規”還未走遠，五月中旬證監會再發“減持新規”，又是對定增基金的當頭一棒。5月27日，證監會發布了《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》，對於定增股東減持的比例做了嚴格的限制。相關規定如下：
1、 通過集中競價減持：在任意連續 90 日內，減持股份的總數不得超過公司股份總數的 1%。通過集中競價交易減持的，自股份解除限售之日起 12 個月內，減持數量不得超過其持有該次非公開發行股份數量的 50%。
2、 通過大宗交易減持：在任意連續 90日內，減持股份的總數不得超過公司股份總數的 2%受讓方在受讓後 6 個月內，不得轉讓所受讓的股份。
3、 通過協議-轉讓減持： 大股東減持或者特定股東減持，採取協議轉讓方式的，單個受讓方的受讓比例不得低於公司股份總數的 5%，轉讓價格下限比照大宗交易的規定執行，法律、行政法規、部門規章、規範性文件及本所業務規則另有規定的除外。
新規通過比例限制和鎖定期要求直接拉長了定增股的減持時間，據華寶證券，在新規下
假設持股比例在 10%以內，定增股完成減持所需時間將較原來延長半年以上。
圖表：減持新規下定增股完成減持所需時間；來源：華寶證券研究所
新規增加了流動性風險，場內定增基金折價率飆升
所以，對於那些倉位較高且離封轉開的期限又較短的定增基金影響較大。因為新規實施後，基金減持定增股票所需時間將會增加，倉位高而剩餘封閉期較短的基金可能會沒有足夠的時間進行定增項目的減持，那麼等到封閉期結束時會面臨較大的贖回風險。如果基金選擇延長封閉期，那麼因為投資者面臨了更長時間流動性的喪失，同時需要承擔延長封閉期間的市場波動風險，所以場內基金的表現不會太好。
牛熊交易室統計了2017年4月以來場內定增基金的折價率。我們發現在新規發行後的下一週週五（6月2日），不論是交易額加權的折價率還是算數平均折價率都較前期有了大幅上升。這就是說，基金的市場價格大幅低於其淨值。
圖表：場內定增基金折價率；來源：牛熊交易室，Wind資訊
每當看到上市交易的基金的淨值與價格發生較大的偏離時，我們就應該嗅到套利機會。比如在基金折價率較高的情況下，我們可以在二級市場上以較低的價格買入基金份額，並持有到基金開放時以淨值贖回份額。只要在此期間基金的淨值沒有大幅下降，就能獲得一二級市場的差價收益。
所以，能不能實現這個價差收益取決於以下幾點：
1、 折價率：折價率越高，說明當前基金的市場價格相對於淨值來說越便宜，那麼基金提供安全墊也越高，讓我們能承受更大市場波動。
2、 定增股倉位：近期由於市場表現欠佳，定增項股的破發比例上升（下圖為長江證券統計數據），定增股倉位越高，就要承受更高市場波動風險。
來源：長江證券研究所
3、 剩餘封閉期：剩餘的封閉期越長，那麼定增基金折價變現的確定性越強。 但同時也意味著開放式會面臨較高的贖回風險。所以，選擇封閉期較短，且定增倉位較低的基金產品較好。
以下為華寶證券統計的截止2017年6月2日場內基金相關信息一覽表。
來源：華寶證券研究所
我們可以發現，目前真實折價率最高的定增基金為九泰銳益，折價率高達27.43%。但是由於九泰銳益剩餘期限還有4年多，所以折算成年化數據後，剩餘期限最短的財通升級的年化真實折價率最高，為29.27%。該基金將於2017年9月8日到期，而且目前倉位不滿50%，即使受到新規影響，假設基金將延遲一年開放，那麼也有6%左右的年化收益率（不考慮費用）。當然，除了這三大因素外，我們還需考慮基金的費用，持倉股票的質量等因素，並時刻關注定增市場的變化。
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