環保行業：政策利好疊加監管趨嚴業績增速穩步提升
政策利好疊加監管趨嚴，環保行業2016年業績增速穩步提升。2016年環保行業53家上市公司整體實現營業收入1219.92億元，同比增長24.07%，增速提升4.25個百分點；實現淨利潤168.51億元，同比增長21.02%，增速提升2.13個百分點。
利潤水平高位小幅波動，盈利能力企穩回升。2016年環保行業整體毛利率為30.83%，同比下降0.75個百分點；淨利率為13.81%，同比下降0.35個百分點。但在資產週轉率企穩和權益乘數提升的作用下，行業整體盈利能力企穩回升，2016年ROE為8.85%，同比增加0.29個百分點。
環保行業2016年經營性現金淨流量為151.59億元，同比下降0.92%，行業經營性現金流仍然較弱；應收賬款為416.04億元，佔營業收入比例升至34.10%的歷史高點。但我們認為對環保行業經營性現金流和應收賬款不應過於悲觀，一方面，應收與應付佔營收比例差距持續收窄，環保企業對上游供應商的議價能力有所提升；另一方面，PPP項目納入財政預算也對行業形成利好。
分行業看，汙水處理業績加速釋放，大氣治理業績下滑明顯，不同子行業間業績分化加劇。同時，子行業間盈利能力差異明顯，土壤修復、固廢處理和大氣治理板塊盈利能力位居前三位。從各公司業績增速看，併購仍然是環保上市公司實現業績快速增長的主要方式。
展望2017年，我們判斷水處理板塊熱度不減，PPP模式下汙水處理廠提標改造以及農村面源汙染整治將持續提升水處理需求；政策高壓下，大氣領域末端治理的主戰場將逐步轉向非電領域；《土壤汙染防治法》年內出臺預期較高，有望推動行業進入快速向上通道。
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天壕環境:16年報業績低於預期,看好公司17年發展
天壕環境 300332
研究機構：申萬宏源 分析師：劉曉寧,董宜安 撰寫日期：2017-05-02
事件:
公司發佈2016年年報。報告期實現營收16.88億元、歸母淨利潤5837萬,同比增速分別為77.07%、-58.44%,業績低於預期的33.83%增速。
公司發佈2017年一季報。報告期實現營收10.27億元、歸母淨利潤282萬,同比增速分別為10.27%、-87.03%,符合預期。
投資要點:
計提霸州正茂燃氣0.95億&調整賽諾淨利潤並表時間0.25億,導致年報淨利潤低於快報預告的1.88億接近1.3億。2016年公司燃氣業務實現營收10.4億,同比增長計134.2%,收入佔比61.61%。同時新增生態保護和環境治理貢獻2.2億,佔比13.01%。而節能環保業務下滑7.99%,2016年營收佔比25.13%。提資產減值準備&賽諾部分利潤確認時間調整,導致業績大幅下滑。公司業績快報中未對收購霸州正茂燃氣51%股權所形成商譽及無形資產計提相關減值準備,減少營業利潤9548萬元。根據收購協議,公司將無償獲得霸州正茂另外49%股權及部分現金。公司原以2016年12月1日為合併日並表賽諾科技,經梳理,原部分12月確認利潤調整至合併日前,減少營業利潤2456萬元。此外,公司加快清潔能源佈局,擴大融資規模,導致財務費用大幅增加;業務規模擴大,管理費用快速增加,公司歸母淨利潤下滑58.44%。2017年一季度佈局清潔能源,財務費用及管理費用增加,受水處理季節性原因,賽諾一季度虧損,導致公司業績同比下滑87%,符合預期。
公司積極進行資本運作,與湖北國資成立綠色產業基金&發行不超過3億可交債降低財務成本。公司擬以1750萬元,佔35%的股權,與湖北國資運營、北京雲和方圓投資管理有限公司,共同投資設立宏泰天壕綠色投資基金管理有限公司。宏泰天壕後續將募集併發起設立綠色產業基金,主要投資於水環境相關領域。憑藉湖北國資資金實力、資源整合能力,以及天壕的行業經驗,私募的投資能力,未來基金強強聯合,前景極廣。此外,公司擬以部分股票為標的非公開發行可交換公司債券,發行期限為3年,擬募集資金總額不超過人民幣3億元。預計可交債將環節公司資金壓力大的情況,降低公司財務成本。
完善油氣全產業鏈,進一步實現上下游業務協同。公司自15年收購北京華盛正式進入天然氣業務後。4月公司收購霸州正茂51%股權,取得了河北地區重點工業園區內的燃氣特許經營權;同時,公司圍繞河北、山東等地收購了東營天隆5%股權。預計未來公司將持續斬獲特許經營權合同,再加上募投項目煤層氣管路,為公司實現戰略佈局的落地。當前京津冀大氣汙染防治力度空前,氣代煤需求提升,公司有望憑藉相應區域內特許經營權及低價煤層氣氣源受益需求釋放。
投資評級與估值:考慮賽諾和華盛業績承諾,我們維持17、18年給出19年盈利預測至為3.02、4.16、5.23億元,對應EPS為0.33、0.46、0.58元/股,對應17、18年PE為31倍和23倍。我們認為公司海水淡化業務及燃氣業務成長性優異,具備持續外延擴張預期,維持“買入”評級。
先河環保:網格化監測先行者,京津冀治霾新方案或將驅動業務高增
先河環保 300137
研究機構：東北證券 分析師：龔斯聞 撰寫日期：2017-03-08
報告摘要:
17年京津冀治霾新方案:限產+停產、運煤限制。根據京津冀地區2017年大氣汙染防治工作方案(徵求意見稿),2017年冬季供暖季,AQI持續“爆表”的石家莊、安陽、邯鄲、唐山等市,鋼鐵產能限產50%。同時,《工作方案》要求,“冬季採暖季,電解鋁廠限產30%以上;氧化鋁企業限產50%左右;碳素企業達不到特別排放限值的,全部停產,達到特別排放限值的,限產50%;醫藥、農藥企業在冬季採暖季全部停產,由於民生等需求存在特殊情況確需生產的,應報省級政府批准。”京津冀聯防聯控:網格化監測將收益。在各方推動下,京津冀地區聯防聯控具體實施細則17年有望出臺,激發京津冀地區生態環境監測網絡的建設需求,傳感器監測設備因成本/用電/佔地等優勢,可以實現城市大面積布點,或與微型監測站設備進行組合布點,構建網格化的大氣監測體系,助力京津冀地區空氣質量的改善。
大氣網格化監控的領導者。先河環保是國內網格化監控的領導者,在業內率先推出國標方法與微型站設備組合應用,保證了網格化監控系統數據的科學性。公司已完成20個城市2000個點位的佈設,16年在河北地區網格化訂單額為1.16億元,佔河北總訂單的72%,全國訂單的30%左右。
按衡水市15年170個點位280套設備3000多萬元投資的標準測算,河北地區網格化監控市場潛力約39億元。
VOCs治理或加速推進。2015年9月,公司公告簽訂河北雄縣18億元包裝印刷產業VOCs治理PPP項目框架協議,隨著京津冀治霾的推進,該項目近期有望推進落實。參考中山市VOCs治理模式:公司免費為排汙企業安裝設備,統一回收有機溶劑,進行提純資源化,再折價回售給排汙企業獲利;按雄縣8萬噸VOCs排放量(提純80%)、5000元/噸的售價(折價60%)測算,公司VOCs治理年營收或達3.2億元。
公司估值:我們預計公司16-18年歸母淨利分別為1.04、1.43、2.09億元,對應EPS為0.30、0.42、0.61元,推薦“買入”風險提示:政策落地及地方政府執行力度
津膜科技:營收穩步增長,工程拓展活躍未來業績可期
津膜科技 300334
研究機構：國聯證券 分析師：馬寶德 撰寫日期：2017-03-02
津膜科技發佈業績快報,16年營業總收入7.49億元,同比增長23.91%,歸母淨利潤4739.6萬元,同比降低10.39%。
營收穩步增長,四季度單季增長40%,研發費用與利息增加、營業外收入降低影響了利潤水平
公司營業收入繼續穩步上升,全年同比增長23.91%,其中四季度單季度營收3.53億元,相比15年四季度同比增長約40%,營收增長明顯提速。
研發費用繼續增長,體現在16年管理費用達到1.22億元,相比15年增長1387萬元。財務費用2648萬元,較15年增加918萬元。同時營業外收入917萬元,較15年降低1631萬元,15年營業外收入主要為研發資助。
16年以來工程拓展提速,在手訂單飽滿,業績有望較快增長
公司16年以來逐步向PPP、BOT等新型模式發展,異地拓展明顯提速,6月份中標寧鄉PPP項目,8月份中標西安渭北EPC項目並簽署貴州紫雲縣PPP投資框架協議,12月與九江市玖城環保合資成立公司,於六盤水簽署汙水治理合作協議,17年1月份中標新疆工業園區汙水廠,與盛聯節能於冀州鹽化工循環經濟園合資成立公司。
6月份至今工程項目中標約5.4億元,合作框架協議約15億元,並於兩個地市成立合資公司,而15年公司工程業務收入僅為4.35億元,未來業績增長彈性較大。
研發費用有望得以穩定
公司15年獲批“膜材料與膜應用國家重點實驗室”,成為行業內唯一擁有膜材料及膜應用國家重點實驗室的企業,與此同時15、16年研發費用逐步提高,14-15年研發費用分別為3893萬元、6862萬元,並且全部費用化。16年研發費用在15年基礎上繼續增加。考慮到重點實驗室已經獲批一年多,趨於穩定,17年研發費用有望得以穩定
收購江蘇凱米與金橋水科進程中,協同性強,看好公司未來發展
公司擬14.27億元收購江蘇凱米與金橋水科100%股權,目前已收到證監會行政許可項目審查一次反饋意見。併購江蘇凱米將鞏固公司膜產品的技術優勢,16、17、18年承諾淨利潤6000萬元,7500萬元與9375萬元。併購金橋水科將進一步增強公司的工程能力。金橋水科在設計、總承包及工程諮詢方面資質齊全,為西北地區知名的水處理工程公司,16、17、18年承諾淨利潤2500萬元,3250萬元,4225萬元。併購完成後將顯著增強公司盈利能力,同時與上市公司業務之間協同性強,看好公司未來進一步的發展。
維持“推薦”評級
假設公司17年年中完成收購,7月份開始並表,定增攤薄後預計公司2016-2018年EPS分別為0.13、0.37及0.66元,對應目前股價2016-2018年PE分別為138、38及26倍。考慮到公司膜產品具備核心競爭力,併購完成後與標的之間業務協同性較強,未來業績發展空間較大,維持“推薦”評級。
風險提示
項目進展不達預期;收購及整合不達預期等
東江環保重大事件快評:募投項目緊圍危廢主業,大股東積極參與增發,彰顯發展信心
東江環保 002672
研究機構：國信證券 分析師：陳青青 撰寫日期：2017-05-12
募集資金主要用於危廢項目,技術研發、環保檢測服務和互聯網+項目,有利於增強核心業務競爭力,鞏固行業龍頭地位。
公司的危廢處理資質最全、規模最大,覆蓋面最廣,處於行業領先地位。公司募投項目緊緊圍繞危廢主業,①包括江西、濰坊、福建、南通、東莞、衡水6個項目,有利於公司加大對山東、江蘇、福建、河北、江西等優質市場的開發力度,進一步加強公司在全國範圍內危廢市場開拓和業務佈局。②募投項目中,國家級環保工程研發中心的建設和環保檢測服務有利於推動危險廢物處理處置技術成果轉化,解決關鍵技術產業化問題,通過技術和管理水平的提升助力公司業務快速發展。③募投項目中有5886.73萬用於環保產業互聯網綜合運營平臺,預計將能利用“互聯網+環保”模式有效整合環保產業鏈中供應商、採購商、服務商等上下游環保領域優勢資源,實現客戶、公司內部信息和資源的流通與共享,提升客戶服務能力和公司經營效率。公司通過募投項目將進一步夯實行業龍頭地位,以技術創新推動產業升級轉型,增強核心競爭力。截至2016年底,公司危廢產能接近150萬噸,其中無害化產能約72萬噸,預計今年產能超過200萬噸,無害化超過一半。我國危廢產需缺口超3000萬噸,監管加嚴有力促使缺口需求釋放,集中度提升依然是主導危廢行業發展的主旋律。公司作為危廢龍頭企業,有望率先受益政策催化,持續高增長。
大股東積極參與增發,持股比例有望進一步上升,彰顯對公司未來發展信心。
目前控股股東廣晟及其下屬子公司持有東江環保139,456,690股股份,佔公司總股本的15.72%。本次發行股份數量為不超過177,430,420股,按此次發行上限和廣晟公司認購上限58,552,038股測算,增發完成後廣晟公司佔總股本的比例增加至18.60%,持股比例有望進一步上升,控制權進一步加強。我們認為未來廣晟或給公司帶來更多超預期表現可能:①國資背景,廣東省國資委為公司實際控制人,有望增強公司尤其是在廣東地區的拿單能力。②廣晟資金實力雄厚,未來有助於提升融資能力,③同時廣晟累計在境外投資規模達200億元,同時在引進境外先進環保科技方面亦有佈局。在外延資產注入方面,廣晟也給公司帶來更多想象空間。
發行綠色債券+開展PPP資產證券化業務,優化資本結構,項目加速落地
公司16年成為首個在深交所發行綠色債券的上市企業,規模6億,利率4.9%。同時,公司的虎門綠源PPP項目也成為首批發行的PPP資產證券化項目,發行優先級規模3億元,發行利率4.15%,次級規模0.2億元。公司盤活存量資產,降低整體融資成本,優化財務結構,提高PPP項目資產流動性。
盈利預測與投資評級:
我們重申公司是我們多年持續推薦的賽道好、質地好的細分龍頭,我們預計公司17-19年的歸母淨利潤的分別為5.30/6.51/8.44億元,預計公司17-19年EPS分別為0.60/0.73/0.95元,PE分別29/24/18倍,維持“買入”評級。
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